乳制品行业供需与价格展望分析

供给端看，当前产能去化方向明确，我们测算得 2024 年我国原奶供给过剩 636 万吨、占总 供给的比例为 13%。

1.供给：产能去化方向明确，26 年有望迎来拐点

从淘牛节奏来看，24Q2 在下游乳企的推动下，上游牧场开始加大淘汰牛的比例、进行了主 动的产能去化（24Q2 合计淘牛 16 万头），24Q3 以来，热应激+饲料采购对于资金需求量 较大的背景下、原奶供给端持续出清，但由于地方政府出台纾困支持政策，加大对牛羊养 殖的支持力度，与饲料供应商积极沟通、为上游牧场提供赊账支持等（据国家农担联盟， 牧场企业土地占用较大，政府有意愿采取措施帮助牧场纾困），叠加 24 年饲料成本逐步下 跌，尤其是青贮饲料的价格大幅下跌 10%-20%，部分减轻了企业的盈利压力，24Q3 奶牛 产能去化速度变慢（24Q3 合计淘牛 6 万头），24 年 9-10 月存栏量环比增加，主要系乳企 控制牧场仍在增长，同时有新增万头大牧场投产，24 年 11 月-25 年 6 月存栏量环比下降， 主要系社会牧场加速出清，且上游牧业已经由淘汰后备牛过渡至淘汰成母牛的产能去化深 水区。

政策/通知密集出台力求稳定基础产能，叠加 2024 年饲料成本&淘牛收益不断走低，拉低上 游牧场的盈亏平衡线。2025 年以来，豆粕、玉米等饲料价格呈现环比回升，活牛价格亦有 所反弹，或将提升牧场淘汰牛的积极性。1）政策层面：随着牧场压力持续扩大、部分产能 陆续出清，2024 年 8 月以来，农业农村部相继召开生产形势座谈会、稳定生产调度会、加 大信贷保险支持的座谈会等高规格会议，并在 2024 年 9 月联合多部门印发通知，从供需两 端为乳制品行业发展提供支撑，具体到执行层面，各地政府积极参与与饲料供应商的协商， 为牧业企业提供一定账期等，通过多种手段助力上游牧业企业、提升优质生产力。2）企业 经营层面：据荷斯坦数据，每千克牛奶的成本构成中，饲料占比 68%（除饲料以外，折旧/ 人工/水电燃油/兽药配种/其他分别占比 15%/8%/3%/4%/2%），饲料成本拆分来看，精饲料 （包括粮食/豆类等）占比 72%、粗饲料（包括青储类饲料/干草类饲料等）占比 27%。目 前玉米、豆粕、苜蓿草的价格均处于历史相对低位，2025 年以来，豆粕、玉米等饲料价格 呈现环比回升，活牛价格亦有所反弹，或将进一步提升牧场淘汰牛的积极性。

从牧业企业的盈利压力来看，此前由于原奶价格下滑，牧场的亏损面加大（尤其是饲料成 本不具备采购优势的小牧场亏损相对更加严重）。据中国奶业协会，2025 年 1 月上游牧场 的亏损面达 90.9%，奶价已经低于奶牛养殖的全成本。通常情况下，牧场主的出清意愿跟 随原奶价格波动。下游乳企陆续与牧场签订 2025 年购销合同，考虑需求仍处于弱复苏阶段， 我们预计将继续推动合作牧场的减产去化，伊利和蒙牛目前暂未降低对于优然牧业和现代 牧业的采购合同量，但降低了对于社会化牧场的采购合同量（据中国奶业协会，2024 年底 乳企拒收量达 10%-15%），我们预计会加速上游牧业企业的退出。总结来看，上游牧场的 产能去化速度虽然偏向温和，但产能持续出清的方向不变。25Q2 进入下游淡季，供需不平 衡的问题强化，原奶价格进一步下行、带动上游出清意愿提升。此外，2025 年银行贷款和 伊利小额贷的额度预计会减少（上游牧场的负债比例不断提升），上游牧场的现金流压力加 大，25Q3 青贮饲料的采购时点仍为关键的观察窗口。 据中国奶业协会，我们测算得 2024年国内原奶供给量为 4759万吨，国内原奶需求量为 4123 万吨，原奶供给过剩 636 万吨、占总供给的比例为 13%。我们假设 25-26 年奶牛存栏/原奶 产量/原奶需求 CAGR 分别为-6%/-3%/+1%，预计行业 2026 年有望重回供需平衡。

2.需求：乳制品消费量尚未触及天花板，结构性机遇仍存

量：政策刺激&渠道下沉&习惯改善&学生奶普及，人均饮奶量具备提升空间

从国内居民的饮食结构来看，我国乳制品人均消费水平尚未触及天花板，政策刺激有望带 动人均饮奶量提升。海外经验表明乳制品终端需求与 GDP 水平相关性较大，据欧睿，24 年代表性国家乳制品消费量对比：澳大利亚 120kg>英国 109kg/法国 101kg>美国 88kg>新 西兰 77kg/意大利 75kg>韩国 39kg/日本 34kg>中国 19kg。

