翔宇医疗研究报告：康养建设浪潮起，设备龙头凌风翔

1、公司概览：提供整体解决方案的康复医疗设备龙头企业

1.1 深耕康复医疗领域，产品线逐步升级完善

翔宇医疗于 2002 年在河南安阳注册成立，2021 年 3 月登陆科创板， 深耕康复医疗器械领域二十载，现已成为国内康复医疗设备赛道的龙 头企业。

在发展早期，公司的产品以较为传统的牵引系列和熏蒸系列为主，结 构较为单一，在该阶段主要完成了早期客户资源和工艺技术的积累。 随着新厂区和生产线建设完成，公司逐步形成了规模化、系统化的康 复器械研发、生产能力，推出了覆盖康复评定、康复训练、康复理疗 等领域的多类产品，产品管线不断丰富，品类趋于齐全，公司现拥有 20 个系列、400 多种自有产品，涵盖声疗、光疗、电疗、磁疗、物理 治疗（PT）、作业治疗（OT），具备了为全国各级医疗机构、养老机构、 残疾人康复中心等机构以及家庭提供康复整体解决方案的综合服务 能力。

1.2 公司创始人持股达 67%，具有绝对控制权

公司创始人何永正、郭军玲夫妇通过复健润禾、安阳启旭间接持有翔 宇医疗 61.81%的股份，何永正直接持有翔宇医疗 5.38%的股份，截止 至 2021 年三季报末，何永正、郭军玲夫妇直接和间接持有翔宇医疗 股份合计 66.96%，为公司实际控制人，具有绝对控制权，股权集中， 利于决策效率。

公司董事长何永正先生自 2002 年创业以来，一直致力于康复事业， 曾至北京大学医学部修读 EMBA，曾当选中国医学装备协会中医装备 分会第一届副会长、中国医学装备社会康复医学分会副会长等，并且 受聘担任中原工学院硕士研究生导师，对康复行业理解深刻。

目前公司已经形成完整的自主供应链，截止至 2021 年中报末，翔宇 医疗共有 15 家子公司，其中子公司泰瑞器械负责为公司加工康复器械的机壳、钢架、木质配件等部件制造，祥和康复负责康复技术研究 及应用推广、运营、会议承办，瑞贝塔、迈迪尔、瑞禾医疗、拓凯医 疗、海沃斯、玛斯特等负责康复器械的生产和销售，贝瑞思主要销售 康复器械和残疾人专用品，河南嘉宇主要生产和销售儿童康复器械， 郑州捷创睿和捷创睿（天津）负责康复器械软件、硬件技术开发，翔 宇卫护主营医疗消毒杀菌用品生产销售，全面覆盖产业链各个环节， 供应链自主可控。

1.3 营收稳步增长，近年盈利能力显著提升

翔宇医疗近年来归母净利润复合增速达 44.93%，利润逐步释放。公司 2020 年营业收入为 4.96 亿元，同比增长 15.93%，2017-2020 年复合增 速为 19.67%，2020 年归母净利润为 1.96 亿元，同比增长 52.17%， 2017-2020 年复合增速为 44.93%。公司近两年归母净利润同比增速都 超过 50%，利润端增速显著快于收入端，呈现高速增长状态，主要是 得益于产品毛利率不断提升，费用控制能力不断增强，盈利能力稳步 提升，利润逐步释放。2021 年受国内疫情及河南水灾影响，市场拓展 和业务活动的开展受到抑制，前三季度实现营收 3.51 亿，实现归母净 利 1.31 亿，前三季度营收以及归母净利润增速均有所下滑。

从产品结构方面看，物理康复医疗设备占六成，康复训练器械占三成。 公司主要收入来源为物理康复医疗设备，2020 年物理康复医疗设备、 康复训练器械、配件产品、康复评定器械的营收分别为 2.86 亿元、1.45 亿元、0.19 亿元和 0.41 亿元，其中物理康复医疗设备占比为 57.79%， 康复训练设备占比为 29.20%，配件占比 8.32%，康复评定器械占比 3.83%。从变化趋势来看，2017-2020 年各业务收入占比基本稳定，物 理康复医疗设备占比接近 60%，其次是康复训练器械，占比约为 30%。 从业务增速来看，2018-2020 年间，康复评定器械类产品营收复合增 速最快，物理康复类设备营收增长相对稳定。

