私募基金行业回顾与展望：资金净流入创新高，量化扩张回归常态

行业规模：全年有望继续大幅增长至 6.5 万亿元

中国基金业协会发布的私募证券投资基金行业规模数据包括月度统计和季度统计的 数据。其中《私募基金管理人登记及私募基金产品备案月报》为月度统计的数据，《证券 期货经营机构资产管理业务统计数据》为季度统计的数据。根据我们的观察，两者在季末 时点上的数据存在差异，其中季度统计的数据发布相对滞后，但相对更为准确；月度统计 的数据发布相对及时，但并未反映当季度业绩变动带来的规模变动以及存续产品资金申赎 带来的规模变动。

本报告中历史数据采用季度统计的数据，由于季度统计数据发布相对较晚，当季数据 主要根据当季的业绩数据、新备案数据并结合一定的假设进行估算。

产品发行：10、11 月新备案数量和规模降温，12 月有所恢复

2021 年第四季度 10、11 月产品发行数量和规模降温，12 月份有所恢复。根据中国 基金业协会月度统计数据，2021 年 10、11 月份新备案产品数量分别为 1679 只、2707 只， 较 2021Q3 的月均水平（3308 只）有所下降；新备案产品规模分别为 316 亿元、424 亿 元，较 2021Q3 月均水平（852 亿元）显著下降；但 12 月新备案产品数量约为 3265 只， 备案规模为 990 亿元，已恢复至 2021Q3 月均水平之上。

受益于股票市场的结构性行情以及量化股票产品的发展，2021 年私募证券基金产品 发行整体不断走高，我们判断 2021Q3 的发行高峰与量化股票产品的发行“火热”有关。 2021 年 10 月份产品发行显著回落既有国庆长假导致工作日减少因素的影响，也有 2021 年 9 月份量化股票超额显著回撤的影响，第四季度整体发行有所下降也与市场整体机会较 为平淡有关。

规模估算：2021Q4 有望增长至约 6.5 万亿元

截至 2021Q3，私募证券基金行业规模增至 6.049 万亿元，我们此前估算数据（5.9 万亿元）相对偏低。在此前报告中1，我们估算截至 2021Q3 私募证券基金行业规模增至 5.9 万亿元（其中 2021Q3 业绩带来的规模变动估算约 700 亿元，存续产品申赎规模假设 约 2500 亿元、净发行产品规模估算约 1850 亿元），中国基金业协会发布的实际统计数据 为 6.049 万亿元，我们估算的规模数据相比协会实际数据偏低，推断行业实际净流入较我 们此前估算更为乐观。

结合一定的假设和测算，我们估算 2021Q4 行业规模有望增至约 6.5 万亿元。结合后 文私募证券基金产品 2021Q4 整体平均业绩 1.95%，我们测算该季度存续产品因业绩上涨 带来的规模变动约 1180 亿元，当季新产品发行规模约 1730 亿元，假设当季产品清算规模 为 450 亿元，则产品净发行规模 1280 亿元。考虑到 2021Q4 新产品募集规模环比有所降 温，我们假设存续产品净申购规模同样环比下降，按 2000 亿元估算，则该季度行业规模 有望增长约 4460 亿元至 6.495 万亿元。

行业规模在 2020 年大幅增长的基础上，2021 年继续大幅增长。2020 年私募证券基 金行业规模由 2.56 万亿元增至 4.30 万亿元，增长 1.74 万亿元，增幅达 67.8%；2021 年 我们估算行业规模有望增至 6.495 万亿元，增长 2.2 万亿元，增幅达 51%，仍为快速增长 的一年。

资金流入：全年大幅增长，创历史新高

2021Q4 资金流入有所放缓，但私募证券基金行业获得资金净流入的趋势不变。根据最新数据我们调整了 2021Q3 资金净流入数据，调整后约为 5850 亿元，其中净发行产品 规模约 2100 亿元，存续产品申赎规模约 3750 亿元。 根据以上测算，我们估算今年第四季度业绩带来的规模增长约为 1180 亿元，来自资 金净流入的规模约 3280 亿元，环比有所下降，但仍贡献了当季行业规模增长的主要部分。

2021 年全年资金净流入估算约 1.71 万亿元，为历史新高水平。纵向来看，自 2020Q1 至今，私募证券基金行业已连续 8 个季度获得资金净流入。根据我们的估算数据，2020 年资金净流入约 1.01万亿元，2021 年资金净流入有望达到 1.71万亿元，为历史新高水平。 背后反映了在股票市场结构性行情和量化股票较好业绩的带动下，高净值客户和机构资金 配置持续从非标产品领域转向私募证券基金、公募基金为代表性的净值化产品领域。

