2024年TCL科技研究报告：供需改善+份额提升，进入业绩收获期

1 面板主力业务强劲驱动，盈利能力大幅提升

1.1 发力显示面板主业，并购中环开启第二成长曲线

TCL 科技是全球面板头部公司，聚焦半导体显示、新能源光伏及其他硅材料两 大核心主业，致力于成为全球领先的智能科技产业集团。公司于 1981 年在惠州成 立，初期以手机和家电制造为主。2004 年深交所主板上市并于 2009 年成立华星光 电，开启自主生产 LCD 面板时代。受限于疲软的终端业务，2019 年资产重组剥离 智能终端业务，由多元化经营转型为聚焦半导体显示及材料业务，深耕“高科技、重 资产、长周期”产业。2020 年收购苏州三星&茂佳国际，推动大尺寸面板优质产能扩 张和显示模组整机生产能力提升，纵向提高“面板+整机”一体化交付能力。同年摘牌 中环电子，战略进军新能源光伏和半导体材料产业，开启第二成长曲线。2024 年 9 月底公司公告称拟收购 LGD G8.5 代线及配套模组部分股权，进一步夯实公司在大 尺寸 LCD 领域的全球领先地位。同时公司立足自主创新，联合三安半导体战略入股 日本 JOLED，全面提升公司在 OLED 领域的市场地位。展望未来，公司有望继续 依托技术创新和规模优势在以半导体显示、新能源光伏为主的泛半导体领域建立起 竞争优势，加速成为全球领先的智能科技产业集团。

1.2 股权结构相对分散，实控人产业经验丰富

公司股权结构相对分散，公司创始人为第一大股东。截止 2024H1，创始人、董 事长李东生先生及其一致行动人合计持股 12.65 亿股，占比 6.74%，为公司第一大 股东。李东生先生自 1982 年公司成立以来，先后担任 TCL 通讯设备有限公司总经 理、TCL 电子集团总经理、TCL 集团董事长&CEO 等关键管理职位，其领导的战略 转型曾帮助 TCL 集团营收突破千亿元大关，具备卓越的领导能力和极为丰富的科技 制造业管理经验。

1.3 显示主业景气上行，光伏行业静待修复

公司以半导体显示、新能源光伏及其他硅材料为核心主业双轮驱动，以产业金 融&投资业务赋能主业发展。其中以 TCL 华星为主体的半导体显示业务产品覆盖大、 中、小全尺寸面板，不仅应用于 TV、笔电、平板、手机等传统市场，还覆盖商显、 车载、电竞、触控模组、电子白板等新兴高端显示领域；以 TCL 中环为主体的新能 源光伏及其他硅材料业务坚持技术创新，进一步扩大 G12/N 型硅片的技术领先优势， 持续推进降本增效，增强相对竞争力以穿越周期；产业金融投资业务以投资收益形 式提供稳定盈利平衡产业周期，同时围绕主业上下游布局前沿技术助力主业发展。

1.3.1 半导体显示业务：外延内生加快全尺寸布局，技术创新扩大领先优势

内生外延，加快从大尺寸显示向全尺寸显示领先转型升级。截止 2023 年，公司 通过自主建线+对外并购的形式布局 9 条高世代面板生产线和 5 大模组基地，进一步强化大尺寸领先的同时优化小尺寸结构完善中尺寸布局，产品覆盖全球主要客户。 其中大尺寸领域 G8.5 代线（深圳 t1/t2）、G11 代线（深圳 t6/t7）以及逆周期收购 1 条 G8.5 代线（苏州 t10）主要生产 TV、商显、Monitor 等大尺寸产品。2023 年 TV 面板出货市占率全球 NO.2，55’/75’市占全球 NO.1，大尺寸化高端化升级策略进展 显著。目前公司高世代线产能规模全球前二，未来随着 t7 放量规模优势料将进一步 扩大，产品议价能力和盈利能力或将进一步提升。此外，2024.09 公司拟收购 LGD 广州 G8.5 LCD 产线，并购整合后公司在大尺寸领域的市占率将进一步增大；小尺 寸市场以 LTPS 和柔性 OLED 产线组合定位中高端市场，2023 年 t3 LTPS/t4 柔 性 OLED 手机面板出货量分别提升至全球第三/第四，柔性 OLED 业务收入实现翻 倍增长，成为业绩增长的重要驱动力；中尺寸领域加快 IT、车载等新产能建设，打 造业务增长新动能。t9 一期达产显示器出货提升至全球第三，t5 LTPS 笔电/平板/车 载屏出货全球第二/第一/第五。目前中尺寸业务收入占比已提升至 21%，随着 t9 二 三期产能释放及 t5 项目的稳步推进，中尺寸业务将成为公司未来增长的主要引擎。