从销售方式来看，公司主要采用间接销售模式，占八成，直销模式占 比逐步提升。2017-2020H1 期间，公司间接销售收入占比分别为 90.4%， 82.69%，81.87%，78.47%，间接销售收入占比较高，呈现逐年降低趋 势，主要是因为康复器械终端客户较为分散，公司在初期依靠各地销 售代理商资源，拓宽销路，增加终端客户群覆盖率，随着业务规模进 一步扩大，公司为了更好地管理客户、满足临床需求以及为医院提供 一体化解决方案服务，逐步提高直接销售占比。

从盈利能力方面看，得益于产品结构调整+规模效应凸显，公司毛利 率及净利率逐年提升。公司 2021 年前三季度毛利率为 69%，并且近 几年一直呈现逐年提升的趋势，两大主要产品线“康复医疗设备”和 “康复训练器械”毛利率逐年提升，这主要是因为公司每年投入大量 研发经费用于改进工艺和迭代更新产品，产品性能不断提升，高值产 品销售占比提升，如体外冲击波、激光磁场理疗仪、多关节主被动训 练仪等高毛利产品，且随着产量扩大，生产规模优势明显，产品毛利 率提升。净利率从 2018 年至 2020 年期间实现快速增长，从 22.38%升 至 39.56%，上升 17.18 个百分点，高于毛利率提升幅度，主要是 2020 年疫情影响销售活动的开展，销售费用率降低，2021Q1-3 季度公司销 售费用和研发费用回升，公司净利率为 37.18%。

2、供需鸿沟亟待满足+政策催化，康复医疗行业前景广阔

2.1 医疗“洼地”，国内康复医疗供给严重不足

多年来，我国医疗体系建设以“重急救、重治疗、轻预防、轻康复” 为发展导向，从而导致了国内康复医疗供给水平较低，康复医疗成为 国内医疗体系建设中的“洼地”。

康复床位数逐年增长，但缺口巨大，且区域分布不均。虽然我国 2020 年床位 数已达 30.68 万张，但根据北京市卫生计生委发布的《北京市医疗卫 生服务体系规划（2016 年-2020 年）》，2030 年人均康复床位的目标值 为每千人 0.5 张，假定以 0.5 张每千人估算，2030 年全国康复床位需 求为 70 万张，缺口大概为 40 万张。

从区域分布来看，地区之间康复床位资源配置不均衡。而西 藏的康复床位仅为 106 张，平均床位数为每千人 0.003 张，区域差异 鸿沟明显。

从康复医师供给情况来看，全国康复医师数量呈增长态势，但占整体 医师比重较低。2019 年，全国康复医疗行业执业（助理）医师达 1.47 万人，其中执业医师 1.27 万人。从占整体医师规模比重来看，而我国历年来康复医疗执业（助理）医师占整体医师的比 重未超过 0.5%，比重低，说明我国对康复医疗重视程度较低。

从康复医院数量及构成来看，我国康复医院数量逐年上升，主要以民 营康复医院为主，康复医院数量占全国医院总数不到 3%，供给相对 短缺。 我国康复医院占全国总医院数量比重较小，不到 3%，供给相对短缺。 从供给类型来看，目前康复医疗市场非公立康复医院占较大比例， 2019 年 706 家康复专科医院中，公立医院仅 161 家，占 22.80%，民 营康复医院 545 家，其 2014-2019 年复合增长率达到 18.83%，高于康 复医院整体增长，民营资金为康复医疗建设的主力。

