2023年乐华娱乐研究报告：全生命周期艺人管理行业领先，多元化战略扩展增长空间

一、公司简介：中国最大的艺人管理公司及知名娱 乐品牌之一

以 2021 年艺人管理收入计算，乐华娱乐是中国最大的艺人管理公司及知名的娱 乐品牌之一，先后培养了王一博、黄明昊、朱正廷、吴宣仪等知名艺人。乐华 娱乐的优势在于构建了涵盖艺人管理全生命周期的培养体系，具备工业化造星 能力，通过多层次宣发渠道提升艺人知名度，增强商业价值，并依靠国际领先 的音乐制作水准为艺人量身定制音乐代表作。

1、发展历程：参照韩国模式建立成熟的艺人培养体系，发展多元化业务

2009-2012：布局发展练习生培养体系，音乐专辑制作业务为早期业务重点。 自 2009 年成立以来，乐华娱乐集团始终以引领中国流行文化潮流为使命。 2010 年公司 CEO 杜华看到了“国内韩流用户”赛道，后来经过海外考察确定 了韩国的培养模式，李汶翰、王一博等人陆续成为公司最早一批练习生。2010 年韩庚与韩国 SM 娱乐解约回国，乐华以丰厚的资源条件签下韩庚，韩庚把韩 国偶像的培养体系带到了乐华娱乐，为自家练习生训练和出道机制的发展提供 了强有力的支撑，随后陆续签下了阿兰、周笔畅、黄征等实力歌手。乐华成立 初期已经开始培养练习生，但是仍以韩庚、阿兰、周笔畅等成熟艺人作为业绩 支撑，因此音乐专辑制作发行是早期乐华重点业务。 2013-2017 年：布局影视行业，练习生培养体系逐渐发展成熟。乐华逐步开始 布局影视业，2013 年，韩庚参演的《致我们终将逝去的青春》创下 7 亿的票房 成绩，乐华也跟着韩庚发力影视创作，陆续投资了《前任攻略》《老男孩》《大 话西游 3》等电影。同时在该阶段，乐华选择练习生的造星机制取得成果，经 过三年多的训练，公司首个偶像团体 UNIQ 于 2014 年出道，并推出单曲 「Falling in Love」，该团体中的成员王一博先生现已成为国内知名艺人之一。 同时公司在 2014 年成立了韩国乐华公司，练习生中国挖掘、韩国培养的模式逐 步发展成熟，乐华练习生选拔培训、企划到出道音乐专辑逐渐形成比较完善和 模式化的体系。

2018-2020 年：受益于选秀综艺的发展，乐华众多艺人快速走红。2018 开始， 《偶像练习生》《创造 101》等选秀节目在国内掀起了一波选秀的热潮，深耕偶 像产业多年的乐华搭上时代顺风车，旗下吴宣仪、范丞丞、黄明昊等艺人通过选秀节目迅速走红。除参加选秀节目以外，乐华也推出了众多自己的偶像团体， 2018 年 NEXT 出道并推出其首张专辑「THE FIRST」，该团体包含朱正廷、范 丞丞、黄明昊等艺人。2019 年 EVERGLOW 在韩国出道，并推出其首张专辑 「ARRIVAL OF EVERGLOW」。2020 年公司虚拟偶像团体 A-SOUL 出道，并 推出其首支单曲「Quiet」。 2021 年-至今：行业政策收紧，关注多元化发展，虚拟艺人扩展公司第二增长 曲线。2021 年国家选秀类节目收紧，禁止选秀类节目的播出，同时艺人失德事 件引发监管层面关注。公司在思想教育方面规范艺人的行为，同时也陆续运营 推出了新的团体，2021 年 NAME 在中国内地出道，并推出其首支单曲「Say My Name」，该团体是继 EVERGLOW 后乐华娱乐打造的第二支女性偶像团体。 2022 年男子偶像团体 TEMPEST 在韩国出道，并推出其首张专辑「It's ME, It's WE」。在练习生发展方面更加关注新的渠道比如短视频等。同时公司也在积极 扩展第二增长曲线，泛娱乐板是公司未来的重要发展方向之一，乐华不断增加 对虚拟艺人的投资，继 2020 年推出 A-SOUL 后，公司陆续推出了量子少年、 EOE 等组合，虚拟艺人负面消息、解约等问题相对较小，同时有助于减少对头 部艺人依赖。此外，公司还积极开拓包括 YH Space、短综等新的 IP 变现渠道。

2、管理层：深耕行业，工作经验丰富

公司 CEO 杜华凭借丰富的行业经验不断打造乐华品牌。截至 2022 年 9 月，大 多数资深管理层平均行业经验约为 11 年，大多数资深管理层在集团工作年限超 过 8 年。公司 CEO 杜华自 2004 年 8 月至 2009 年 7 月于互联网服务供应商华 友数码传媒科技有限公司及其关联公司任职，担任华友世纪公关总监及华友音 乐总经理。通过不断打造乐华品牌，整合多样的行业资源，杜女士致力于打造 中国文娱产业优质艺人的摇篮。凭借丰富的艺人管理经验，杜女士应邀担任综 艺节目《乘风破浪的姐姐》第一及二季的评委，进一步提升了乐华于国内受众 中的品牌知名度。

3、股权结构：创始人兼董事长为控股股东，引入具备实力的外部股东

创始人杜华为控股股东，阿里影业、华人文化通过子公司持股成为第二大股东。 公司创始人杜华女士目前持有 43.17%的股份，为集团控股股东，目前担任公司 董事长以及首席执行官。阿里影业通过子公司 Interform Construction Supplies Limited 持有 12.26%的股份，华人文化通过 CMC Sports Investment Limited 持 有 12.26%的股份。孙一丁先生持有乐华集团 2.85%的股份，与控股股东杜华为 夫妻关系。执行董事兼副总裁孙乐先生通过股权激励计划持有 0.37%的股份。

