如何看待资管公司平台化发展？

技术能力逐步成为服务零售客户的重要差异，资产管理与财富管理的界限 继续模糊，推动资管科技平台向财富管理领域延伸。

1.资管公司的平台化是指资管业务的各业务环节嵌入 科技平台运行

资管公司的平台化是指资管业务的各业务环节嵌入科技平台运行。围绕资 管客户获取和管理服务、投资组合构建、投资组合管理和交易、投后风险管 理等全链条，打造资管科技平台，将业务逻辑内嵌入资管科技平台全链条， 实现公司业务的平台化。 全球领先的资管公司正在积极推动平台化的进程。根据麦肯锡调研，全球 领先的资管公司正在积极推动平台化的进程。销售和营销领域是数字化战 略落地的重点，已经有 60%的领先资管机构开始推动数字化直销平台的建 设，40%的领先资管机构开始推动 B2B2C 分销数字化举措的实施。此外， 值得关注的是已经有 36%的资管公司开始推动数字化在投资管理领域的应 用。此外风险/合规管理、客户运营也是全球领先资管机构在中后台领域数 字化的重点。

2. 提升经营效率的要求下，起源于各业务环节的科技平 台最终均走向全能化和对客

2.1. 起源（1980-2000）：金融产品创新背景下风控和定价环节的 平台化是资管机构平台化的起点

美国的金融自由化进程推动了金融产品创新与产品结构化，对于资管机构 的风险认识、定价能力提出新的要求。1）1971 年布雷顿森林体系的解体以 及 1980 年“Q 条例”的废除，推动了美国金融自由化的进程，通货膨胀下银 行的负债压力、汇率及利率风险对冲的需求以及居民对抗通胀的财富管理 需求催生了包括资产证券化产品、衍生品以及货币基金等各类金融产品创 新。2）金融产品创新与结构化对于产品的定价、风险评估提出了更高的要 求。以贝莱德的 Aladdin 为代表的风险管理平台、以高盛的 SecDB 为代表 的资产定价平台应运而生。

2.1.1. 贝莱德的 Aladdin 起源于抵押贷款的风险管理

抵押贷款业务的失败经历使贝莱德的创始人芬克更为重视认识和评估风险。 贝莱德的创始人芬克曾任职于第一波士顿的固定收益部门，负责构造和交 易抵押贷款支持的证券包，一度成为了第一波士顿盈利最强的业务。然而 1986 年，由于交易员错误的预期利率上行而持有大量证券化债务头寸，抵 押贷款业务给公司造成了 1 亿美元的损失。1988 年芬克离开第一波士顿成 立贝莱德，并将风险管理放在核心位置，意于使用复杂的分析更为精准而全 面地评估持仓。 住房抵押贷款等新兴金融产品的价值取决于大量宏、微观因素，需通过平 台满足对风险管理的数据和算力需求，Aladdin 应运而生。华尔街新兴金融 产品，以住房抵押贷款产品为例，其价值取决于很多因素，包括违约概率、 利率走势、贷款者提前还款概率等，其中违约概率又取决于房主的特征、周 边社区和宏观因素等。抵押贷款证券产品又由众多底层的抵押贷款构成，每 一笔贷款都有其特定的风险因素，这些风险因素之间还存在复杂的相关性。 为满足对抵押贷款产品风险认识和评估需要，贝莱德购买了一套 Sun 工作 站，开始了早期风险管理平台建设的探索，即最初的 Aladdin 系统。Aladd in 最初用于对抵押贷款债务进行定价，此后为了对整体资产组合进行实时评 估，还需了解每只证券的头寸，管理头寸和交易的系统也被植入 Aladd in。 客户的风险管理需求推动了贝莱德出售其平台。当美国抵押贷款市场在 1994 年经历崩溃时，其他资产管理公司对贝莱德分析能力的需求提升，希 望通过 Aladdin 诊断其自身的投资组合。贝莱德很快意识到其客户面临的问 题正是公司自身面临的问题，将 Aladdin 使用范围扩大到某些客户。第一个 是通用电气，该公司在1994年出售了陷入困境的经纪公司Kidder Peabody， 但不确定如何为资产负债表上的资产定价。随着时间的推移，贝莱德开始将 分析作为风险和分析平台提供给其机构客户，并将其扩展到包括各种咨询 服务，最终包括整个 Aladdin 平台。以 Aladdin 平台为基础该公司于 2000 年 正式推出了贝莱德解决方案(BlackRock Solutions)。