从康复介入率来看，我国介入率较低，一定程度上反映了康复市场发 展不完善，康复医疗的供给不足。世界卫生组织曾提出，有效的康复 介入可使至少 50%的残疾得以控制或延迟发生，比如美国得益于“康 复前置”理念的贯彻实施，“中风”的残疾率为 30%左右，我国“中风” 残疾率则高达 75%以上。

他山之石，对标美国，国内康复医疗供给提升空间巨大。美国康复行 业发展较早，并且已针对康复医疗配套了系列的支付保障措施，对康 复的重视带动了美国康复产业的发展。美国 2015 年已有各类康复医 疗机构近 3 万家，以专业护理机构和家庭护理为主，其中专业护理机 构占 50%以上。从收入角度分析，根据《中国卫生健康统计年鉴》及 毕马威分析，2017 年中国康复医疗总收入为 75 亿美元，而美国为 176 亿美元，2017 年中国人均康复医疗消费为 5.5 美元，而美国人均康复 花费为 54 美元，差距明显，存在较大提升空间。（报告来源：未来智库）

2.2 政策春风催化，国家大力支持康养产业发展

政策密集多台，多项指南明确要求提升康复医疗占比，康复医疗建设 重视程度大幅提升。从 2017 年开始，国家多部门陆续出台了多项指 南及制度，要求综合医院康复医学科、康复医院、康复医疗中心、医 养结合机构按照各自标准完善标准化建设体系。2021 年 6 月卫健委等 八部委联合印发《加快推进康复医疗工作发展意见的通知》文件，该 文件要求康复服务方式多元化，康复医疗服务领域不断拓展，确保人 民群众享有全方位全周期的康复医疗服务，并对康复医疗建设的各项 指标提出量化要求，比如力争到 2022 年逐步建立一支数量合理、素 质优良的康复医疗专业队伍，每 10 万人口康复医师达到 6 人、康复 治疗师达到 10 人，到 2025 年每 10 万人口康复医师达到 8 人、康复 治疗师达到 12 人。

除了鼓励康复医疗建设之外，各地也出台多项政策提升康复医疗医保 覆盖率，提高患者对康复医疗可及性。2016 年，人社部等联合发布《关 于新增部分医疗康复项目纳入基本医疗保障支付范围的通知》，将康 复医疗领域医保支付项目从原先的 9 项增加到 29 项，医保覆盖度提 升，覆盖人群从残疾人为主扩大到老年人、儿童等各类患者人群，报 销项目从物理治疗延伸至各项治疗性项目和康复评定项目。

此外，国家推行“两降一升”和“器械国产替代”对国内康复医疗设 备需求有较大的推动作用。“两降一升”是指医疗机构全面取消药品加 成，降低药费、检查费，提高诊疗、手术、康复、护理、中医、床位 等项目价格，“两降一升”政策的落实使得医院原来自源“药品”、“耗 材”的利润空间将缩减，康复等医疗服务价格提升，从而推动医院开 展康复科建设的动力加强。从湖南、河南等地近期出台的政策来看， 医疗服务费上调是发展趋势。再结合国务院印发的《深化医药卫生体 制改革 2018 下半年重点工作任务的通知》，通知中提出“推进医疗器 械国产化、促进创新产品应用推广”，预计我国国产康复医疗设备进入 市场规模快速提升的趋势。

康复医疗机构因为盈利水平高于其他类型医院，而受社会资本青睐， 新建需求带动康复器械购置需求。康复专科医院较综合医院相比，单 床投入较低、对医生依赖程度较低、医疗风险较小、社会资本进入更 易实现预期的投资回报，产业资本不断加码康复医疗机构投资，带动 康复医疗器械采购需求大幅增加。

2.3 院内外康复细分市场需求量庞大，康复器械市场 2023 年有望超 600 亿

其中 康复医疗器械市场随着康复行业扩容而快速发展，在行业扩容初期，康 复设备等器械类产品采购需求激增，市场增速高于康复行业整体增速。

从需求市场分析，目前康复医疗行业终端客户主要涵盖了老年人、慢 性疾病患者、残疾人、术后功能障碍者、产后功能障碍者、重疾人群 等群体。

（1）老龄康复市场：目前我国人口老龄化问题逐步凸显，2020 年我 国 65 岁以上人口数量为 1.91 亿，占总人口比重从 2013 年的 9.7%上 升到了 2020 年的 12.6%。由于老年人各类疾病发病率相对较高，