二、行业概况：泛娱乐市场规模稳步增长，行业规 范政策凸显专业艺人管理重要性

1、娱乐市场：中国泛娱乐市场规模快速增长，2017-2022 年 CAGR19.4%

亚洲娱乐市场稳步增长，2017-2022 年 CAGR 2.4%，第三方分析机构预期 2021-2022 年 CAGR 4.0%。亚洲娱乐市场主要由四个部分组成，即剧集、综 艺节目、数字音乐及电影。得益于数字化趋势及受众对优质娱乐内容日益增长 的需求，亚洲娱乐市场稳步增长，市场规模由 2017 年的约 983 亿美元增加至 2019 年的约 1,068 亿美元，2017-2019 年的复合年增长率为 4.2%。2020 年主 要因新冠疫情对电影市场的冲击，亚洲娱乐市场的规模轻微下降至 978 亿美元， 2021 年市场规模增加至 1,082 亿美元。根据弗若斯特沙利文，预期亚洲娱乐市 场的规模将于 2026 年增至约 1,317 亿美元，2021-2026 年的复合年增长率为 4.0%。

中国泛娱乐市场规模快速增长，17-22 年 CAGR 达 19.4%。中国泛娱乐市场主 要由八个部分组成，即短视频、流媒体直播、剧集、综艺节目、数字音乐、电 影、在线文学及动画。受中国城镇居民文化娱乐内容人均支出增长的推动，中 国的泛娱乐市场于过往数年快速增长。根据观研报告网，市场规模由 2017 年约 人民币 2,992 亿元增加至 2022 年约人民币 7,274 亿元，2017 年至 2022 年的 复合年增长率为 19.4%。根据弗若斯特沙利文 2022 年预测，2026 年预期总市 场规模将达到约人民币 13,456 亿元，2021 年-2026 年的复合年增长率为 14.0%。

2、艺人管理：艺人供给端不断丰富，下游变现渠道呈多元化发展特点

艺人管理：由经验丰富的艺人管理公司或代理提供专业的优质服务。艺人管理 专注于（1）发掘及培养具潜力及才华的艺人；（2）向艺人提供专业培训及管理； 及（3）协助艺人提升其知名度。艺人管理公司的典型业务模式主要为与其签约 艺人分享商业活动、音乐作品、综艺节目、剧集、电影及其他业务活动产生的 收入。艺人管理公司投资其签约艺人的培养及培训，并聘请该等专业人士进行 商业活动及内容制作活动，以制作优质内容，包括数字音乐、电影、剧集及综 艺节目。优质内容使受众愿意为该等优质娱乐内容付费，推动中国泛娱乐行业 整体增长。根据弗若斯特沙利文，艺人管理公司可分为四类，即专业艺人管理 公司、平台型艺人管理公司、艺人管理工作室及内容型艺人管理公司。

艺人管理产业链介绍：1）上游：艺人经纪公司、影视制作公司、唱片公司等企 业之间存在着紧密的合作关系。艺人经纪公司和影视制片公司可以共同开发艺 人的商业价值，唱片公司也可以通过和艺人经纪公司的合作来进行音乐作品的 制作和发行。随着互联网的发展，新兴的平台如抖音、快手等也成为了艺人经 纪公司的重要合作伙伴。2）中游：主要包括广告、代言、综艺等多个方面。作 为经纪公司的重要收入来源之一的广告、代言近年来发展迅速。3）下游：主要 包括音乐公司、影视公司、广告公司、演出公司等，主要通过购买艺人经纪公 司所管理的艺人资源，进而实现内容生产、宣传推广、演出等业务。

艺人管理产业链上游艺人供给端不断丰富。以往艺人一般从北电、上戏、中戏 等专业院校选拔出道，但现如今移动社交媒体时代，艺人出道途径日趋多元化， 通过网红、名人跨界、练习生、MCN 签约、虚拟艺人等途径进入传统艺人经纪 公司、MCN 机构、个人工作室、国家艺术事业单位等出道。艺人的多元化供给 使得艺人市场竞争更为激烈，也能更好的满足用户多元化需求。

产业链下游变现渠道多元化发展。除传统的电视台、视频平台外，短视频平台 也成为重要的变现渠道。近年来我国短视频和直播行业市场规模高速增长，使 得下游变现方式更加丰富。2022 年我国短视频行业市场规模 2,928 亿元， 2017-2022 年 CAGR 为 82.2%，2021 年我国流媒体直播行业市场规模 1,936 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 48.8%。

倡导娱乐规范化+疫情影响下，17-21 年艺人管理行业规模小幅下降。2021 年 我国艺人管理市场规模为 612 亿，2017-2021 年 CAGR 为-0.7%。2019 年市场 规模出现下降，主要归因于监管部门在 2018 年年底对艺人薪酬占电影和剧集总 投资的比例提出具体要求。监管要求对市场的长期发展有利。2020 年受到疫情 的影响艺人管理行业规模进一步降低，2021 年行业规模恢复增长。 受益于娱乐行业的繁荣、对专业艺人管理需求增加以及市场参与者的多元化， 未来艺人管理市场有望达千亿规模。根据弗若斯特沙利文，中国艺人管理市场 的规模预计将于 2026 年达至约人民币 1,117 亿元，2021 年至 2026 年的复合年 增长率为 12.8%。未来中国艺人管理市场主要驱动力在于：1）中国娱乐行业的 繁荣：居民可支配收入的不断提高以及城市化进程推动居民娱乐活动消费；2） 艺人对专业艺人管理公司的需求日益增加：专业培训计划有效提高艺人的专业 能力及商业价值，增强自身竞争优势，同时专业管理公司或机构合作人才在竞 争娱乐圈有限资源方面更具优势；3）市场参与者的多元化：娱乐内容制作公司 开始从事艺人管理业务，部分成熟的互联网媒体平台已经开始进入艺人管理市 场。