2.1.2. 高盛的 SecDB 平台起源于商品部门的衍生品定价需求

高盛的 SecDB 平台起源于货币期权交易员的衍生品定价数据库需求，最终 扩展至整个公司。1）SecDB 在高盛内部的运作始于 J.Aron（高盛开展商品 业务的部门）货币期权交易员马克·斯皮尔克寻求一个能够灵活添加新衍生 品的定价数据库。J.Aron 开始组建一个工程师团队来研究计算机模型。 SecDB 最初被设想为该公司在 J. Aron 的外汇交易业务的风险管理平台， 该平台将使 Goldman Sachs 能够持续了解任何库存头寸的潜在损失。 SecDB 于 1992 年首次推出，在货币和大宗商品领域被证明是成功的后，1993 年 SecDB 扩展到 J.Aron 的大宗商品柜台。随着时间的推移，SecDB扩 展到 J. Aron 的其他部门，最终扩展到整个公司。2）一方面，高盛的交易员 可以从他们的计算机访问 SecDB，并使用该系统来衡量与给定头寸相关的 损失风险，以对头寸在不同未来情况下的表现进行情景分析，甚至确定向交 易对手收取的价格。另一方面，Goldman Sachs 在公司范围内的风险职能部 门可以使用 SecDB 来汇总整个公司的交易风险。3）SecDB 帮助高盛在金 融危机期间有效防范了次级抵押贷款挂钩的证券风险。

2.2. 延伸（2000-2008）：托管业务竞争加剧，推动托管环节通过平 台化提升服务广度和效率

托管业务向主经纪商延伸，争夺市场份额的竞争下托管系统功能完善化， 推动托管平台的发展。1）托管业务争夺市场份额和可利用的规模经济的竞 争推动了托管行业收购主经纪商业务。以前只能做多头的经理人和养老基 金越来越多地使用期货和衍生品，对传统托管人的能力构成了挑战，收购主 要经纪商带来了这种能力。2）争夺市场份额的斗争推动中后台经纪系统设 计的整合过程。新的系统要求包括能够容纳新的附加工具，例如对冲基金交 易工具，推动了托管平台化和功能完善化。在前台订单管理、市场数据和分 析越来越需要每个资产类别的订单管理系统的可用性，市场数据系统需要 全球化和整合。在中台，仓位保持、风险管理、合规和损益会计，都需要进 一步整合。基金经理需要风险管理分析，涵盖其所有基金中的所有头寸。在 后台，市场数据、参考数据、清算和结算以及对账也被要求整合到单一系统 中，基金要求功能涵盖所有交易证券。3）主要经纪人花费了大量资金来实 施更复杂的面向客户的系统。交易技术和多资产执行是竞争的焦点。高盛、 美国银行、花旗集团和摩根大通等机构一直在开发或收购合并的多资产执 行平台，提供直接市场准入（DMA /Direct Market Access）、算法交易系统、 市场数据、投资组合管理、实时风险管理工具等。交叉销售的服务范围越广， 实现收入最大化的机会就越大。

2.2.1. 高盛通过收购获得执行清算平台 RediPlus

2000 年，高盛为了进入零售业务收购 Spears，并获得其执行清算平台 RediPlus。高盛的股票部门一直挣扎在亏损边缘，担心缺少零售业务会使其 在竞争上处于严重不利的位置。为了增加订单流量，提升价格发现能力， 2000 年高盛收购了 Spears。Spears 是纽约和美国交易所最大的专业化公司， 主要为当地经纪商提供清算及交易服务，纳斯达克的 3000 多只股票提供做 市功能并且为 20000 个账户提供服务，而高盛只提供 380 只股票做市。收 购使高盛获得了 Spears 的执行清算平台 RediPlus。

2.2.2. Amundi 的母行之一法国农业信贷银行通过收购获得管理账户平台

2000 年代初对冲基金行业增长的阶段，Amundi 的母行之一法国农业信贷 银行（Crédit Agricole）收购了一家名为 Ursa 的对冲基金平台业务，2006 年推出管理账户平台（MAP /Management of an Accounting Practice）。金 融危机期间,多经理人行业正在转向定制解决方案，管理账户平台与另类多 管理业务合并。机构客户希望以各种形式代表他们管理定制解决方案，可以 是咨询委托、对冲基金的专用基金或单独管理的账户。Amundi 认为，现代 对冲基金业务必须通过平台构建投资组合和引导、构建能力来增加价值，而 不是提供最好的对冲基金的旧模式。包括保险公司和养老基金在内的机构 投资者占 Amundi AI 投资资产的近 95%，而金融危机前仅占一半。