（2）残障市场：根据中国第二次全国残疾人样本调查显示，全国 2019 年残疾人总人数为 8502 万，且每年因交通、工商事故致残的伤残者 的增量达到 100 多万，其中大部分具有康复需求。根据中国残联发布 的《2018 年中国残疾人事业发展统计公报》，全国得到基本康复服务 残疾人口仅有 1000 多万，由此计算得出仅 12%的人得到了基本的康 复服务，康复服务覆盖率极低。基于不断增长的残障人群以及巨大的 康复需求缺口未满足，国内康复行业发展潜力巨大。

（3）慢性病患者市场：我国有 2 亿多慢性病患者，其中存在康 复需求的超过 1000 万。现有医疗体系对于因患有各种慢性病而导致 暂时性功能障碍人群的康复需求不够重视，造成 80%需要康复的人群 得不到康复治疗，康复需求亟待满足。

（4）产后康复市场：随着人们生活水平的升高和医疗水平的不断进 步，人们的生育观念发生变化，高龄产妇数量逐渐增多，1990-2015 年 30 岁以上高龄产妇的生育一孩数占比从 4.2% 增至近 19.2%。2014 年-2018 年，35-39 岁妇女生育率显著提高，2017 年生育率达到了 37.83%，与高龄产妇响应的产后辅助康复的需求也会 随之增加。现中国每年约有 1600 万新生儿降生，随着三胎政策放开， 在鼓励生育政策支持下，高龄产妇比例有望进一步提升，产后康复市 场将会出现更大的增长空间。

（5）加速康复外科市场：加速康复外科主要是针对围手术期，应用各 种措施，减少患者心理和生理的创伤应激，减少术后疼痛和并发症， 使患者从手术创伤中快速恢复。2019 年，我国医疗卫生机构住院病人 手术人次高达 6930 万人次，同比增长 12.30%。随着入院治疗病人手 术人数不断增加，对以围手术期为中心的康复医疗需求在不断上升， 在加速康复外科概念的不断推广下，加速康复外科患者的康复需求将 逐步被释放，市场空间被打开。

（6）重疾康复人群市场：重疾包括恶性肿瘤、心脑血管病、以及严重 肾病、肝病等，重疾人群出院后，其健康状况并不会自动恢复至入院 前状态，亟需康复治疗，协助其重返社会、重建生活。以心脑血管病 为例，研究发现，对急性缺血性脑卒中患者实施康复早期介入，可更 好地提高患者的认知功能、日常生活能力，对患者生活质量的改善具 有重要的临床意义。

根据以上各细分市场的需求，我们测算：

（1）院内市场：若参照《中医药康复服务能力提升工程实 施方案（2021-2025 年）》对中医院的要求，三级医院和二级医院设置 康复（医学）科的比例分别达 85%、70%，未来综合医院设立康复科 的需求较大。

在康复医疗器械投入方面，根据招股说明书披露，采用公司设计的康 复科室解决方案，初步估算二级综合医院建设康复科大约需要 500- 1000 万元，三级综合医院需要 2000 万元。按照平均每家医院需购置 康复医疗器械费用 500-1000 万计算，若全部综合医院完成康复科建 设，新增康复医疗器械需求量就 500 亿-1000 亿元。

我们假设到 2025 年 80%的综合医院完成康复科建设，平均每年有 10% 的医院完成康复科建设，三级综合医院康复设备购置费用为 2000 万， 二级综合医院为 1000 万，一级综合医院为 600 万，康复专科医院购 置设备为 800 万。通过每年新增康复医疗建设的医院数量乘以平均康 复设备支出，计算出每年进行康复科建设医院的康复设备支出。其中 专科医院以增长的医院数量乘以平均所需康复设备费用计算。