以技术创新为核心驱动，持续扩展产业链关键环节完善垂直一体化。上游技术 创新方面，TCL 华星通过旗下“国家印刷及柔性显示创新中心”—广东聚华及战略 入股日本 JOLED，从材料、设备、工艺、产品等全环节加速推动印刷 OLED 工业化 量产，为抢占中大尺寸 OLED 蓝海市场奠定基础。此外，以华睿光电推进自主 IP 的 新型 OLED/QLED 材料开发，聚焦 Micro-LED 携手三安半导体成立联合实验室，引 领下一代新型显示技术发展；下游整机制造方面，在惠州和印度自建模组厂，收购 苏州三星模组厂和茂佳国际，提升模组客制化、整机一体化制造能力，推动公司价 值链向下游延伸并完善全球化布局，加速构建显示领域 TCL 生态圈。

1.3.2 新能源光伏业务：以光伏硅片为核心，双产业链发展模式

聚焦光伏硅片核心主业，差异化发展下游电池组件，半导体材料快速突破。目 前公司围绕硅材料专注单晶硅的研发和生产，引领光伏硅片行业大尺寸化、薄片化、 细线化趋势，纵向延伸至光伏电池片/组件领域着力打造“G12 大尺寸硅片+叠瓦” 双技术平台，横向扩展光伏发电板块等高价值量环节，全面提升公司的一体化能力 和盈利水平。同时，基于硅片领域的核心优势快速推进 8-12 英寸半导体硅片的研发 制造，形成光伏新能源、半导体双产业链发展模式。

1.4 盈利能力大幅提升，现金流改善酝酿高增长

面板行业走出周期底部，公司迎来盈利拐点。得益于以 BOE、TCL 科技为首的 大陆面板头部企业“按需生产”策略的稳步推进叠加显示终端需求复苏，自 2023Q3 开始显示面板行业供需关系好转，主流产品价格稳步提高，尤其是大尺寸 TV 面板旺 季修复显著带动公司营收和净利润同步增长，2024 年前三季度， TCL 华星实现营 收 769.56 亿元，YOY+25.74%，净利润 44.43 亿元，同比改善 60.67 亿元，公司 盈利能力走出低谷强劲反弹。随着高世代线资本开支放缓行业供给格局优化，各尺 寸面板价格料将企稳回升，公司显示业务业绩有望进入全面上行通道。此外，2023 年光伏行业产业链各环节产能加速释放导致行业供需结构性失衡，主环节产品价格 波动下行。公司将坚持技术创新，建立 G12 及 N 型光伏材料技术领先优势，持续推进降本增效，以更强的相对竞争力平稳穿越周期。

高研发投入&极致运营效率，推动盈利能力提升。公司以科技创新为核心驱动， 以超过 5%的研发费用率增强对新型显示技术应用创新的研发投入，致力于提升原创 性、引领性技术储备以夯实行业地位提高盈利水平。此外，TCL 华星通过双子星工 厂聚合效应充分发挥高效的产线布局和产能扩张效益，精细化管理和极致成本效率 是助推公司走过多轮产业波动周期的关键因素，近年来公司销售/管理费用率维持 2- 3%，财务费用率长期稳定在 1%左右，公司成本费用控制能力行业领先。

公司现金流明显改善，对政府补助依赖度较低。受益于产业链垂直一体化和极 致成本效益，公司资本运营效率高，自 2023H2 面板行业周期回暖后经营活动现金 流已恢复正增长，2023/2024H1 YOY 分别为 37.38%/21.28%。作为长周期、重资 产、高科技行业，充足的现金流为公司开发新技术、投入新产线提供了有利的保障。 此外，公司扣非净利率在行业中长期处于较高位置，经营效益高，资本结构健康。未 来随着公司显示主业全尺寸、全技术别布局，高端产能逐步释放叠加 TCL 中环业绩 反弹，公司盈利能力有望进一步增强。