从规模增长的构成来看，2020 年资金净流入贡献占比约 58%，2021 年则进一步提升 至 78%，展示了私募证券基金行业对资金保持较强的吸引力。

策略规模：股票策略占比继续扩大，量化策略为占比提升最大赢家

根据私募排排网私募证券基金产品的策略分类，我们统计了 2018 年以来各年末不同 策略类型产品的存续数量；参考中国基金业协会年度发布的《中国私募证券投资基金行业 发展报告》中关于不同投资类型（权益类、混合类、固收类、衍生品类）的分类存续数量 和存续规模，结合我们的判断，对不同策略类型私募证券基金单只产品规模进行估算，并 进一步估算不同策略类型产品的存续规模，以反映不同策略类型产品的规模变化。

股票策略产品仍然维持规模占比绝对领先优势，且近三年在量化产品的推动下规模占 比进一步提升。股票策略私募产品一直是国内私募证券基金产品的主要类型，占比超过 50%，且近三年规模占比继续呈现稳定提升趋势。根据我们估算数据，2018~2021 年股票 策略私募证券产品占比分别为 58.18%、61.82%、64.73%、68.47%。从结构上来看，股 票策略规模占比提升主要由量化股票策略产品推动，2018~2021 年，量化股票策略产品规 模占比由约 3.27%提升至约 17.30%，而主观股票策略产品规模占比略有下降（由约 54.91% 降至约 51.39%）。

不包含股票策略的其他主观策略产品规模占比多数出现下降，其中债券策略降幅最大；不包含股票策略的其他量化策略产品规模占比多数小幅上升。从 2018 年底到 2021 年底， 债券策略产品规模占比从约16.44%降至约9.86%，事件驱动策略产品规模占比由约6.87% 降至 3.06%，两者分别下降约 6.58、3.81 个百分点；量化多策略、市场中性、量化期货 分别提升 1.14、0.73、0.50 个百分点。（报告来源：未来智库）

管理人：头部小幅扩张，量化扩张放缓

根据中国基金业协会公示信息，私募证券基金管理人数量众多，且呈现显著的长尾特 征，本文主要统计规模在 10 亿元以上的管理人以及其中的头部管理人（规模在 50 亿元以 上）。值得留意的是，在本报告的写作时点，因管理人尚未完成产品当季数据的报送工作， 协会公示信息的规模区间数据未反映管理人业绩变动以及存续产品资金申赎带来的规模 变动，因此与实际数据可能存在一定的差异（相应的差异我们将在下一期报告中进行调整 和予以反映）。

头部管理人：维持小幅扩张势头

头部管理人仍维持扩张势头，50 亿元私募管理人增至 183 家。在上一期报告中，我 们统计，截至 2021 年第三季度末 50 亿元以上管理人约 170 家，其中 100 亿元以上 92 家， 50~100 亿元 78 家。随着相应管理人完成 2021 年第三季度的数据报送，我们对数据进行 了更新：50 亿元以上管理人约 183 家，其中 100 亿元以上 96 家，50~100 亿元 87 家。 根据我们的估算，2021 年第三季末头部管理人规模占比提升至 62.3%，维持扩张势头。

截至 2021 年第四季度末，初步统计（该数据仍未更新完毕），50 亿元以上私募管理 人增至 183 家，其中 100 亿元以上管理人增至约 98 家，50~100 亿元管理人约 85 家。考 虑到 2021 年第四季度私募管理人整体业绩为正，我们推断 50 亿元以上私募管理人实际数 量应高于上述数字。

为了反映头部管理人的动态变化，以下列示了当季规模跃升至 50 亿元以上的管理人 和当季规模下滑至 50 亿元以下的管理人，但由于当季管理人规模区间数据尚未完全更新， 因此该名单并不完整。因前一季度管理人规模区间数据已经更新完毕，本文同时也列示了 前一季度管理人规模区间发生较大跃迁的头部管理人列表，以供参考。

发行产品数量居前 20 管理人中，量化类管理人仍占显著优势；但单家平均发行数量 大幅回落，其中量化管理人发行回落相较主观管理人更大。在 2021Q4 产品发行数量居前 的 20 家私募证券基金管理人中，量化管理人数量为 16 家，与 2021Q3 持平，仍占据绝对 优势。表明头部管理人的资金募集上，量化管理人相对主观管理人仍然占据显著优势。