（2）院外市场：在我国老龄化趋势下，卫健委指出我国“9073”的养 老格局已基本明确，即 90%的老年人在社会化服务协助下通过家庭照 护及康复，7%的老年人通过购买社区照护服务养老，3%的老年人入住 养老服务机构集中养老，此外，在慢性病患者中，由于康复周期较长， 约有75%的患者因便利性希望选择家庭康复，家庭康复市场潜力巨大。

随着近年来自我诊断、自我治疗、自我护理、自我保健越来越受到人 们的关注，以及长期照护保险逐步推行普及，家庭康复消费需求消费 能力提升，简便、易用的康复设备在家庭中迅速增多，家庭市场是未 来康复设备真正意义上的蓝海，存在巨大的市场潜力和机遇。

将院外市场分为居家康复市场和私营机构市场计算，居家康复方面， 通过需求人群数量、渗透率以及人均康复器械计算需求。私营机构市 场与专科医院的计算方法类似，以新增的私营康复机构数量乘以平均 所需康复器械费用计算。假设人均康复支出为 5000 元，残疾人群渗 透率为 2%，老年人和慢性病患者渗透率为 1%。 根据以上假设条件，最终计算得到 2023 年院内康复器械需求达 295.8 亿元，院外康复医疗器械市场达 349.88 亿元，合计总规模为 645.67 亿元。

3、强大销售体系与丰富产品线构筑核心壁垒，临床一体化康复解决方案加固龙头地位

3.1 翔宇医疗领先优势凸显，康复器械龙头地位不可撼动

我国康复医疗器械领域起步较晚，由于康复行业器械品类丰富、技术 壁垒相比高端医疗设备较低，参与者众多，行业较为分散。 目前行业内的头部企业有翔宇医疗、伟思医疗、龙之杰以及普门科技。 相比普门科技专注于围术期康复产品，伟思医疗专注于妇科盆底领域， 翔宇医疗作为行业内少数能够提供全品类康复医疗器械产品、一体化 康复解决方案及专业技术支持服务的综合型企业，在营收规模、以及 市场地位方面具备一定的领先优势，入选中国医学装备协会《优秀国 产医疗设备产品目录》8 项，入选中国医学装备协会《新冠肺炎疫情 防治急需医学装备目录》35 项，远高于同行。

翔宇自成立近 20 年来，始终专注康复领域，积累了超过 6 万家的终 端客户。对比目前康复医疗器械领域的龙之杰、伟思医疗和普门科技， 翔宇医疗 2020 年净利率达 39.56%，为四家最高，且近年来提升趋势 最更为明显，体现了翔宇对比同行更优的发展态势。总营收方面，翔 宇医疗 2020 年营收达 4.96 亿元，近三年均高于普门科技、伟思医疗 和龙之杰康复业务营收，龙头地位显著。

3.2 丰富产品线满足一揽子采购需求，完整解决方案帮助搭建科室生 态

公司通过在康复医疗领域近二十年的研究、开发和市场经验，针对医 院临床科室的各种需求，自主开发了 400 余种产品，形成了 34 种康 复解决方案，现了多种产品成果在各级医院的产业化应用，并可以全 面协助各级医疗机构康复项目的建设。

从院内端市场来看，翔宇可满足医院康复科建设设备采购的一揽子需 求。综合医院以及专科医院内，一般采购人员会希望通过较少次的采 购招标完成整个科室的器械配置。从国家卫健委发布的《康复医疗中 心设备配置标注》来看，翔宇完备的产品体系能够覆盖国家卫健委关 于建设综合医院康复科、康复医院以及康复医疗中心基本标准等文件 中要求配置的大部分品种，契合医院康复科设备采购的一揽子采购需求。

临床一体化解决方案助力医院提升康复医疗实力，带动医疗设备采购 需求上升。翔宇医疗在 2020 年推出了 34 个临床科室的一体化解决方 案，针对不同科室的不同病种，为医生提供包括在术后各时期应用什 么设备、康复怎么介入，以及如何进行康复治疗的解决方案指导。

