长海股份成长路径、产品布局、盈利与竞争力分析

一体化布局助盈利高且稳，产品差异化铸就长期竞争力。

长海股份为业内稀缺的玻纤全产业链布局企业，盈利能力领先行业。长海前身为 2000 年成立的蓄电池材料研发企业，2002 年起战略转型玻纤制品业务，并自此 深耕玻纤领域。公司成长路径非常清晰——紧紧围绕玻纤产业链上下游协同发展， 以制品起家，通过自建为主、并购为辅（如并购天马集团和天马瑞盛）的方式持 续扩张产能和延伸产业链条，形成从玻纤原纱生产、制品深加工+树脂生产到玻 纤复合材料制造的产业链一体化布局。公司具备全产业链布局优势，并在短切毡、 湿法薄毡两大制品细分领域稳坐龙头地位，玻纤（原纱+制品）盈利能力位居行业 领先地位。 业务结构以 2025 年半年报数据为例，公司玻纤及制品、树脂、玻璃钢制品的收 入占比分别为 77%、22%、1%；毛利构成占比分别为 80%、19%、1%。

公司以玻纤制品起家，在一体化布局过程中，始终基于自身核心能力有序延伸： 向上游原纱延伸时，制品产能维持较高的配比率，纱依托制品端市场优势实现高 效消化；向下游玻纤复合材料拓展时，以树脂业务相协同，通过产业链纵深战略 打造玻纤及复材研发、生产及销售全流程专业能力。 （1）突破原纱自主生产。2006 年引入加拿大外资，投入 2500 万美元进行“年产 3 万吨特种玻璃纤维池窑拉丝项目”的建设，2008 年正式运营，开创我国民营企 业建设池窑的先例。 （2）产能体系升级。2011 年 IPO 上市，2013 年利用募集资金建设年产 7 万吨池 窑，同步扩建制品产能，制品产能与原纱自给率进一步提升。 （3）向下游延伸+拓展树脂品类。2012 年收购常州天马瑞盛，涉足树脂领域，新 增 3 万吨不饱和聚酯树脂产能。2015 年收购天马集团股权，并入其 3 万吨玻纤产 能，同时其生产经营的树脂、浸润剂等化工制剂也是公司玻纤及制品生产重要辅 料；2016 年在天马旗下投资新设常州南海船艇科技有限公司，拓展玻璃钢制品业 务。 经过多年内生外延并举的发展，公司现已形成：40.5 万吨玻纤纱产能，9 万吨短 切毡、7 亿平湿法薄毡（用纱约 2.9 万吨）、1500 万平复合隔板、7200 吨热塑性 材料产能以及 17.5 万吨树脂产能。

不同于龙头企业中国巨石以玻纤纱为立足点向上游延伸，长海选择以制品为核心 纵向整合，长海制品占比始终远超其它玻纤上市公司，我们预计公司 24 年制品 占比在 50%以上。

一体化布局带来综合竞争力的提升，公司盈利高且稳：（1）增厚盈利中枢，降低 原料+中间环节成本。原纱是玻纤制品的成本大头（据长海股份招股书披露，短切 毡、湿法薄毡直接材料成本占比分别在 40%/60%以上，玻纤+制品布局使得公司在 产业链条上占据更多附加值，并减少物流仓储等中间环节成本。（2）生产调配灵 活性强，增强盈利韧性。长海生产玻纤制品所需的原纱、粘结剂等化工制剂实现自给自足，同时这些产品都可单独出售，公司能够根据市场环境灵活调节各环节 产销策略，规避市场风险。如 23 年下半年起玻纤价格战激烈，公司减少原纱外 售比例，进一步加工为制品销售，以保持单位盈利韧性。（3）便于产品性能改进。 一体化优势使得公司贯通粗纱到制品再到复材的针对性产品开发，缩短开发周期， 提高产品性能竞争力。（4）便于客户拓展。长海本部与子公司天马集团客户相关 度较高，客户角度可实现一站式采购，公司角度可实现同步市场开拓、共享客户 资源。

历史看，长海穿越周期稳健成长，真实盈利能力与龙头相当。长海将制品作为盈 利基本盘，原纱提供弹性。当行业景气上行时，玻纤纱占比高的企业利润弹性更 大；当行业景气回落时，长海盈利抗风险韧性更强。2014 年以前长海玻纤制品占 总收入比重在 67%以上，利润率稳定性更为显著。全产业链布局优势之下，长海 扣非净利率已位居行业一梯队，并且近两年公司与中国巨石、泰山玻纤两大龙头 的盈利能力差距有所收窄。25 年上半年长海股份/中国巨石/泰山玻纤扣非净利率 分别为 12%/19%/13%，24 年长海股份/中国巨石/泰山玻纤扣非净利率分别为 9%/11%/5%，公司盈利能力处于行业领先水平。