2 供需改善+份额提升，头部企业盈利高增

2.1 行业集中度提升，陆厂控产驱动面板价格复苏

资本开支放缓格局趋稳，大陆企业掌握产业链话语权。得益于广阔的终端市场、 卓越的逆周期投资能力和领先的成本控制水平，2018-2021 年中国大陆面板企业逆 势投资多条高世代产线，主导第三次全球液晶面板产能转移，据 IHS 预测 2024 年陆 厂面板产能占比接近 70%，份额优势助力产品议价能力快速提升。2022 年至今，终 端市场需求萎靡叠加产能过剩导致的面板价格大幅下降暂缓了大陆面板厂的资本开 支，韩国企业在利润承压下战略退出 LCD 面板市场，2024 年 9 月底 LGD 售出广州 G8.5 代 LCD 线标志着韩国企业完全退出 LCD TV 市场。基于 G10.5/G11 代线的投 资壁垒、技术壁垒，我们认为未来 LCD 市场更高世代线资本开支的边际效益递减， 供给端“双寡头”格局趋于稳定，陆厂占据产业链绝对话语权。

陆厂控产保价策略显现，周期拐点已至。在面板价格深陷低谷供需严重失衡的背 景下，2023H2 以京东方、TCL 华星为首的大陆面板商开启“按需生产、动态控产” 策略，主动调低产线稼动率。供给侧主动出清叠加需求的缓慢复苏，2023H2 面板价 格走出周期底部开启全面上涨，其中率先反弹的大尺寸 TV 面板由于大尺寸化趋势和 体育赛事备货需求拉动，上涨幅度最大。作为大尺寸 TV 面板头部公司的 TCL 华星 深度受益，2024 年前三季度营收 YOY 25.74%，净利润同比改善 60.67 亿元，高增 长态势延续。未来随着公司对 LGD 广州 G8.5 LCD TV 线的并购整合带来的产能份 额提升叠加行业景气度持续上行，公司业绩料将延续高增长态势，大尺寸行业地位进 一步巩固。

2.2 技术创新+份额提升，大尺寸领先地位稳固

2.2.1 TV 面板市场多技术路线并行，LCD 短期内难被替代

LCD 技术成熟应用广泛，OLED 多技术路线百花齐放。不同于 LCD 中通过调节 电压来控制液晶分子的转向，背光源发出的光经液晶转向后通过彩色滤光片和偏光 片过滤出 RGB 三原色混合后形成各色光。OLED 中在电场作用下阳极产生的空穴和 阴极产生的电子克服与电极之间的能级势垒迁移至传输层、发光层，发光层中空穴电 子相遇复合形成高能态不稳定的激子（主发光体），激子从高能态跃迁回低能态发射 出光子（可见光），同时分布在发光层中的有机染料（客发光体）吸收激子跃迁的能 量被激发后通过辐射驰豫的方式发光（可见光）。OLED 自发光且每个像素点由驱动 电路单独控制，具有单像素自发光的特性，按照发光有机物像素图案化方式不同，可 分为 RGB OLED、WOLED、QD-OLED 和印刷 OLED 等。 目前，RGB OLED 主要应用于中小尺寸领域，在大尺寸 TV 市场除了已经商业 化的 WOLED、QD-OLED，还包括基于半导体光刻工艺的 eLEAP、Vip 技术和基于 喷墨印刷工艺的印刷 OLED。

OLED 制备工艺流程包括 Array 段、Cell 段和 Module 段，其中 Cell 段像素图 案化过程是决定 OLED 能否大尺寸化的关键。技术、经济、市场应用等诸多因素共 同决定了面板企业对 Cell 段的大尺寸化进程。

（一）技术上，材料和设备是影响 OLED 面板大尺寸化进程的首要因素。 传统 RGB-OLED 面板是以真空蒸镀的方式将有机发光材料和金属阴极材料镀 膜在 TFT 基板上，生产工艺流程包括制备 TFT 基板的 Array 段，制备有机发 光层的 Cell 段和偏光片、驱动 IC、触控盖板贴合的 Module 段，其中 Array 段 和 Cell 段因技术要求高生产难度大而国产化率较低。目前 Cell 段中用以实现 蒸镀工艺的关键材料精密金属掩膜版（FMM）和蒸镀机只适用于中小尺寸，成 为限制 OLED 面板大尺寸化快速推进的瓶颈。具体来看：