公司的整体解决方案有如下 3 大特色：（1）依托于公司内部的祥和技 术产业研究院，每一个康复整体解决方案都会有院内专家做背书。（2） 在医院采用解决方案后，公司会有运营团队帮助医院做康复患者回访。 （3）配套的一体化临床康复解决方案及后续专业的技术支持服务，能 够提供便捷的售后服务，同时保证设备外观一致性以及数据衔接的便 利性。从而在医院终端选择设备时，整体解决方案助力翔宇医疗的康 复设备展现了高于同行的竞争优势。

近年公司的推广也取得了一定成效，目前已有类似示范基地的医院， 比如山东省日照市五莲县的县医院，不仅购买了公司的设备，还将商 业模式推广开来，从而带动了周围医联体对康复整体方案的需求。

从院外市场来看，目前院外市场处于较为初级阶段，需求主要为个体 消费者的居家康复设备购置，以及私营康复机构的器械购置。个体消 费者在挑选设备时，主要关注的是设备的性价比以及品牌口碑。翔宇 作为国内龙头品牌，具有显著的竞争优势。公司也在逐步开展电商销 售渠道，以便能够让更多的消费者了解到翔宇的设备，通过网购更加 便捷地选购产品。

3.3 保姆式代理商培育政策构筑强大销售渠道网络，康养一体化目标 促进产业延伸

公司销售模式以经销为主，“保姆式”经销商培育政策铸造公司强大 的销售渠道，助力业务快速拓展。目前公司在 31 个省级行政区域拥 有 500 余人的销售团队、500 余家代理商，共同构成了国内庞大的销 售网络。公司每个销售业务经理对应服务各自省、市、县（区）内的 代理商，并对代理商进行系统管理，做到一对一“保姆式”对接。公 司向代理商提供全方位的服务支持，包括学术会议、招标、产品培训 和售后服务等方面，每个代理商都会有公司内部的专业团队进行对接 帮助。

公司在代理商管理上采用阶梯式分层管理模式，将代理商划分为四类： 区域代理商、科室代理商、项目代理商以及产品代理商。（1）科室代 理商：能够弥补原有代理商管理制度下，区域代理商在妇科、儿科等 科室因资源不足和动力不足而导致的销售缺口；（2）项目代理商：在 整个医院整体决策方案具有一定影响力，能够为公司提供项目销售数 量保证；（3）产品代理商：主要负责对公司竞争力较强单品进一步的 销售推广，帮助公司提高市占率。

直接发货终端，主动提供售后服务，确保客户最佳体验。公司产品经 由代理商销售后，由公司生产后直接发往终端医院，减少流通环节和代理商库存压力。此外，公司在 31 个省级行政区域（包括新疆、西藏 等偏远地区）均有常驻售后工程师，（1）除满足客户正常的产品故障 报修外，（2）公司会实施主动售后服务，在设备尚未故障、客户尚未 报修的情况下，翔宇医疗业务经理和售后工程师定期上门回访，为客 户提供主动上门售后服务，对产品进行检修、维护和保养，排除设备 潜在故障和陈旧设备的安全隐患，（3）并定期电话回访了解客户设备 使用情况，针对性满足客户使用需求，为终端客户、机构在产品使用 中提供全方位保障服务，保证售后服务保障到位。翔宇医疗目前已为 国内上万家终端机构提供服务，销售范围覆盖全国 300 余个地级行政 区（包括地级地级市、地区、自治州、盟），市场区域覆盖率较高。

公司目前正经历从“单个设备的研发生产→科室解决方案→康复医院 解决方案&综合医院全院临床康复一体化整体解决方案”的整体转型。

业务拓展，在完备的康复医疗器械的基础上，积极参与科室建设一体 化解决方案、康养试点的建设。此外，依托康复医疗设备工业互联网 平台的建立，实现设备的智能制造、康复医联网和康复医联体的一体 化，进一步完善专科专病的康复解决方案，在国内大力推进全院临床 康复一体化整体解决方案。