中国艺人管理市场竞争激烈并且高度分散，乐华娱乐集团市场份额 1.9%排名第 一。据弗若斯特沙利文，截至 2021 年 12 月 31 日，该市场有超过 1,200 家参 与者。与中国大量的艺人管理公司比较，中国成名艺人人数甚少，而成名艺人 的收入占行业收入的大部分。2021 年中国艺人管理市场规模约为人民币 612 亿 元。于 2021 年，五大艺人管理公司产生总收入人民币 34 亿元，占同年总市场 份额约 5.5%。以 2021 年艺人管理业务产生的收入为基准，公司于中国所有艺 人管理公司中排名第一，市场份额约为 1.9%。

艺人政策规范度及版权保护规范强度不断提升，专业艺人管理重要性凸显。 2017 年以来，有关演出经纪机构、内容审查和限薪令的法律法规出台较多。随着监管政策的不断完善以及中国艺人管理市场标准化进程的推进，未来中国艺 人管理市场行业竞争格局有望持续优化，头部企业市占率有望提升。受疫情影 响，部分尾部艺人管理企业或出清。未来中国艺人管理市场的进入壁垒将不断 提高，要求艺人管理企业具备丰富的专业知识、充分的行业知识、资源整合能 力以及较好的品牌形象。

3、中国音乐市场：版权保护环境完善付费意愿增强，音乐市场稳定向前

中国音乐市场规模保持高速增长，第三方分析机构预计 21-26 年 CAGR 为 11.8%。中国音乐市场包括音乐版权许可市场、数字音乐市场及实体音乐市场。 中国音乐市场的总规模由 2017 年的约人民币 210 亿元增加至 2021 年的约人民 币 666 亿元，2017 年至 2021 年的复合年增长率为 33.5%。大幅增长主要由同 期中国数字音乐及音乐 IP 市场的快速扩张所推动。根据弗若斯特沙利文，至 2026 年，中国音乐市场的总规模预计将达至约人民币 1,164 亿元，2021 年至 2026 年的复合年增长率为 11.8%。 用户为优质音乐内容付费的意愿持续增强，音乐 IP 许可、数字音乐市场快速增 长。 1）数字音乐市场：由于受众越来越愿意购买数字专辑或音乐内容，数字 音乐市场的规模出现惊人的增长，根据弗若斯特沙利文，2021 年中国数字音乐 市场规模为 440 亿，2017-2021 年 CAGR 为 32.6%，预计 2026 年市场规模达 721 亿元，2021-2026 年 CAGR 为 10.4%。2）音乐 IP 许可市场：由于版权保 护环境的改善，中国 IP 许可市场规模高速增长，同时，由于中国继续规范音乐 内容的许可及转授许可，用户将进一步为授权音乐内容付费，从而提高特许权 使用费。2021 年音乐 IP 许可市场规模为 223 亿元，2017-2021 年 CAGR 为 37.5%，预计 2026 年市场规模 439 亿，2021-2026 年 CAGR 为 14.5%。3）实 体音乐：随着互联网及移动技术的快速发展，于 2017 年至 2021 年期间，实体 音乐市场的规模由约人民币 5 亿元减少至约人民币 4 亿元，并可能于 2026 年减 少至约人民币 3 亿元。

4、虚拟艺人市场：已基本完成商业化，虚拟偶像相关市场规模有望持续高增

虚拟艺人由计算机生成，已经通过各种商业活动获利。虚拟艺人是计算机生成 的动画人物，并通过增强现实及虚拟现实技术化身为元宇宙人物。开发商一般 需要委聘真人演员，演员的动作、声音及表情会通过使用动作捕捉技术或软件 反映于虚拟艺人。虚拟艺人的形象及身份一般与真人演员的形象及身份并无关 联。虚拟艺人具有各种各样的身份，如歌手、乐队、关键意见领袖/网红或主播， 包括有关现有 IP、真人艺人的虚拟版本或消费品牌的化身。近年来，虚拟艺人 日益流行，虚拟艺人可与真实艺人同台表演，甚至也能像真实艺人一样参加脱 口秀或采访。虚拟艺人亦受邀在直播平台上推广产品，这与现实生活中的艺人 和名人类似。虚拟艺人已通过各种商业活动获利，如品牌代言、直播、现场音 乐会和营销活动。

相较管理真实艺人，管理虚拟艺人涉及的挑战较小。1）虚拟艺人的公众形象可 有效管理，虚拟艺人几乎不会面对负面宣传，且能够维持其声誉。2）通过技术 方法，艺人管理公司可及时调整其虚拟艺人的公众形象及专业技能，以把握公 众品味及市场偏好的最新变化，维持其知名度。虚拟艺人所表演的内容可根据 品牌或受众的需求进行量身定制。3）虚拟艺人更易于触达受众，并可主动与关 注者互动。4）虚拟艺人可突破时空界限，全天候出现在多个渠道。因此，品牌、 内容制作商及媒体平台更倾向于与虚拟艺人展开业务合作。

虚拟偶像核心市场、带动周边市场规模高速增长，2017-2022 年 CAGR 分别达 71.7%/87.3%。根据艾媒咨询数据，2022 年虚拟偶像核心市场规模为 120.8 亿 元，2017-2022 年 CAGR 为 71.7%。预计 2025 年虚拟偶像核心市场规模将达 到 480.6 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 58.5%。此外，虚拟偶像产业已延伸至 手办、唱片、漫展等周边市场，2022 年国内虚拟偶像带动周边市场为 1866.1 亿元，2017-2022 年 CAGR 为 87.3%，预计 2025 年带动市场规模将达到 6402.7 亿元，2022-2025 年 CAGR 为 50.8%。