（1）材料方面，精密金属掩膜版 FMM 通过不同的开孔控制蒸镀过程中 加热升华的有机材料沉积在 TFT 基板的指定位置从而形成像素，准确对位和 精细沉淀有机物是定义像素精密度 PPI 的关键，也直接决定 AMOLED 显示屏 的分辨率、成像质量和生产良率。然而 FMM 在大尺寸进程中存在明显障碍：

a. 性能方面，FMM 技术在大尺寸面板制程中存在分辨率受限、张网难度 高、材料利用率低等缺陷。由于 FMM 厚度极薄（比 A4 纸还薄），多由极低热 变形系数的材料制作而成，在高温和重力作用下 FMM 中间与边缘易发生变形 蠕变导致像素对位孔出现偏移，且尺寸越大弯曲下垂越明显。对位偏移直接导 致子像素（Sub Pixel）之间出现混色现象，进而影响显示的对比度、清晰度、 色彩表现和生产良率。此外，为了保证 FMM 足够的强度，RGB-OLED 蒸镀FMM 开孔尺寸在微米级别，开孔率并不高，FMM 头部公司大日本印刷 DNP 蚀刻工艺由于“宽厚比”限制理论上最小开口 25μm。低开口率不仅会制约面 板的像素密度 PPI、分辨率和亮度提升，还会导致大量的 OLED 有机发光材料 浪费，增加了生产成本；

b. 成本方面，作为核心消耗性材料，不能反复使用，每蒸镀一次就要更换 一张，显著提高了 OLED 的生产成本；

c. 供应方面，国产化率极低，容易被海外厂商“卡脖子”。目前 DNP 占据 FMM 95%市场份额，2018 年 DNP 与三星的垄断合约（提供 10-20μm 厚的 FMM）到期，DNP开始逐步向京东方供应WQHD级手机用30μm厚的FMM。 DNP FMM 上游关键基材——Invar 材料（铁镍合金）由日立金属 Hitachi Metals 独供。目前全球 10~20μm 厚的 FMM 仍被日立金属垄断，DNP 与日立金属 协议规定 2029 年以前日立金属 50μm 以下 Invar 材料仍将独供 DNP。而国 内宁波寰采星科技投建的中国首条 6 代 AMOLED 蒸镀用 FMM 量产线于 2023 年 1 月量产并成功导入和辉光电 G6 AMOLED 生产线。海外高寡占市场并不 利于我国 OLED 面板产业的供应链安全。此外，DNP 最大尺寸 8 代 OLEDFMM 产线于 2024H1 开始稼动，在 IT、车载等中尺寸 AMOLED 领域并没有 成熟经验，暂时没有开发更高世代线更大尺寸 FMM 线的计划。

（2）设备方面，蒸镀机由多个腔室组成，完成从基板清洗、发光层注入、 玻璃封装等一整套流程，其对位精度与封装气密性直接影响产品的良率和质量， 是整个面板生产过程中最核心的环节。蒸镀机的供应能力是决定面板厂商投建 OLED 产能的关键要素，主要原因在于：

a. 工艺方面，高度定制化。AMOLED 蒸镀机无法通过 LCD 设备改装升 级得到，并且 OLED 工艺标准化程度较低，定制化需求高；随着 G8.6 代基板 尺寸变大，为了使有机发光材料沉积均匀，必须开发新的蒸镀机；

b. 供应方面，日韩高度垄断，产量低、交期长、价格贵。日本 Canon Tokki 在全球 AMOLED 面板蒸镀机市场上长期处于垄断地位，目前正在运行的 G6 OLED 蒸镀设备大部分由 Canon Tokki 提供。得益于近年来 AMOLED 产线投 资的持续升温，在优先供给三星、LG、夏普等日韩面板企业的政策下 Canon Tokki 年产 10+台的产能不足以填补大陆面板企业的缺口，即使加价购买陆厂 采购交期也在两年以上。此外，由于 G8.X OLED 蒸镀机的结构特性，Canon Tokki 每年最多只能生产两台。2024 年 3 月三星交付了 Canon Tokki 第一台 G8．X OLED 水平蒸镀机，采购价格 52.3 亿元，比当前全球最先进光刻机 ASML High NA EUV 单台售价 25 亿元贵了 1 倍多。同时，据 Magirror Research 统计三星已经垄断了 Canon Tokki 2026 年之前的 G8.6 代 OLED 蒸镀机全部 产能。为了不影响产线推进速度，京东方于 2024 年 4 月确认招标韩国 Sunic System 两套 G8.6 代 OLED 蒸镀系统，招标价超 70 亿元约占投资总金额 630 亿元的 11%。（3.2 万片/月设计产能 2290mm×2620mm 玻璃基板理论上需要 半切蒸镀设备至少 4 台）作为 2023 年进入苹果供应商认证体系的全球第二大 OLED 蒸镀设备商，Sunic System 首次量产 G8.6 代线蒸镀机在产品质量、交 付能力方面还需进一步观察，目前年产 2 台 G8.X OLED 蒸镀机的产能未见扩 充迹象。