2.3. 扩张（2008-2015）：金融危机对用资业务的严监管要求，推 动交易环节的平台化尝试

2.3.1. 金融危机对用资业务的严监管要求推动平台向交易撮合扩张

2008 年金融危机后推出的《多德-弗兰克法案》等监管法案对用资业务的监 管加强,促使资管机构大力推进电子交易平台的建设。2008 年金融危机后， 美国金融监管趋严，并于 2010 年推出《多德-弗兰克法案》，该法案规范了 场外 FICC 合约的发展。管理银行交易和资本的新规定意味着历来买入和卖 出客户大部分资产的银行现在持有的证券越来越少。公司债券的交易商库 存已从金融危机前的水平下降了 70％以上。这促使一些大型资产管理公司 加大对电子交易的投资。包括贝莱德、高盛在内的金融机构一直在尝试通过 建立自己的 “单一交易商” 电子交易平台来交易公司债券的新方式。但是 债券市场的大多数人对银行运营的平台不信任，他们正在等待一个 “多交 易商”交易场所，该交易场所可以像交易所股票易手一样匹配债券的买入和 卖出订单。

贝莱德曾尝试建立单一经纪商平台，最终选择与债券平台运营商合作实现 交易执行。Aladdin 交易网络于 2012 年春季启动，贝莱德的意图是鼓励投 资者直接相互交易，这可能意味着他们绕过充当交易中间人的交易商银行。 由于单一经纪商平台难以获得市场认可，贝莱德的努力仍处于初始测试阶 段，但进展缓慢，每天的交易很少。2013 年，贝莱德宣布与公司债券平台 运营商 MarketAxess Holdings Inc 合作，使 60 名贝莱德客户能够直接通过 MarketAxess Holdings Inc 进行交易。随着 MarketAxess 交易门户网站的加 入，贝莱德搁置了自己平台的开发。2014 年，贝莱德进而与交易平台运营 商 Tradeweb Markets LLC 合作，将债券和衍生品的价格纳入贝莱德的交易 和风险管理系统。在新联盟下，Tradeweb 网络中约 40 家证券和衍生品交易 商将在贝莱德 Aladdin 交易网络的屏幕上公布其抵押债券、美国国债和利率 互换的价格。 2012 年高盛推出名为 GSessions 的高收益公司债券电子交易平台。在投资 者对“多交易商”交易场所的期待下，高盛与其他银行接触，要求其加入其 “GSessions” 平台，甚至提议将该平台移交给独立运营商。随着历史性牛 市的结束，吸引其他银行加入 GSessions 的举措没有成功，2014 年高盛已从 电子债券交易平台悄然撤出。

此外，高盛将执行股票及衍生品交易的 RediPlus 发展为多经纪商平台。在 佣金暴跌、股票交易量萎缩以及卖方必须花费的现金总额减少的情况下， 2013 年高盛将 REDI 分拆给了五位新投资者，REDI 的资产即是 RediPlus 执行管理系统。RediPlus 提供算法访问权限，并将订单路由到交易场所和经 纪商，允许买方交易股票、期货和期权。投资者包括经纪商美国银行、巴克 莱、城堡证券、法国巴黎银行以及私募股权公司光年。新的独立 REDI 是高 盛的一项战略举措，该公司致力于作为一个独立的多交易商平台。通过组建 财团支持 REDI 业务的进一步增长，并将其业务范围扩大到更多的客户、地 区和资产类别。

2.3.2. 严监管对用资业务的影响，推动机构定价、风控平台的对客

高盛通过向客户开放 SecDB 从客户那里赢得更多业务。2013 年 SecDB 通 过一个名为 Marquee 的平台提供给高盛的机构客户。Marquee 是一系列基 于 Web 的应用程序，旨在提供交易理念和分析等增值内容，标志着 Goldman Sachs 数字化之旅的又一个里程碑，它加深了公司的客户关系，并 巩固了其作为技术创新领导者的地位。其中许多工具是以基于 Web 的应用 程序的形式提供的，客户可以自行定制和操作。