三、投资要点：全周期艺人管理业务领先行业，多 元化战略探索新的增长曲线

1、艺人管理：具备艺人及资源端的双边效应，积极探索艺人资源的新变现渠道

目前艺人管理业务贡献公司最主要的收入来源，公司通过签约艺人收入分成以 及向客户收取服务费获取收入。公司安排签约艺人为品牌代言及进行推广活动 以及出演各种类型的娱乐内容节目，从而为包括企业客户、媒体平台、内容制 作商及广告传媒公司在内的客户提供服务。业务主要的收入是签约艺人的收入 分成和为客户提供服务而收取的服务费。依赖于系统化的训练生培育及专业化 的艺人运营体系、广泛多元的合作伙伴，公司艺人管理业务健康发展，成为艺 人管理行业的龙头体系。

（1）艺人端：全周期管理模式助力优秀训练生出道并发展事业

乐华娱乐建立了覆盖训练生选拔、艺人培养、运营宣传的全周期艺人管理模式。 乐华娱乐是中国少数能提供系统化及专业化艺人培训及运营的公司。公司已构 建覆盖艺人管理全生命周期的「乐华模式」，包括训练生选拔、艺人培训、艺人 运营及艺人宣传。公司为训练生提供全方位、高质量的培训课程，帮助训练生 成为具有强大艺术技能和良好品格的优质艺人。在训练生出道成为全面的专业 艺人后，公司通过专业的艺人运营帮助其提升商业价值，带来积极的社会影响， 进一步提升公司的品牌影响力。

公司多渠道高标准挖掘优秀训练生，扩大公司人才储备。通过在线和线下多种 渠道的触达挖掘有潜力的候选人成为训练生。截至 2022 年 9 月 30 日，公司与全国超过 30 家艺术学校、机构及院校展开密切的合作，它们向公司推荐优秀的 候选人。此外，公司主要通过唱跳比赛、全球选拔网络及社交媒体平台等方式 物色训练生人选。截至 2022 年 12 月 31 日止年度，公司的训练生计划在全球 范围内接到超过 14000 份申请。由于候选人规模庞大，公司在选拔中保持高标 准，以甄选适合演艺事业的候选人。2019-2022 年，公司新签约的训练生数量 分别为 19 人、28 人、50 人及 11 人，整体录取率每年低于 0.3%，2022 年录取 率低于 0.1%。公司签约的优秀训练生提供了丰富的人才储备库。训练生人数由 2019 年的 48 名增加至 2021 年的 80 名，2019 年-2021 年的复合年增长率为 29.1%，而截至 2022 年底减少至 58 名，主要是由于部分训练生已出道。

专业、完善的培养体系助力练习生出道，签约艺人大部分为公司训练生计划毕 业生，并保持长期的合作关系。乐华娱乐是中国最早采用海外艺人培养运营模 式的艺人管理公司之一。截至 2022 年底，公司艺人培训团队包括 33 名拥有人 才选拔及安排艺人培训方面专业知识的专业人士，其在声乐、舞蹈、表演等领 域拥有多年经验。公司的艺人培训团队会为训练生定制系统性的课程，并会根 据训练生的特点因材施教。于训练生体系下，训练生在出道成为签约艺人前一 般需要经过为期 3 年的声乐、舞蹈、表演、形体及外语等方面的专业培训。公 司亦制定训练生及艺人的行为守则，协助彼等发展良好品德。截至 2022 年 12 月 31 日，公司有 58 名参加训练计划的训练生,其中 18 名训练生在 2022 年成功 出道。截至 2022 年末,公司有 68 名签约艺人,大部分签约艺人为公司练习生出 道，公司前十名的艺人除韩庚以外均为乐华训练毕业生。公司通过签订独家艺 人管理合同的方式来保证艺人管理业务的相对稳定，艺人和公司保持着长期合 作关系，公司前十名的艺人至少和公司保持了 6 年以上的关系年限，有 6 名艺 人与公司关系年限大于 10 年。艺人在乐华体系和模式下培养成长，对公司有较 高的忠诚度。

凭借对大众文化娱乐行业的需求和艺人特点及才华的深刻理解，帮助签约艺人 发展事业。公司的艺人运营团队专业地为签约艺人匹配不同的业务项目，包括 参与代言、业务推广活动及其他商业活动，以及出演音乐作品、综艺节目、剧 集及电影以提升其商业价值。截至 2022 年 12 月 31 日，公司艺人营运团队由 33 名成员组成。艺人宣传团队拥有多年为艺人开展特定宣传活动的经验，协助 提升艺人的人气。为准备其出道，公司通过各种宣传渠道帮助签约艺人最大限 度地提高曝光率。艺人出道后，公司亦会根据观众反馈及市场需求对艺人的表 现进行评估，并对其职业规划作调整，通过专业培训，进一步开拓艺人发展潜 能。截至 2022 年 12 月 31 日，公司艺人宣传团队有 27 名成员。

凭借稳定的人才库以及专业化的训练生培养流程，持续有效地从学员库推广受 欢迎的艺人。截至 2023 年 9 月，公司有两位签约艺人在微博上有超过 4000 万 粉丝，有接近 20 位艺人微博粉丝数量超过 200 万。粉丝排名前十的艺人中除韩 庚以外的九名训练生产生的收益占前十名艺人收益逐年提升，2019-2021 年以 及截至 2022 年 9 月，占比分别为 93.0%/95.8%/96.3%/96.7%。