（二）经济上，TV 整机对面板价格更敏感，短期内 LCD 性价比优势难以撼动。 不同于手机 BOM 中面板占比较低，TV 整机 BOM 中面板占比高达 51%，是价值量 最高的零部件。高 BOM 占比使得 TV 终端厂商对面板价格更为敏感，采购策略也更 谨慎。短期来看，TV OLED 居高不下的成本不利于其快速渗透，TV LCD 的高性价 比优势仍难以撼动。

（三）应用上，现行技术路线尚未成熟，TV OLED 渗透率有待提升。为突破大 尺寸 OLED 工艺中 FMM 和蒸镀机的限制，各大面板厂纷纷加码改进 Cell 段工艺， 涌现出基于 OMM+蒸镀工艺的 LGD WOLED 和三星 QD-OLED，基于无 FMM+光刻 工艺的维信诺 Vip 技术和日本 JDI eLEAP 以及 TCL 科技的印刷 OLED。目前，各大 技术路线积极扩展，但技术成熟度、量产经济性均有待提升，渗透率增长缓慢。具体 来看： LGD 借鉴 LCD 彩色滤光片过滤白色背光的方式开发出 WOLED 显示技术。WOLED 利用面向整个 TFT 基板完全开口的开放式金属掩膜版 OMM 替代 FMM，将 红绿蓝发光有机物分别蒸镀至 TFT 基板上形成白色背光，再通过彩色滤光片过滤形 成 RGB 三基色，并且增加白色子像素用以补偿白色背光通过滤光片时的亮度损失以 及寿命最短的蓝光的光能损失。由于彩色滤光片的过滤能力有限，WOLED 过滤出的 相邻单色光“混色”较严重，影响面板的色彩表现力； 三星结合 OMM-蒸镀和喷墨印刷两种工艺开发出 QD-OLED 显示，以 OMM-蒸 镀镀膜的蓝光（蓝光寿命最短）为背光源照射位于顶端的红绿量子点转换层，利用红 绿量子点将蓝光分别转换成红绿光从而形成 RGB 三基色。虽然 QD-OLED 在亮度、 色彩饱和度、色域、能耗等方面均有所提升，但是 QD-OLED 的量子点转换效率、生 产成本、良率仍是制约其发展的重要因素。 无 FMM 光刻技术相当于把现行工艺延长了三倍，即每制作一种颜色，就需要封 装一次，并且对封装层进行抛光、清洁后才可以进入到下一道工序。这种频繁进出蒸 镀机的工艺流程，对真正量产时的生产效率、产品良率、综合效益有何影响，仍有待 评估。 据 Omdia 预测，2025 年全球 TV OLED 面板出货量占比不超 5%，TV LCD 面 板仍占据绝对主流。

2.2.2 领跑 MiniLED 锁定高端 LCD 市场，布局印刷 OLED 卡位下一代显示 技术

MiniLED 性能媲美 OLED，全方位布局扩大先发优势。MiniLED 通过用尺寸小 于 100μm 的 LED 芯片制成高密度 LED 阵列作为 LCD 背光源，实现更多的屏幕背 光分区更精准的局部区域控制，从而达到更高的峰值亮度、对比度、动态范围 HDR 和色域覆盖率，同时成本和寿命优于 OLED，可适用于大尺寸产品。TCL 科技掌握 MiniLED 的核心领先技术，拥有 4 大 Mini LED 背光显示实验室和 470 项专利，早在 2017 年便开始围绕 MiniLED 背光设计、关键部品、转移工艺和整机系统开始布局， 利用自身深厚的 TV 面板技术储备和强大的垂直一体化能力于 2018 年全球首发 MiniLED TV，是全球最早研发、最快量产 Mini LED TV 的面板企业。此外，为改进 传统的 PCB 基板仅控制数百个分区，背板厚重、色彩表现力弱、成本高、功耗大等 缺点，2020 年 TCL 科技推出全新的玻璃基 MiniLED 技术路线，搭载玻璃基 MiniLED 的“MLED 星耀屏”凭借其 HDR 高亮度、高对比度、超强的色彩表现力等优势成功 跻身高端 TV 面板领域，助推公司 LCD TV 面板高端化升级，盈利能力持续提升。