从单一管理人平均发行数量来看，单一管理人平均发行数量出现了大幅下降，由 2021Q3 的平均 95.6 只降至 2021Q4 的平均 48.1 只。相对而言，量化管理人发行降幅更 大一些，其中主观管理人平均从 84.5 只降至 50.8 只，量化管理人平均从 98.3 只降至 47.4 只。

量化管理人：超额收益回撤，规模扩张趋缓

量化管理人扩张趋缓，整体规模（未剔除母子结构重复计算）增至约 1.6 万亿元。根 据不同规模区间的量化管理人数量的统计，以及相应区间单个管理人平均规模的估算，结 合中国基金业协会最新数据，我们对截至 2021Q3 的量化管理人整体管理规模数据进行了 更新，更新后的数据为 15200 亿元（此前估算值 14300 亿元）。按照同样的估算方法，我 们初步估算截至 2021Q4 的量化管理人整体管理规模数据约 16100 亿元，环比小幅增长； 行业规模占比约为 24.8%，扩张速度显著回落。

自 2021 年第二季度开始，持仓风格贴近中小盘风格的量化私募管理人业绩突出，但 是自 2021 年 9 月份以来，市场风格出现变化，叠加规模快速扩张后带来的策略拥挤，量 化私募管理人的超额收益出现了显著的回撤，投资者对量化私募产品的态度有所谨慎，量 化私募管理人的规模扩张放缓。

外资管理人：规模增长显著，桥水投资规模跃升至 100 亿元以上

2021 年第四季度新增两家外资私募证券基金管理人，合计数量增至 35 家，管理人规 模增至 342 亿元。中国基金业协会公示数据显示，2021 年第四季度新增两家外资私募证 券基金管理人，分别为先知私募基金管理（上海）有限公司、晨曦（深圳）私募证券投资 基金管理有限公司，累计数量增至 35 家。其中富达利泰投资管理(上海)有限公司旗下产品 均已完成清算，正在为申请国内公募基金牌照做准备。

外资私募管理人管理规模增长显著，桥水投资成为首家突破百亿元的外资私募管理人。 根据中国基金业协会发布的《2021 年私募基金登记备案综述》，截至 2021 年 12 月底，外 资私募管理人管理规模为 341.95 亿元。中国基金业协会此前发布的关于外资私募管理人 的规模数据较少，但根据我们对外资私募管理人管理规模区间的观察，外资私募管理人在 2021 年实现了大幅增长。

从 2021 年第四季度外资私募管理人管理规模区间来看，桥水投资从 20~50 亿元跃升 至 100 亿元，成为首家管理规模突破 100 亿元的外资私募管理人；其他主要外资私募管理 人管理规模区间未发生显著变化。

业绩回顾：全年温和上涨，量化股票超额回撤

股票市场仍呈现结构性行情，风格反转，资源/材料等走弱，TMT/消费/可选等走强。 在经历第三季度高度结构性行情后，2021 年第四季度股市行情仍呈现出结构性，但沪深 300 指数为代表的大盘股和中证 500 指数为代表的中盘股之间的分化大幅收敛，板块方面， 第三季度领涨的资源、材料等板块在第四季度表现落后，而第三季度表现落后的 TMT、消 费、可选等板块出现反转。具体而言，第四季度沪深 300 指数、中证 500 指数分别上涨 1.52%、3.60%，两者分化较第三季度（沪深300指数下跌6.85%、中证500指数上涨4.34%） 大幅缓和；第三季度表现落后的信息、消费、可选板块在第四季度出现反转，分别上涨9.51%、 7.98%、3.69%，而第三季度表现突出的能源、材料板块在第四季度表现落后，分别下跌 11.57%、6.39%。

债市稳定上涨，商品价格高位震荡下行。债券市场维持稳定上涨态势，其中中债国债、 信用债指数今年二季度分别上涨 1.35%、0.96%。大宗商品通胀预期见顶，商品市场出现 高位下跌，其中 Wind 商品指数大幅下跌 17.99%，南华商品指数小幅下跌 1.62%。

主要策略均取得温和收益，第四季度市场中性下跌

2021Q4 多数策略取得不同程度的正收益，其中股票策略表现居前；量化选股超额出 现显著回撤，市场中性策略为负收益。2021Q4，在股票市场结构性行情的推动下，TMT、 消费、可选等板块出现了反转行情，股票策略产品表现较好，该季度上涨 2.46%；受益于 债券市场的稳定上涨，债券策略上涨 1.81%；商品市场高位震荡，管理期货策略虽然在该 季初期出现一定上涨，但是中后期以回撤为主，该季度整体略微上涨 0.36%；第四季度以 来股市风格有所反转，叠加量化规模大幅增长，量化选股策略超额出现了回撤，市场中性 产品业绩表现不佳，该季度下跌 1.89%。以多资产、多策略配置为主的多策略、宏观策略、 FoF/MoM 等混合策略整体取得正收益，其中多策略表现较好，上涨 2.08%；但宏观策略、 FoF/MoM 等仅取得微弱正收益，分别为 0.11%、0.24%。