2.4. 全面化（2015 年至今）：技术能力在资管业务的各环节形成 差异，推进资管平台功能的全面化以及全能平台的对客

技术能力逐步成为服务零售客户的重要差异，资产管理与财富管理的界限 继续模糊，推动资管科技平台向财富管理领域延伸。专业投资者一致认为， 随着科技在公司的差异化与成功中扮演了更重要的角色，资产管理和财富 管理之间的界限继续模糊，产品管理和分销的架构协同有望进一步提升效 率。资管机构在产品广度和通过技术向高净值个人提供优质客户服务的经 验方面更具优势，将资管科技平台向财富管理领域延伸，巩固销售渠道，新 增收入来源。 同时，利润萎缩推动资管公司对外包系统的需求，有实力的资管龙头纷纷 将科技平台对客销售。面对利润率萎缩和费用下降，大多数资产管理公司无 法在内部开发创新技术，中型资管公司也开始考虑通过外包全部或部分 IT 系统和运营职能来优化其运营模式。本阶段，包括 State Street、Pimco 和 Amundi 在内的基金管理人均向数字投资平台注资，希望效仿贝莱德的科技 业务，在市场下跌时带来新的收入。并且考虑到这些资产管理公司希望通过 外包削减成本，但不愿将关键职能委托给由该行业最强大的竞争对手控制 的平台。State Street 于 2018 年收购了拥有 300 个资产管理客户的科技公司 查尔斯·里弗。2021 年 Amundi 成立 Amundi Technology，加速平台的设计、 开发、推广和商业化，推出 ALTO 系统。

2.4.1. 贝莱德通过并购将 Aladdin延伸至财务顾问服务以及另类资产管理

贝莱德通过并购将 Aladdin 延伸至财务顾问服务以及另类资产管理，同时 不断完善其企业系统功能。贝莱德在 2015 年收购 Future Advisor，2016 年 Aladdin 平台开始协助为财务顾问提供投资组合构建专业知识，Aladd in 团 队基于相同的数据和风险模型打造面向财富管理机构的 Aladdin Wealth。 2019 年，为提升另类投资上的管理能力，贝莱德收购了全球领先的端到端 另类投资管理软件和解决方案供应商 eFront。eFront 帮助投资者管理另类 投资生命周期，从尽职调查和投资组合规划到绩效和风险分析。Aladdin 在 此基础上打造了 Aladdin Alternatives，聚焦于服务私募股权、房地产投资、 银行和保险领域的投资者。2024 年，贝莱德收购 Preqin。Preqin 提供私募市 场的数据和见解，涵盖私募股权和债务、风险投资、对冲基金、房地产、基 础设施和自然资源。随着资产管理公司寻求向私募市场数据业务扩张，该交易将为其投资技术增加高度互补的数据业务。贝莱德表示将把 Preqin 与自 己的 Aladdin 软件合并，但 Preqin 也将继续作为独立服务提供。此外，贝莱 德不断完善其企业系统功能，支持一系列业务职能和流程，将风险分析、投 资组合管理、交易和运营工具整合到一个系统中。

2.4.2. Amundi 将其 MAP 推广至 UCITS 分销

Amundi 将其 MAP 推广至 UCITS 分销，并与 Murex 合作提供场外衍生品 解决方案。1）自 2010 年法国农业信贷银行资产管理（AM）和兴业银行合 并以来，Amundi一直将其信息系统作为其成功的关键。该集团在其收购的 管理公司，特别是先锋中实施了其系统。2）Amundi自 2016 年开始在 Amundi Services 的旗帜下向第三方推销其解决方案。Amundi AI 看到了私人银行客 户对 UCITS结构的需求，因此计划推出 UCITS平台来满足市场需求，UCITS MAP 侧重于分销。2）2025 年 Amundi Technology 和 Murex 合作向投资组 合经理提供综合报价，该报价结合了 ALTO 的多资产类别功能和 Murex 的 场外衍生品前后背解决方案。客户将受益于 Murex 对场外交易工具的广泛 覆盖范围及其强大的功能，此外还将利用 ALTO 的开放架构，包括其与 Murex 平台 MX.3 的无缝集成，该平台为处理场外衍生品提供了高级工具， 例如回报建模、交易生命周期管理和深入的风险分析，以提高运营效率并实 现更准确的估值。