突破 FMM蒸镀路线瓶颈，布局印刷 OLED有望实现弯道超车。印刷 OLED 是将发光有机材料配置成溶液，用高精度喷墨头精确打印在基板的像素坑内， 真空干燥去除溶剂后形成 RGB 有机膜层。通过调整墨滴的体积（皮升级别， 10-12L）和喷墨位置从而精确控制像素点的膜厚度，像素密度等。不同于 FMM 蒸镀路线，喷墨印刷 OLED 在性能、应用、成本等多方面具备潜在优势：（1） 性能方面，无 FMM 限制利于实现更高像素开口率和像素密度 PPI，提升分辨 率、峰值亮度、对比度，降低功耗，延长显示器寿命；（2）应用方面，突破了 FMM 对基板尺寸和形状的限制，允许将屏幕设计为自由形状，可以覆盖从 VR/AR 微小尺寸到电视等超大尺寸的全尺寸应用领域；（3）生产成本方面，首 先原材料利用率高达 90%，比蒸镀工艺的 30%提高了 3 倍；其次器件结构和 发光结构更简单，无需复杂的工艺制程和昂贵的蒸镀机，建线投资额更低。为 卡位下一代新型显示技术，TCL 科技通过自研+联合研发的形式积极布局。 2014 年成立专注于 OLED 材料自主开发的华睿光电，同年联合天马微电子合 资成立广东聚华，打造我国唯一一家国家级柔性显示创新平台“国家印刷及柔 性显示创新中心”；2020 年战略入股日本 JOLED 并于 2022 年携手研发出全 球首款可量产的印刷式 65”8K OLED 面板。在公司积极推进中尺寸战略的背景 下，公司首款印刷 OLED 产品--21.6”4K 印刷 OLED 医疗屏预计 2024 年底在 武汉 G5.5 代线量产出货，2025 年率先实现高端显示器的商用化量产，随后量 产笔电产品。此外，定位于全球首条高世代印刷 OLED 线的广州 t8 G8.5 柔性 可卷绕印刷 OLED 线或于 2024 年底确定推进进度，有望助力公司凭借差异化 优势技术实现弯道超车，重塑显示技术竞争格局。

2.2.3 收购 LGD 广州 G8.5 线份额提升，优势进一步巩固

2024.09 公司公告称拟收购 LGD 广州 G8.5 LCD 线 80%股权。据群智咨询测 算，2025 年并购整合后 LGD 广州线 18 万片/月的产能将推动 TCL 华星在全 球 LCD 高世代线产能面积的市占率提升 5.5pct 达到 25.2%，稳居全球第二， 同时中国大陆产能占比也将突破 70%，LCD 产能进一步向中国大陆集中。行 业集中度的提升有助于进一步平滑面板的周期性波动，也增强了头部企业的议 价能力。此外，收购 LGD 广州线在技术上有助于增强公司 IPS 产能和技术积 累，丰富产品结构；在运营上能够与广州 t9 组成“双子星”工厂，降低运营成本，提高运营效率，增强产线竞争力；在客户资源上进一步深化与三星、LG 等 国际客户的合作，推动产品销量提升。

2.3 手机 OLED 加速放量，发力 IT 剑指高端

创新驱动，柔性 OLED 手机面板出货跃居全球第三。柔性 OLED 以其高亮度、 高对比度、色彩表现力强、轻薄化、低能耗等优势在手机、手表等小尺寸面板市场应 用广泛。据 Omdia 统计，2024Q1 柔性 AMOLED 手机面板出货量首次超过 LCD 成 为小尺寸市场主流显示技术，并且随着以 iPhone16 为首的各大终端旗舰机的备货拉 动 AMOLED 的领先优势料将进一步扩大。此外，在安卓系手机品牌高端化战略的持 续推动下，2024 年折叠屏手机凭借大屏化、轻薄易携带等优势出货量继续攀升，成 为成长最快的手机细分赛道。公司在柔性、折叠、氧化物等高端显示技术上不断加强 研发投入，截止 24H1 公司在柔性 OLED 的折叠、LTPO、Pol-Less、FIAA 极窄边 框等新技术已达到行业领先水准，供应头部客户旗舰手机。此外，随着 t4 的不断放 量，LTPS/柔性/折叠等高端产品出货持续攀升，尤其是柔性 AMOLED 出货量 YOY 高达 180%，市占率跃居全球第三，推动公司在小尺寸领域强势崛起。产品高端化推 动产品均价不断提升，公司盈利能力也将进一步增强。