（2）资源端：广泛、多元的合作伙伴助力签约艺人发展

公司行业资源丰富，与众多国内外大品牌形成合作。2019-2022 年公司产生收 入的业务活动数目分别为 380/500/640/490 份，2022 年 1-9 月产生收入的业务 活动数量为 487 份，22 年 Q4 受疫情影响使得产生收入的业务活动大量减少。 公司与众多品牌合作，能够安排签约艺人参与各种商业活动，提升其商业价值 及公众知名度。2019-2022 年 9 月公司订立 407 份代言，其中 12 个客户为名列 福布斯于 2020 年发布的全球品牌价值 100 强的国际品牌以及八个客户为名列 中国品牌价值研究院于 2020 年发布的中国最具价值品牌 100 强的国内品牌。

公司与主流媒体平台保持长期业务合作，多渠道安排签约艺人参演优质娱乐内 容。乐华娱乐依托核心艺人管理业务，不断积累及提升乐华品牌及签约艺人的 影响力。通过与各类主流媒体平台（包括领先的媒体平台及音乐服务供货商）， 公司已建立多个渠道安排签约艺人参演优质娱乐内容，有效地将签约艺人推广 到更广泛的受众。根据弗若斯特沙利文，公司与中国年均收视率排名前五的电 视台及中国总收入排名前三的互联网视频平台建立平均为七年的业务合作。 2019-2022 年 9 月，公司就签约艺人于综艺节目、电影及剧集演出而订立 506 份娱乐内容服务合同。公司安排签约艺人于热门社交媒体平台参与相关活动， 进一步提升彼等的知名度。

主要互联网视频平台：公司安排签约艺人在爱奇艺、优酷、腾讯视频与芒果 TV 等中国领先的互联网视频平台播放的一系列综艺节目中参演。于业务纪录期， 王一博先生参演在优酷播出的两档综艺节目《这！就是街舞》第三季与第四季； 程潇女士参演在腾讯视频播出的综艺节目《极限青春》； 吴宣仪女士参演在爱 奇艺播出的综艺节目《恋恋剧中人》；黄明昊先生参演在芒果 TV 播出的综艺节 目《明星大侦探》。除综艺节目外，公司签约艺人主演的剧集，如《风起洛阳》、 《良言写意》及《世界微尘里》，亦于这些平台播放并备受欢迎。根据弗若斯特沙利文，2019 年-2022 年 9 月 30 日期间，由公司签约艺人参演的多部剧集的 总浏览量均超过十亿次。 卫星电视网络：2019 年-2022 年 9 月 30 日期间，由公司签约艺人出演的剧集 及综艺节目已于中国多个领先电视台播出，例如湖南卫视、浙江卫视、东方卫 视、江苏卫视及北京卫视。根据弗若斯特沙利文，公司签约艺人参演的许多剧 集及综艺节目均已取得高收视率，于业务纪录期，部分作品获得了破一的收视 率。公司与电视台的合作是让签约艺人接触到全国观众的重要渠道。

短视频及内容社区平台：乐华娱乐还建立了多种渠道来触达目标受众，并依托 于抖音及快手等新兴的短视频平台发布创作的娱乐内容。公司的签约艺人经常 发布短视频及参加这些平台上的直播活动、推广其代言的产品或品牌，或宣传 其参演的电影、综艺节目或剧集。通过在这些分享视频的社交媒体平台上提高 曝光度，签约艺人的知名度及在社交媒体上的影响力均有效提高。 主要音乐流媒体平台：公司为签约艺人制作的音乐作品于网易云音乐及腾讯音 乐等中国主要音乐流媒体平台上备受欢迎，并已在各种国际音乐流媒体平台上 发行。为发展音乐 IP 制作及运营，乐华娱乐与中国主要的音乐服务供货商建立 并保持长期合作关系。公司为签约艺人量身订制音乐作品，以满足市场需求并 匹配艺人的市场定位。公司亦向版权持有人获得音乐作品的授权，以扩大及丰 富音乐 IP 库。公司将音乐 IP 库中的音乐作品授权给主要音乐服务供货商，以 收取许可费和特许权使用费。公司也会与音乐平台在线和线下宣传及推广签约 艺人音乐作品方面进行合作，使艺人作品获得更广泛的展示，提升艺人歌曲的 传播度。

2、音乐 IP 制作及其他业务：积极把握行业热点探索多元化业务发展

保持艺人管理核心业务稳定，坚持多元化发展打开新的增长曲线。乐华娱乐创 始人兼首席执行官杜女士于 2009 年创立乐华娱乐。13 年间，在其领导下，乐 华娱乐已经成长为一家知名的艺人管理公司。杜女士凭借对艺人管理市场的深 刻见解以及对训练生制度的深入了解，建立了适合中国娱乐市场的艺人管理体 系。根据弗若斯特沙利文，公司是中国开拓系统性专业训练生计划的先驱，且 迅速成为市场领导者。同时，通过不断打造乐华品牌，整合多样的行业资源， 杜女士致力于打造中国文娱产业优质艺人的摇篮。于 2014 年 10 月，杜女士正 式创办乐华韩国，标志着乐华娱乐向海外扩张。在保持艺人管理核心业务稳定 发展的同时，公司也关注新的渠道和模式，探索多元化发展，在虚拟偶像、线 下偶像店、直播电商等方面积极探索，寻找新的增长空间。