1）乳业消费的区域分布：乳制品销售约 80%在地级市及以下市场，国内液奶总量主要依 靠渠道下沉提升。乳制品的销售结构来看，重点城市/省会城市的销售占比分别为 6.5%/15.1%，地级市及以下市场合计占比 80%左右，因此下线城市的渗透率进一步提升是 乳制品量增的主要来源。国内人均奶类消费量 13-23 年由 11.7kg 增加至 13.2kg，主要由农 村人均奶类消费量的提升拉动（由 5.7kg 提升至 8.9kg），而城市奶类人均消费量在这十年 间变动不大（2013 年 17.1kg vs 2023 年 16.3kg）。19-23 年下线城市无论是常温液奶还是 低温液奶的增速、都要快于上线城市。

2）乳业消费的人口结构：不同于海外发达国家 L 型的乳业消费结构，国内乳业消费的人口 结构呈现 U 型，青壮年饮奶量仍有提升空间。我国的乳业消费结构为 U 型，儿童和老年人 饮奶量相对较多，而青壮年的饮奶频次相对较低，高频饮奶的人群中，26-30 岁群体仅占比 3%/31-40 岁群体仅占比 5%，较高频饮奶的人群中，26-30 岁群体仅占比 9%/31-40 岁群体 仅占比 10%。与此同时，乳制品发展更为成熟的日本和美国，乳业消费的人口结构呈 L 型， 0-15 岁群体的饮奶量相对较多，青壮年与老年人的人均饮奶量差异不大。

3）我国学生奶有待普及：从学生奶覆盖率的角度来看，日本高达 92%，而我国仅 15%。 日本饮食习惯较我国更加西化，战后日本大力推广学生奶，且日本政府从供给端直接对全 产业链各环节的价格进行一定的调控、以保证奶价平稳，维护居民饮奶习惯。据阳光校餐 数据平台，1999 年 12 月确定在沈阳、上海、北京、天津、广州五座城市进行“学生饮用 奶计划”试点的有关工作，沈阳率先启动学生饮用奶计划；2000 年 4 月国家“学生饮用奶 计划”部际协调管理机构成立，同年 11 月学生饮用奶计划在全国正式启动。据《南方奶业》， 2014 年国家召开“学生饮用奶计划”推广工作会议，主要内容为贯彻新出台的《国家“学 生饮用奶计划”推广管理办法（试行）》。2020 年疫情催化公众健康意识提振，中国奶业协 会于 2020 年底制定学生奶推广规划，明确目标：到 2025 年，力争“学生饮用奶”日均供 应量达到 3200 万份，覆盖学生人数达到 3500 万人，强调进一步优化供应基础和扩大覆盖 范围。据广西贺州政府网，全国学生饮用奶在校日均供应量从 2001 年的 50 万份增长到 2023 年的 2775 万份，惠及了 3210 万名学生，覆盖到全国 31 个省、自治区、直辖市。

3.价：常温奶结构升级趋缓，低温奶或可持续渗透

乳制品具备一定的农产品属性，2013 年以后乳制品行业没有整体大幅提价，过去十年中国 奶类单价未能跑赢 CPI。回顾上一轮原奶周期，2016 年伊利和蒙牛的收入端均实现反弹， 量增的核心动力来源于渠道下沉，价增的核心动力来源于产品结构升级（据伊利公告，2016 年产品结构升级的贡献比例为 6.2%，2016 年金典收入同比+18%，高于同期基础白奶 8% 的收入同比增速，带动产品结构向上拉升），原奶价格也会对吨价造成一定影响。本轮周期 中，产品结构升级的逻辑有所弱化，不同于过去乳制品行业中出现了金典、特仑苏、安慕 希等销售体量过百亿的现象级大单品，近两年常温白奶的产品创新相对有限，但低温产品 渗透率仍有提升空间、或带来一定的产品结构升级逻辑。 目前中国处于“常温白奶-酸奶-鲜奶/奶酪”的品类发展中后期，主要为结构性增长机会。 从零售口径看，2024 年国内乳制品行业总量为 3578 亿元（据欧睿）。常温奶自 2015 年后 有所降速，近 5 年市场规模 CAGR 为 5%、低于低温奶近 5 年市场规模 CAGR（8%），低 温奶的目标群体追求冷藏的口感与最低限度的营养物质受损程度。从产品售价角度看，低 温产品比常温产品贵 20%-30%，且低温奶内部仍有结构升级的逻辑，新乳业的高端产品唯 品和 24 小时系列的收入增速明显快于其他产品。