战略布局，进军高端 IT 打造成长新引擎。随着 OLED 显示技术的不断成熟、成 本的持续下探叠加 OLED 在小尺寸领域渗透率持续提升，OLED 在车载、IT（平板、 笔电、显示器）等中尺寸领域应用日益广泛。2024 年苹果公开将 OLED 引入 ipad、MacBook 的进度表，三星、京东方、维信诺纷纷加码投资高世代 G8.6 OLED 产线， 供需共振下 OLED 在 IT 领域的渗透率明显提速，IT-OLED 市场成为显示领域的新蓝 海。公司紧抓技术迭代的战略窗口期，2021 年 4 月投资 350 亿元建设 G8.6 氧化物 半导体新型显示器件生产线 t9，2022 年 7 月新增 150 亿元扩建武汉 t5 G6 LTPS 产 线（扩建 t3），2024 年 1 月扩建武汉 G5.5 印刷 OLED 试产线。随着 t9/t5 的逐步放 量，截止 2024H1 公司在显示器、笔电、平板、车载领域的出货量跻身全球前三，产 线竞争力日益增强。此外，公司预计将于 2024 年年底明确全球首条高世代印刷 OLED 产线 t8 的投资进度，有望为公司中尺寸战略提供强大成长动能。

3TCL 中环：技术创新构筑壁垒，管理优化降本 增效

全球光伏单晶硅片“双寡头”之一，毛利率受行业周期性波动影响较大。公司 深耕光伏单晶硅材料 60 余年，2019 年首发 G12 大尺寸硅片开辟全产业链降本增效 新路径，N 型硅片常年保持外销市占第一。2023 年光伏新老玩家陆续扩大投资，产 业链各环节产能加速释放，主环节产品价格波动下行，2024H1 公司毛利率降至近 10 年最低-2.79%。供需错配下成本将成为硅片环节最重要的竞争因素，作为行业头部 公司有望凭借领先的生产工艺技术和供应链管理能力优化成本管控，率先穿越周期。

3.1 硅片：技术+规模+管理多位一体，成本优势凸显公司价值

3.1.1 大尺寸化+薄片化+N 型化推动产业链降本，多维技术领先强化竞争 优势

大尺寸化推动全产业链成本下降，渗透率加速提升。硅片大尺寸化降本路径主 要包括摊薄非硅成本，提升组件&系统功率：（1）“通量价值”大硅片在硅片、电池、 组件、系统全产业链提升产能但无需增加设备、人力和管理成本，进而摊薄单位产 出的人力、折旧、三费等非硅制造费用；（2）利用大尺寸产品“面积周长增幅不一 致”提高材料的余量价值，组件端的边框、焊带，终端电站的支架因硅片变大而增加 的用量小于尺寸面积增幅，因而摊薄单瓦非硅成本；（3）组件大型化功率提升。大 硅片使组件中电池间距减少，增加电池占组件面积从而提升组件功率，节省组件单 位功率非硅材料和光伏系统 BOS 成本。据 Fraunhofer ISE 统计，基于大尺寸硅片 的组件、逆变器、土建工程、电力系统和支架安装等全产业链各环节 CAPEX 均得到 明显下降，尤以电力系统和支架安装环节下降最为明显，其中 210-665W 型号 Capex 降低 7.42%，LCOE 下降 7.68%。良好的经济效益推动大尺寸硅片市场份额快速提 升。据 CPIA 统计，2021-2023 年 210 大硅片市占率由 16%提升至 36%，CAGR 高 达 50%，有望逐步替代 166mm 及以下小尺寸成为绝对的市场主流。

技术深厚率先发布 210 战略产品，G12 产能扩张放大领先优势。大尺寸硅片对 拉晶速度及强度、金刚线及切割工艺、热场等工艺控制水平要求较高，且薄片化难 度更大。作为“单晶硅双雄”之一的 TCL 中环拥有行业领先的单晶生长技术，在大 硅片拉晶效率、切片良率等硅片制造环节技术储备丰富，质量控制水平行业领先。 2019 年公司率先推出“夸父”系列 G12（210mm）产品，较 G1（158.75mm）/ M6 （166mm）硅片表面积提升 75%/61%，大幅度降低下游 LCOE 和 BOS 成本，为 光伏发电提供了成本可持续下降的平台。公司不断推进 G12 先进产能建设，持续优 化产品结构，2023 年 G12 产能占比已超过 95%，210 系列产品出货 75GW，出货 占比约 66%，预计 2024 年随着先进产能的释放公司技术优势料将进一步放大。