（1）虚拟艺人：虚拟艺人业务已实现商业化变现，带来新的增量空间

公司陆续推出 3 个虚拟艺人团体，是中国最早进入虚拟艺人市场的艺人管理公 司之一。公司与一名业务伙伴合作推广包含五名成员的虚拟艺人女团 A-SOUL， 该女团于 2020 年出道，并于出道后获得市场的良好反响。为提高运营的效率， 自 2022 年起公司不再从事 A-SOUL 的商业开发，而公司业务伙伴及其联属人 士自此将拥有经营及进行 A-SOUL 商业开发的独家权利，但乐华娱乐有权按协 议比率收取 A-SOUL 产生的部分收益。乐华娱乐参股的公司亦推出了由四名成 员组成的虚拟艺人男团量子少年及由五名成员组成的虚拟艺人女团 EOE。通过 公司良好的运营和宣传，A-SOUL 出道后快速获得市场关注，目前 A-SOUL 微 博粉丝数 248.7 万，在市场上一些重要虚拟艺人微博粉丝数中名列前茅。

持续发展虚拟艺人业务，或将成为公司第二增长曲线。2022 年第二季度，公司 与在开发赋能虚拟艺人技术方面有经验的业务伙伴联合成立两家公司，以进一 步扩展虚拟艺人业务。公司在该两家公司均担任财务投资者，目前并无任何计 划参与被投资公司的日常营运。2019-2021 年以及 2022 年 1-9 月，虚拟艺人业 务收入分别为 0/0/13.2/9.7 百万，虚拟艺人的发展为泛娱乐业务的发展创造了 新的增量空间，泛娱乐业务产生的收入由 2020 年 21.1 百万元增加 79.6%至 2021 年 37.9 百万元，主要由于虚拟艺人组合 A-SOUL（于 2020 年底推出）的 商业发展产生收益。

（2）音乐 IP 制作及运营：利用签约艺人矩阵拓展音乐 IP 制作及运营，未来将持续投入

公司利用广泛的签约艺人矩阵拓展音乐 IP 制作及运营，扩大自有音乐 IP 库， 未来将持续发展。音乐 IP 制作及运营业务产生的收入主要包括（i）将原创音乐 IP 授权予音乐服务提供商; （ii）将公司的授权音乐 IP 再授权予音乐服务提供商; 及（iii）公司音乐 IP 的数字及实体专辑销售收入。由于诸多签约艺人亦接受演 唱培训，自 2009 年开始音乐 IP 制作及运营业务。公司已建立一个庞大的音乐 IP 库。 截至 2022 年 12 月 31 日，音乐 IP 库包括约 1,200 首为签约艺人制作和 发行的原创音乐录音录像制品以及超过 56,000 首由公司获得第三方版权持有人 授权的音乐作品。公司为签约艺人制作的数字单曲及专辑获得了广泛人气。截 至 2022 年 9 月 30 日，为王一博先生制作的两首数字单曲《无感》和《我的世 界守则》销量分别超过 17 百万张及 15 百万张。截至同日，为朱正廷先生制作的数字专辑《Chapter Z》销量约二百万张。未来公司将继续发展音乐 IP 制作 及运营业务，巩固在娱乐行业的市场领先地位。

（3）多元化业务探索：发展线下偶像店、直播电商等业务，持续探索公司增长空间

公司在保持艺人管理业务相对稳定的基础上，结合市场和用户需求的变化，不 断探索新的业务模式，拓展新的增长曲线。公司在打造乐华为主体的多功能娱 乐中心、直播电商、出海、短剧业务等方面进行诸多探索，目前已经取得一些 阶段性结果，未来仍将持续探索线下实体门店建设、进一步开拓海外市场等， 不断扩大乐华的影响力。 打造乐华为主体的多功能娱乐中心，为向受众提供身临其境的娱乐体验。公司 计划打造一个以乐华为主题的多功能娱乐中心，游客可在该娱乐中心参加演艺 培训、参与线下娱乐活动，并通过增强现实技术和虚拟现实技术在元宇宙空间 与签约艺人或虚拟艺人互动。此外，游客可在主题餐厅及咖啡厅用餐及购买艺 人相关衍生品，以享受有趣难忘的休闲体验。乐华娱乐首家集周边、玩乐于一 体的线下实体门店已经与 2023 年 9 月 22 日开始试营业。线下实体店加强粉丝 和艺人的互动，良好的体验将有助于增强粉丝粘性。

YH SPACE 收入空间测算：我们根据泡泡玛特线下店铺的坪效和客流量对 YH SPACE 坪效进行估计。2022 年泡泡玛特中国内地零售店销售收益为 1691.11百万元，截至 2022 年底合计零售店 329 家，平均单店收入为 514 万元。根据 经济观察报，泡泡玛特平均店铺面积在 100 平方米左右，计算得出平均坪效为 5 万元/年/平方米。根据北京商报网，北京隆福寺一层开设泡泡玛特快闪店，工 作日期间客流量是周边店铺的 4-6 倍。我们假设整体来看 YH SPACE 客流量是 泡泡玛特门店 1/5，由客流量估算 YH SPACE 坪效约 1 万元/年/平方米，考虑乐 华娱乐 YH SPACE 还处于试运营阶段商业模式尚未完全成熟，同时还包括展示 区域，我们预计 YH SPACE 的平均坪效约 0.6-1 万元/年/平方米，面积为 1200- 1600 平方米，得出 YH SPACE 带来的收入增量约为 720-1600 万元。若坪效为 0.8 万元/平米/年，面积为 1400 平方米，则预计年收入为 1120 万元。