全年来看，2021 年主要策略表现均呈现震荡上行趋势，取得温和正收益。从主要单 一类策略来看，管理期货、股票策略、套利策略、债券策略分别上涨 12.95%、10.92%、 10.19%、9.98%，涨幅均超过或者接近 10%；市场中性策略表现相对落后，全年上涨 4.95%， 主要受到第四季度回撤拖累。从混合类策略来看，多策略、宏观策略表现相对较好，分别 上涨 13.08%、12.07%；FoF/MoM 表现相对温和，上涨 7.01%。

风格变化和规模扩张共振，量化股票超额发生显著回撤

2021 年 9 月份以来，量化股票策略产品平均超额收益出现了近三年以来最大的回撤 水平。根据我们基于朝阳永续净值数据计算的细分策略指数，指数增强私募产品超额收益 在 2021 年 8 月 27 日至 9 月 17 日达到最高点，此后出现持续回撤。截至 2021 年 12 月底， 沪深 300、中证 500、中证 1000 指数增强私募产品平均超额收益回撤幅度分别达到 5.62%、 4.42%、7.04%，2021 年超额收益分别从高点的 14.30%、9.28%、16.72%降至年底的 9.49%、 5.54%、7.61%。上述回撤幅度为近三年最大的一次。

市场风格变化和规模扩张共振导致了此次量化股票产品超额收益的大幅回撤。根据我 们的观察，量化股票超额收益的回撤主要发生在市场风格发生显著变化的阶段。2014 年 12 月，量化私募管理人主要运作市场中性产品，当时大小盘风格的急速切换给市场中性产 品带来了平均 6%以上的回撤幅度；2021 年春节后质量风格急速转弱，也造成了市场上部 分量化管理人超额收益出现较大回撤。

以 2021 年 9 月 17 日为界，分别统计前 90 天和后 90 天不同行业和风格的收益率， 对比发现，多数行业和风格的表现都出现了反转。其中前 90 天表现排名第 1、2、3、4、 6 的行业（有色金属、钢铁、煤炭、基础化工、石油石化）在后 90 天表现分别排名倒数第 5、1、3、4、2 位；而在前 90 天中表现排名倒数第 1、5、8、10 的行业（食品饮料、农 林牧渔、传媒、通信）在后 90 天表现分别排名第第 1、7、2、4 位。前 90 天中表现最好 的中证 500 价值风格（21.8%）在后 90 天中表现最差（-8.9%），前 90 天中表现最差的沪 深 300 成长风格（-9.7%）在后 90 天中表现最好（5.0%）。

另一方面，根据我们前述量化管理人的规模估算数据，量化管理人规模在 2021 年， 特别是第三季度，出现了快速扩张，不少头部量化管理人进行了规模的封闭，表明这部分 管理人管理规模阶段性达到容量上限，策略出现了阶段性的高度拥挤。我们判断，市场风 格的反转，叠加策略的高拥挤度，是 2021 年 9 月份以来出现较大回撤的主要原因。

表现居前的私募管理人业绩统计（分策略、分规模）

以下主要展示 2021 年全年业绩表现居前的私募管理人。本文按照分策略、分规模统 计的框架，对同一管理人旗下所有同策略产品的收益率和最大回撤计算平均值，作为该管 理人的收益率和最大回撤；同时可统计业绩的产品数量需要满足一定的条件，其中除股票 策略（主观）要求至少有 5 只可统计业绩外，其他策略要求至少 3 只产品可统计业绩。

行业展望：配置需求推动发展，量化回归常态

资管新规过渡期结束，配置需求推动私募证券基金占比继续提升

资管新规过渡期结束，去非标和净值化初步完成。资管新规于 2018 年 4 月颁布，但 国内资管行业的去非标进程于 2017 已开启。2017 年第 1 季末，基金管理公司、证券公司 和期货公司（含其子公司）的私募资管产品规模迎来了高点，合计达到 35.4 万亿元，此后 该部分私募资管产品规模一路下滑。截至 2021 年第 3 季末，合计规模下降至 16.5 万亿元， 下降幅度超过 50%；另一方面，公募基金和私募基金，特别是权益型净值化产品，获得了 持续的大幅度增长，分别从 9.3 万亿元、8.4 万元增长至 23.9 万亿元、19.6 万亿元，增幅 分别高达 157.1%、124.7%。