薄片化降低硅耗，技术深厚进程领先。硅片薄片化是降低切片环节中硅料消耗的重 要路径，对下游电池成本的降低至关重要。据公司发布的《技术创新和产品规格创 新降低硅料成本倡议书》，硅片厚度从 175μm 减薄至 160μm，可覆盖多晶硅料 8 元/KG 的价格涨幅，减轻下游产业链的成本压力。据公司测算，G12 硅片的厚度从 180 μ m 下 降 至 170/160/150 μ m 时，下游 A 类 电 池 厂 成 本 降 幅 可 达 0.01/0.02/0.027 元/W，B类电池厂则可达 0.013/0.025/0.033 元/W，降本效果显著。 中环依托自身工业 4.0 和技术积淀，已具备超薄硅片生产的工艺积累和成熟制造经 验，可实现全规格单晶硅片的薄片化生产助力全产业链降本。2023 年公司 G12 硅 片已实现 130μm 量产，完成 110μm 技术储备，薄片化技术行业领先。

N 型电池接棒 P 型成为主流，公司 N 型硅片市占率持续第一。提升光伏电池的光电 转换效率是光伏行业降本的核心驱动力，当前基于 P 型单晶硅片的 PERC 电池效率 已逐步接近理论极限 24.5%，而基于 N 型单晶硅片的新型电池 TOPCon、HJT、IBC 量产效率有进一步提升空间（TOPCon28.7%、HJT28.5%），将成为下一代主流电池 技术。由于结构的差异，相较于 P 型，N 型硅片对硅料、坩埚、热场、金刚线等原 材料及制造工艺均提出了更高的要求。随着关键技术的突破，2023 年成为光伏全面 迈向 N 型时代的元年，据上海有色网统计，N 型产品占国内组件采购定标比例从 1 月份的 13.9%快速提升至 12 月的 66.7%，N 型化趋势明显加速。公司依托多年硅材 料技术积淀和 N 型技术储备，参与客户产品及工艺 Design in，保持了强有力的产 品竞争力和协同效应，成为市场首家 N 型硅片公开报价企业，N 型硅片全球外销市占率多年保持第一。

3.1.2 工业 4.0 赋能低成本制造，生产效率优化筑牢企业护城河

公司工业 4.0 以“Deep Blue”AI 学习模型为核心，打造低成本、大规模个性化制 造能力的少人化“黑灯工厂”，形成工艺配方模块化、高度客制化差异化的“柔性制 造能力”，全面提升生产效率、品质良率和人均劳动生产率，减少原材辅料消耗，成 本优势显著。同时可复制性较强，容易将已经形成的工艺技术优势迁移，利于全球 化布局。公司依托工业 4.0 及柔性智能制造，围绕设备产能提升、产品质量升级和成 本下降开展技术创新，不断推进降本增效，2023 年公司全成本较行业领先约 0.03 元/W，实现 1,200 余种定制化产品的柔性制造。

3.2 光伏电池&组件：坚持差异化战略，专利壁垒筑领先优势

差异化进军下游组件，专利壁垒强化核心竞争力。2019 年公司以 2.98 亿美元 战略入股北美光伏巨头 SunPower 子公司 Maxeon，经过多轮增持目前公司已成为 Maxeon 第一大股东持股 69.3%（截止 2024.10）。Maxeon 掌握溢价更高的 IBC 电 池-组件以及发电效率更高的电池封装技术叠瓦的全球 1000 多项专利，欧美渠道资源丰厚和品牌优势显著，享受美国政策扶持。公司持续研发创新，依托参股方独家 专利授权，于 2015 年成立环晟光伏，搭建了行业领先的拥有全球知识产权保护的 “G12+高效叠瓦”双技术平台，差异化进军下游组件市场。2023Q4 量产的叠瓦 4.0 产品充分发挥“密排”优势，主流产品功率较竞手领先两档及以上，效率领先 0.2% 以上，实现成本下降。未来随着电池&叠瓦专利技术的完善，公司将不断提升电池& 组件端的差异化竞争力，推动产业链垂直一体化，提升公司盈利水平。

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