直播电商：近年来直播电商高速发展，公司在直播电商方面进行了探索。2022 年开始，杜华先后走进贾乃亮、戚薇等明星的直播间，同时还与抖音头部达人 疯狂小杨哥、淘宝头部主播李佳琦合作。2023 年 3 月 18 日，杜华在抖音开启 了直播带货首秀，推出“杜华严选”直播间，所售产品包括自创美妆品牌的产 品、SEVENCHIC 香氛笔、艺人的盲盒、乐华家族的演唱会门票等等，首场直 播总带货 GMV 达到 688.8 万。近年来乐华开始投资护肤美妆赛道，杜华还自创 了美妆护肤品牌 Dr.JE，直播电商可以有效帮助品牌触达消费者。但乐华模式下 培养的艺人并不擅长于直播带货，公司想依靠直播电商开启新的增长曲线较为 困难，但杜华的直播帮助乐华及旗下艺人带来了更多的流量和曝光。

出海业务：成立乐华韩国，为签约艺人海外活动、培养韩国当地艺人提供支持， 未来将在东南亚、日本等市场寻找新的机遇。根据弗若斯特沙利文，公司是中 国首批实施「国际化」战略并将业务扩展至海外的艺人管理公司之一。于 2014年，公司在韩国成立子公司乐华韩国。公司将持续在韩国打造团队，通过招募 更多专业导师，与韩国领先的内容制作商及媒体平台建立业务合作提升乐华韩 国的艺人运营能力。乐华韩国可以为公司的签约艺人以后在海外出道及参演优 质娱乐内容提供支持。同时，公司也持续在韩国培养当地艺人，扩展签约艺人 团队并让签约艺人团队更加国际化。将乐华韩国打造成海外基地，预期可提升 签约艺人以及乐华品牌的影响力。公司在韩国的发展取得一定的成果，2020 年 乐华韩国与韩国艺人李到睍签约，2023 年其主演的电视剧《黑暗荣耀 2》在全 球范围内爆火，豆瓣上获得 9.0 高分，仅上线 3 天登上了全球 Netflix 电视节目 的第一名。未来公司将持续开拓海外市场，不断提高乐华的影响力。除韩国外， 公司也计划在东南亚、日本及美国等其他全球市场通过与海外媒体渠道及娱乐 活动公司合作的方式寻求业务机遇。

短剧及微短综：短视频平台快速发展，直播、短视频等内容发布为艺人提供更 多曝光机会。短视频平台（如抖音及快手）近年来经历指数级增长，人们于该 等平台上花费相当多的时间。根据 QuestMobile，2023 年 5 月，抖音、快手的 MAU 分别为 7.2 亿/4.8 亿，月人均使用时长分别为 36.6/23.3 小时。乐华关注 到短视频平台巨大的流量优势和发展空间后，艺人宣传团队与国内领先的短视 频平台进行合作，以提升乐华品牌及签约艺人的影响力。签约艺人于短视频平 台上发布短视频及参加与其指定项目相关的直播活动，例如推广彼等代言的产 品或宣传由艺人主演的电影、综艺节目或剧集，以此来获取更多的流量曝光。 例如，2023 年 8 月 17 日，蓝色光标旗下首个创意复现型虚拟人苏小妹再添新 作，携手乐华娱乐艺人陈昕葳，首部博物馆题材虚拟短剧《步天歌》在抖音全 新上线，短剧首集上线 12 小时内，抖音单平台播放突破 100w，24 小时内，剧 集相关内容全平台整体曝光量已突破 3000 万，平台互动量接近四万。2023 年 10 月 18 日，公司于腾讯和优酷上线以 NAME 团体为核心的短综《人不怕出名 猪不怕壮》。每集 15 分钟，通过每周一三五更新的方式，展示 NAME 组合 7 位 成员经历养猪、干农活等考验，在三个多月的考核之后将淘汰 3 人，其余 4 人 继续以 NAME 组合的形式进行后续活动，将有海外做专辑、参加跨年、常驻综 艺等奖励。依托抖音快手等短视频平台及长视频平台，艺人获得更多曝光机会。

四、财务分析：疫情影响下收入短期出现下降，受 毛利率影响经调净利率下降

1、收益与成本：艺人管理为主要收入来源，艺人分成提高导致毛利率下滑

收入端：艺人管理业务为主要收入来源，22 年受疫情影响收入下滑。乐华娱乐 在 2019/2020/2021/2022 年分别实现 6.3 /9.2/12.9/9.8 亿元人民币的营业收入， 2019-2022 年营业收入复合增长率为 15.8%，2022 年收入同比下降 24.0%，主 要是疫情影响线下活动的开展所致。乐华娱乐收入由艺人管理业务、音乐 IP 制 作与运营、泛娱乐业务构成。艺人管理业务为最主要的收入来源，2019-2022 占比分别为 84.0%/87.7%/91.0%/86.9%，其次是音乐 IP 制作与运营业务，占 比分别为 11.8%/10.0%/6.1%/10.1%，泛娱乐业务收入贡献较小，2019-2022 年分别为 4.2%/2.3%/2.9%/3.0%。

业务构成：1）艺人管理业务： 2019-2022 收入分别为 5.3 /8.1/11.7/8.5 亿元人 民币，2022 年艺人管理业务收入同比下降 27.5%，主要是因为疫情导致艺人管 理业务产生收入的业务活动数目减少。2）音乐 IP 制作与运营：音乐制作与经 销业务收入主要来自于将音乐 IP 授权予音乐流媒体平台及其他音乐服务供应商， 以及出售音乐 IP 的数字和实体专辑，业务保持稳定发展态势，2019-2022 年分 别贡献 0.7/0.9/0.8/1.0 亿元人民币， 2022 年收入同比增长 26.8%，主要是签约 艺人及艺人组合所制作及发行数字单曲及专辑的销量增加。3）泛娱乐业务：泛 娱乐业务包括虚拟艺人商业发展、综艺节目形式授权及艺人相关衍生品销售等， 2019-2022 年收入分别为 0.3 /0.2/0.4/0.3 亿元人民币，2021 年收入同比增加 79.6%，主要是由于虚拟艺人组合 A-SOUL 商业发展产生的收益。2022 年收入 同比减少 20.7%，主要由于根据于 2022 年颁布的有关中国娱乐市场的法规， 在网络视频平台或电视网络上禁止播放偶像养成类综艺节目，导致偶像养成综 艺节目的节目形式转授权产生的收入减少。