如果仅统计上述三大类产品（即基金管理公司、证券公司和期货公司（含其子公司） 的私募资管产品，公募基金和私募基金），从 2017 年第 1 季末至 2021 年第 3 季末，各类 私募资管产品规模占比从 66.3%降至 27.5%，而公募基金和私募基金规模占比分别从17.4%、16.4%升至 39.8%、32.7%。“两升一降”反映了资管新规过渡期内资管产品的去 非标和净值化初步完成，也说明过去几年资管新规引导的去非标化也是私募证券基金、公 募基金行业快速发展的一个重要原因。

配置需求有望将继续推动私募证券基金在私募基金中的占比提升。2018 年第 4 季末， 私募证券基金在整个私募基金行业中的规模占比下滑至低点（16.8%），但是此后一路回升， 至 2021 年第三季末，该比例回升至 30.78%；在此过程中，其他私募基金规模占比从 14.6% 降至 4.4%，私募股权、创投基金规模占比从 68.5%降至 64.8%。近三年，私募证券基金 成为净值化转型和居民财富配置需求推动下最为受益的私募基金品类。

观察美国私募基金的结构，以二级市场投资为主的对冲基金是第一大品类。 2013~2015 年，其规模占比基本稳定在 50%上下，2016 年以来该比例有所下滑，但仍然 在 40%以上。当前国内居民财富配置主要在房地产市场，我们判断，国内居民财富配置将 更多转向权益类产品，这将在长期内推动私募证券基金产品的规模增长及其占比扩张。

国内量化行业已初具规模，短期需平衡规模扩张和业绩的关系

国内量化私募行业近几年快速发展，已初具规模，但长期仍然存在空间。根据我们在 前文的估算数据，截至 2021 年第 4 季末，国内量化私募管理人管理规模约占整个私募证 券基金行业规模的 1/4，或者 25%。根据 Preqin 此前发布的《2017 Preqin Global Hedge Fund Report》，海外对冲基金资产规模中约有 34%的产品采用量化策略运作。如果参照海 外对冲基金中量化策略产品的规模占比，国内量化私募基金的规模占比已不算低，但从长 期来看也存在继续提升的空间。从交易量占比来看，根据我们此前的估算7，当前量化私募 管理人股票交易量在 A 股中占比约为 15~20%，相对海外量化基金而言仍然偏低。（报告来源：未来智库）

2021 年国内量化股票私募产品的超额收益相比 2019 年、2020 年出现了衰减，少数 “超级头部”管理人衰减显著。根据我们对可辨识其策略类型的量化私募管理人指数增强 产品的业绩统计，相比 2020 年，不同规模区间的量化管理人 2021 年在三大指数增强策略 产品上超额收益全面下滑；相比 2019 年，不同规模区间的量化管理人 2021 年在中证 500、 1000 指数增强策略产品上全面下滑。考虑到国内量化私募管理人量化股票产品主要布局 在中证 500、1000 指数增强策略上，其超额收益在 2021 年是显著衰减的。

另一方面，大型量化管理人呈现了更大的超额收益下降。在量化管理人主要布局的中 证 500、1000 指数增强产品上，100 亿元以上、50 亿元以上管理人 2021 年超额收益下降 的幅度相比全市场管理人的下降幅度更大。且我们观察到的几家“超级”头部管理人在中 证 500 指数增强产品的超额收益排名下降更为明显。

量化私募管理人规模高速增长非常态，短期需平衡规模扩张与业绩的关系，“超级” 头部量化管理人可能需更多考虑基本面类策略。量化私募管理人管理规模在过去三年经历 了高速增长，根据我们的估算，2019~2021 年各年增幅分别高达 77%、182%、78%，远 高于行业规模增幅（三年分别为 20%、68%、50%），目前在行业规模中的占比也达到约 1/4 的水平，在行业中已占据一席之地。管理人短期规模的快速扩张会对其投资管理能力 带来挑战，超额收益面临下降压力。我们判断，未来量化私募管理人管理规模的增长有望 回归行业常态水平。

根据我们观察，目前国内量化私募管理人绝大多数都布局在量价交易型策略上，基本 面类策略占比较低。随着量化管理人管理规模的扩张，量价交易型策略将面临较大程度的 拥挤，特别对于“超级”头部管理人而言，其超额收益的下降幅度较大程度上表明其在量 价交易型策略上遭遇的瓶颈，预计更低频的基本面类策略将成为其未来重点布局的方向。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）