4、加大产学研用一体化建设，不断挖掘从0-1的细分赛道突破成长瓶颈

4.1 持续高研发投入，人才储备和研发模块矩阵建设逐步完善

公司自创建以来，一直秉承“科技创新支撑，产学研用一体，引领康 复未来”的发展理念，不断加大研发投入。截止 2021 年上半年，公司 研发人员总数达到 380 人，占公司员工总人数比例超过 25%，研发人 员数量同比增加 37.68%。2020 年研发投入超过 5000 万元，占营业收 入比例为 10.4%。2021H1 研发投入同比增速达到 48.49%，占营业收入 比例提升至 13.49%，持续的研发投入为企业的技术创新提供了动力。

目前，公司已经搭建了完整的研发中心矩阵。公司以安阳、郑州、天 津和南京为 4 大研发中心，各研发中心设置结构、硬件、软件等 8 大 综合技术部门，设立磁疗事业部、电疗事业部、光疗事业部、声疗事 业部、运动康复事业部等 10 余个事业部。

加大产学研用一体化建设。在产学研合作方面，翔宇与香港大学、复 旦大学、天津大学、郑州大学、西安交大等高校及科研院所合作，并 与中国人民解放军第 150 中心医院-全军军事训练医学研究所、中国 残疾人辅助器具中心、郑州大学第五附属医院、河南中医药大学第一 附属医院、新乡医学院第一附属医院等开展产品研发和产品试验的合 作。

4.2 产品研发速度加快，以完善临床科室一体化解决方案为研发方向

公司始终以技术创新作为发展的第一驱动力，通过不断挖掘从 0 到 1 发展的康复细分赛道，打破器械行业发展瓶颈，保持公司业务高增速。 2021H1 报告期内，翔宇新增 24 项医疗器械注册证/备案凭证，累计获得 161 项医疗器械注册证/备案凭证；新增专利 140 项，累计获得 971 项；新增软件著作权 8 项，累计获得 70 项，公司的产品研发速度不 断加快。

公司产品研发以完善临床科室一体化方案为指导方向。公司内部配备 研发技术产业链，负责与专业学者、临床科室负责人讨论了解临床需 求。在此基础之上结合公司销售端反馈的终端客户需求，确定未来新 产品研发的方向，更好地契合客户诉求，促进品牌建设。

目前公司在研项目 20 项，其中包括：（1）产品迭代：采用新型集成高 能窄谱光源技术，进行光因子疼痛治疗系统的开发应用，实现对原有 红光治疗仪的产品迭代；（2）新产品：聚焦式冲击波、中医诊疗设备 关键技术、水疗以及运动康复机器人，覆盖未来康复医疗器械行业新 技术方向；（3）数字化建设：基于云平台的大数据管理项目，实现设 备治疗的可视化、数字化以及建立大数据管理中心，工作站多模块继 承技等。

4.3 模块化管理提高业务效率，集成化研发助力医院集成诊疗

小批量、多品种的产品生产模式下，公司内部模块化的管理模式提高 业务效率。翔宇医疗从研发到生产，进行了全面的模块优化，并已取 得了一定成效。目前公已经启动了核心 ERP、OA 协同办公、MES 生产 制造执行、PLM 研发管理、CRM 客户管理系统等多个信息化模块，辅 助公司推进业务的制度化、流程化、标准化，打造从研发、生产、供 应、销售、财务等多位一体的信息化管理平台。

信息化建设，将极大地提升公司业务效率和管理效果。公司借助医疗 大数据平台，为公司的产品升级改造、新品研发和主动售后服务体系 建设提供信息支撑。翔宇率先启动了医疗器械唯一标识系统建设，并 融入生产制造和销售流通环节，以实现产品质量全生命周期管理。