毛利：艺人分成比例较高导致艺人管理业务毛利率降低，近两年加速布局的泛 娱乐业务毛利率相对较高。 乐华娱乐在 2019-2022 年的毛利率分别为 44.3%/53.5%/46.6%/37.0%。艺人管理收入毛利率降低导致公司整体毛利率下 降。

分业务来看： 1 ）艺人管理业务： 2019-2022 年 毛 利 率 分 别 为 45.8%/52.5%/46.0%/34.7%。 2020 年毛利率上升主要由于艺人管理业务收入增长速度超过对应营业成本的增 长。2019 年至 2020 年，艺人管理业务收入录得大幅增长，此得益于签约艺人 的知名度和商业价值的提高。此外，公司与另外一家媒体平台就其与公司共同 管理特定艺人并与公司进行相关收入分成的合作协议于 2019 年第四季度到期。 于该合作协议到期后，公司恢复独家管理这些艺人，且于 2020 年不再需要就管 理这些艺人所得的收益向该平台进行分成。2021 年毛利率下降主要由于若干成 名艺人根据其与公司订立的合同于 2021 年享有较高的收入分成比例。2022 年 毛利率下降主要是因为产生以权益结算的股份支付以及若干成名艺人与公司签 订的现有合同享有较高的收入分成比例。

2 ）音乐 IP 制作及运营： 2019-2022 年毛利率分别为 66.2%/61.0%/41.1%/47.8%。 2020 年毛利率下降一来是因为乐华韩国制作的音乐作品产生的收入增加，而韩 国音乐制作成本通常较中国高；二来源于 2020 年公司制作的数字单曲及专辑数 量增加，因而 2020 年仅产生少量收入。2021 年毛利率下降主要由于音乐 IP 制 作及运营产生的收入减少且公司于 2021 年末为新艺人组合制作音乐作品产生成 本，而有关音乐作品于同年暂未产生收入。2022 年音乐 IP 制作及运营毛利率 47.8%，同比增长 6.7pct。

3）泛娱乐业务：2019-2022 年毛利率分别为-47.6%/56.5%/77.7%/66.8%。 2019 年泛娱乐业务亏损总额为人民币 12.6 百万元，主要由于公司作为主要投 资者于 2019 年制作及发行的一部电影，其收入不足以覆盖成本。2020 年毛利 率为 56.5%，主要因为公司更加专注于艺人管理以及音乐 IP 制作及运营业务， 而不再作为主要投资者参与剧集及电影制作且 2020 年公司通过转授权综艺节目 模式产生更多收入。2021 年毛利率上升主要源于 2020 年底推出的虚拟艺人组 合 A-SOUL 开始产生收入，并因相关运营成本较低拥有相对较高毛利率。2022 年业务毛利率降低主要是由于政策原因导致偶像养成类综艺节目的节目形式转 授权的收入减少，而其毛利率相对较高。

2、费用端：权益结算的股份支付以及上市费用增加导致公司营业费用率上升

乐华娱乐的主要开支包括销售及营销开支和日常及行政开支。 1）销售及营销开支：2019-2021 年销售费用率持续下降，2022 年上升至 3.8%。 2019-2022 年销售及营销开支分别为 0.2/0.3/0.3/0.4 亿元，占营业收入的比重 分别为 3.7%/3.3%/2.7%/3.8%，2019-2021 年处于持续下降状态，2022 年销售 及营销开支增加主要是由于宣传推广费以及以权益结算的股份支付大量增加所 致。 销售及营销开支构成：宣传推广费以及以权益结算的股份支付增加导致销售费 用率提升。销售及营销开支包括员工福利开支、宣传推广费、租金开支、差旅 费、以权益结算的股份支付及其他。①宣传推广费用：由于公司在宣传签约艺 人方面加大努力，2019-2022 年宣传推广费用分别为 3.6/7.9/6.2/8.3 百万，整 体 上 呈 上 升 趋 势 ； ②员工福利开支： 2019-2022 年 员 工 福 利 开 支 为 16.9/20.0/22.6/22.2 百万元，20 年同比增长 18.4%主要是因为销售及营销员工 数量增加，21 年同比增长 13.1%主要是由于雇员薪金及福利增加，2022 年员 工福利开支略有下滑。③以权益结算的股份支付：2019-2022 年分别为 0/0/1.7/3.7 百万，主要是由于公司 2021 年 12 月 10 日采纳股份激励计划。于 2021 年 12 月 10 日、2022 年 3 月 4 日及 2022 年 12 月 20 日分别向合资格个 人授出受限制股份单位。

日常及行政开支：权益结算的股份支付增加导致日常及行政开支显著提升。2019-2022 年日常及行政开支主要分别为 0.4/0.4/0.7/1.2 亿元，占营业收入的 比重分别为 6.2%/4.8%/5.5%/12.2%。公司日常及行政开支主要由员工福利开 支、上市开支、以权益结算的股份支付构成。2022 年日常及行政开支增加主要 是由于以权益结算的股份支付由 2021 年的 0.3 百万增加至 2022 年的 31.0 百万。

3、利润：受毛利率下滑影响，公司经调净利率呈下降趋势

2019-2022 年公司经调净利分别为 1.2/3.0/3.9/2.7 亿元，经调整净利率分别为 18.9%/32.1%/30.6%/27.2%。2022 年公司经调净利率下降主要是受到毛利率降 低的影响。

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