上轮景气度下行周期，长海底部盈利韧性凸显。据卓创资讯，自 22Q2 开始玻纤 均价单边大幅下行，24Q1 玻纤价格筑底企稳。景气度下行期间长海 盈利底部较同行更厚、波动更小，一方面是因为长海一体化布局的竞争策略，另 一方面长海于 21Q3 新点火 10 万吨产能，新产线规模效应发挥、技术迭代、生产 效率更高，带来综合成本下降，22 年吨成本同比下降 0.5%，同期中国巨石、泰山 玻纤吨成本上升 13.7%、17.7%。

公司长期深耕玻纤制品领域，是玻纤制品细分领域龙头，短切毡、湿法薄毡两大 拳头产品市占率领先。玻纤制品主要包括玻纤织物（具体品种有方格布、网格布、 电子布等）及玻纤无纺制品（主要为玻纤毡，具体品种系列有短切毡、湿法薄毡、 连续毡、缝编毡、针刺毡等）。短切毡、湿法薄毡为公司两大传统优势产品，其中 短切毡约占公司玻纤业务收入的 40%左右。

粗纱/制品环节因生产、需求侧特征形成不同生意模式，周期弹性有差异。 （1）粗纱环节：重资产、强周期、模块化组合式差异化。上游池窑拉丝环节具备 高资金与技术门槛，其核心生产工序（熔化、拉丝、浸润剂应用）本身相对标准 化。粗纱产品的差异化（多种牌号）并非源自完全非标的工艺路线，而是通过玻 璃液配方、拉丝工艺参数以及浸润剂配方的特定组合来实现。走量型低端纱核心 竞争力在于极致的成本管控，价格弹性随行业供需变化显著放大；而风电纱、热 塑纱等高附加值领域，竞争则延伸至配方研发、工艺精度控制、品质稳定性及供 应链响应等综合能力。 (2)制品环节：轻资产、弱周期、工艺路线差异化。制品环节通过织造、化学粘 接、湿法成型等多种截然不同的基础工艺路径对粗纱进行加工，满足下游客户的 定制化需求。其差异化核心在于工艺本身的选择与创新（如短切毡、湿法薄毡、 方格布等工艺原理迥异），这导致制品规格极其繁多（国内超 300 个细分品类）， 应用场景横跨风电、汽车、电子等 28 个主要领域，对厂商的技术服务与客户拓 展能力要求较高。制品盈利模式以收取相对稳定的加工费为主（环节利润通常较 粗纱高 300-400 元/吨），合作形式多采用长协定价，盈利稳定性显著强于粗纱。

长海核心产品附加值较高。历史数据显示，长海短切毡均价约 9300 元/吨，薄毡 均价约 10400 元/吨。泰山玻纤玻纤制品品类丰富广泛，包含毡系列、缝编织物、 多轴向织物、方格布、短切纤维类等，由于泰山玻纤产品结构涵盖高中低端，其 毡类均价在 8000 元/吨左右，短切纤维约 6500 元/吨、方格布约 7000 元/吨。由 此可见，长海两大主力制品的单位价值相对较高，印证其高附加值定位。

长海短切毡产品顺价能力强，制品多采取长协定价，整体稳价能力强。（1）长海 短切毡产品价格为成本加成定价模式，顺价能力强，毛利率稳定。公司短切毡大 部分应用于汽车车顶棚和玻璃钢，2020 年国内市占率超 50%。复盘短切毡均价、 成本及毛利率表现，其均价跟随成本同步变动。2014年之前毛利率中枢稳定在25% 左右；2017-2020 年毛利率中枢提升至 35%左右，单位毛利水平明显提升一个台 阶。盈利能力质的飞跃，充分印证了公司自 2017 年起向上游玻纤纱延伸一体化 战略的正确与成功，2018 年后长海玻纤纱基本实现自给。（2）长海另一拳头产品 湿法薄毡，玻纤纱含量不高，价格与玻纤纱相关度较低，维持稳定。国内湿法薄 毡主要应用于防水卷材、外墙保温以及覆铜板基材等领域。（3）制品长协定价占 比高，稳价能力强。据长海股份投资者问答，公司制品长协客户较多，长协订单 是年度定价模式，因而价格波动幅度小于玻纤纱。

长海以产品质量、服务品质打响“常海”品牌，积累高粘性客户资源。公司自设 立以来一直注重产品质量，建立了严格的质量控制和管理制度。多年积累的玻纤 制品开发与应用经验，使得公司能紧跟市场需求趋势、客户要求变化，调整产品 性能和规格。依靠良好的生产技术、产品质量和服务品质，公司“常海”品牌逐 渐为广大客户所认可，建立起一批高粘性客户群。