此外，公司推进集成化产品的研发，助力医院康复科集成诊疗的发展。 目前，公司结合 30 余项核心关键技术，对产品的结构、硬件、软件通 用部分，实现模块化，具备了重用性，提高了产品研发质量，缩短了 产品的研发周期，再基于临床和客户需求开展产品研发，使产品与需 求得到深度的融合。公司在研项目“物理工作站管理系统开发及应用” 利用集成化技术，集成了声、光、电、磁类产品，同时各个模块化产 品可以单独使用，具有独立性、高效性、集中性、便捷性。在临床使 用过程中，可以做到各个独立模块产品互联互通，具备多参数性和高 协调性，有助于医院康复科进行集成诊疗，高效管理。（报告来源：未来智库）

5、盈利预测

业务拆分及盈利预测

综上分析，我们结合行业发展趋势和公司经营情况，分业务板块做出 如下的关键假设：

物理康复医疗设备：物理康复理疗设备是公司最主要的收入类别，近 几年在康复行业初期高速发展的背景下，收入持续增长，我们假设 2021-2023 年该业务收入同比增速分别为 22%、30%、30%。毛利率方 面，公司部分产品不断更新升级，毛利率稳中略有上升，我们假设 2021-2023 年该业务毛利率分别为 71%、72.5%、74%。

康复训练器械：康复训练设备是公司近几年规模较大、增幅较快的设 备系列，2020 年受疫情冲击增速明显下滑，后疫情时代，同比增长率 有望恢复到疫情前的水平，我们假设 2021-2023 年收入同比增速分别 为 15%、35%、35%。毛利率方面，随着整体方案的推广，毛利率稳中 略有上升，我们假设 2021-2023 年该业务毛利率分别为 66%、68%、 70%。

配件产品：配件产品的销量主要依附于其他产品的销售以及产品售后 服务，年复合增速为 15%，配件的增速预计与整体产品销售规模的总 体趋势较为一致，我们假设 2021-2023 年收入同比增速分别为 15%、 25%、30%。毛利率方面，随着生产规模扩大，假设 2021-2023 年该 业务毛利率分别为 71%、72.5%、74%。

康复评定器械：随着康复养老理念的提升，医生、患者对康复评定的 理念逐渐重视，原来主要靠医生直观判断病患症状，逐步转换为双方 均需要更为客观的量化方法，来对患者功能障碍的种类、性质、范围、 部位、严重程度和预后对进行有效和准确的评定，故行业对康复评定 器械的需求逐步增加。我们假设 2021-2023 年收入同比增速分别为 25%、 45%、45%。毛利率方面，假设 2021-2023 年该业务毛利率分别 为 79%、81%、83%。

其他业务：我们假设 2021-2023 年该业务收入同比增速为 10%、25%、 25%，毛利率基本稳定，2021-2023 年该业务毛利率分别为 75%、75%、 75%。

相关费用率方面：（1）销售费用率：2021 年前三季度，公司销售费用 率有所提高达 22.69%，与 2019 年销售费用率水平较为接近。2020 年 销售费用有所下降主要是受上半年疫情影响差旅费、市场推广费、业 务招待费、办公费有所下降。随着公司销售规模的逐步扩大，市场覆 盖率进一步提高，我们预计公司销售费用投入将持续加大，销售费用 率分别为 20.0%、20.5%、20.5%；（2）管理费用率：2021 年前三季度 公司管理费用率为 6.41%，我们预计 2021-2023 年管理费用率分别为 5.0%、4.6%、4.5%；（3）研发费用率：2021 年前三季度研发费用率为 13.01%，公司逐步增加研发投入的趋势明显，研发费用率将维持行业 高水平。随着营收的同步增加，研发费用率预计略有提升。我们预计 2021-2023 年研发费用率分别为 10.5%、11.0%、11.0%。

据以上假设，我们预计公司 2021-2023 年营业收入分别为 5.86 亿元、 7.71 亿元、10.18 亿元，同比增速分别为 18.23%、31.58%、32.09%， 2021-2023 年实现归母净利润为 2.2 亿元、2.97 亿元、3.92 亿元，同比 分别增长 12.07%、35.1%、32.07%，对应当前股价 PE 分别为 40、29、 22 倍。

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