日本资管公司财务表现及发展策略是什么？

在日本投资信托行业发展低迷和国内投资环境恶化时期，头部资管公司普遍通过 全球扩张寻找第二增长曲线，其海外扩张方式和节奏也存在一定共性。

1.财务表现：盈利能力跟随市场周期震荡上升

日本资管公司营业收入受市场周期波动影响较大。营业收入方面，2006-2023 年 期间，野村资管、大和资管、日兴资管的营业收入分别以 2.6%、1.6%、0.5%的 年化增速增长至 1462、769、796 亿日元。分阶段来看，三家头部资管公司均呈 现出收入跟随市场周期波动的趋势，2003-2007 年受益于股市上行和居民资产迁 移达到阶段性高点；2008-2012 年全球金融危机影响下收入增长几乎停滞；2012- 2016 年后随着股市反弹、日本央行购买 ETF 和第三支柱养老体系改革带来增量 资金流入，收入进入稳步上升通道；2017 年后由于竞争加剧和被动化投资兴起 带来综合费率下行，规模增长并未有效兑现为收入。净利润方面，稳定的成本管 控下利润增速高于收入，2006-2023 年期间，野村资管和大和资管的净利润分别 以 3.1%、1.9%的年化增速增长至 282、119 亿日元，日兴资管受益于持股公司利 润分配带来营业外收入增长，利润增速显著更高且持续性更强，2006-2022 年期 间净利润以 3.6%的年化增速增长至 178 亿日元，但 2023 年受管理费用和营业外 支出大幅增加影响，净利润同比-53.0%至 84 亿日元。

成本管控和规模效应兑现推动盈利能力实现显著提升。从盈利能力来看，最近十 年随着收入进入稳步上升阶段，在较强的成本管控和规模效应显现下，三家资管 公司的净利率和 ROE 均实现显著提升，2012-2023 年期间，野村资管、大和资管、 日兴资管的净利率分别提升 12.2、5.9、5.4pct 至 19.3%、15.4%、10.5%，ROE 分 别提升 38.4、8.5、1.8pct 至 46.9%、28.5%、7.9%。其中日兴资管得益于海外扩 张带来持股公司利润分配增加，2012-2022 年期间净利率增速显著高于另外两家 资管公司，但同样因为资本补充导致 ROE 中枢相对更低。

2、海外扩张：以全球化布局寻找第二增长曲线

在日本投资信托行业发展低迷和国内投资环境恶化时期，头部资管公司普遍通过 全球扩张寻找第二增长曲线，其海外扩张方式和节奏也存在一定共性。从扩张方 式来看，主要包括三类：1）通过并购、战略合作、直接成立子公司等方式完善 全球分销网络；2）通过战略投资、成立合资公司等方式开拓在新兴市场的资管 业务；3）通过与全球资管公司合作增强投资管理能力和产品创设能力。从扩张 节奏来看，资管公司大多从 20 世纪 80 年代开始以美国、欧洲等发达资本市场作 为全球化进程起点，而后逐渐辐射至亚太地区，其中新加坡、澳大利亚、印度、中国等新兴市场是近十年布局重心。 20 世纪 80 至 90 年代以美国、欧洲等发达市场为起点，通过在当地成立子公司的 方式开启全球化进程。从日本三家头部资管公司的经验来看，其全球化进程普遍 起始于 20 世纪 80 年代初，且均以美国作为全球扩张首站，其中野村资管于 1981 年率先成立了美国子公司，大和资管和日兴资管于 1984 年成立了美国子公司， 此后到 1990 年前，三家资管公司陆续在英国、欧洲、中国香港等发达国家和地 区成立了子公司。整体来看，在 1980-1990 年期间，日本资管公司主要通过在发 达市场成立子公司初步搭建起全球分销网络，扩张范围较为局限且方式相对单一。

1990-2010 年期间全球扩张重心转向亚太地区，扩张方式仍然以成立子公司为主。 1990 年起，三家资管公司布局重心开始转向亚太地区，陆续在新加坡、澳大利 亚、马来西亚等国家成立子公司捕捉亚太资管市场增长机遇；此外，2007 年日 兴资管投资融通基金并持有其 40%的股权进军中国资管市场。整体来看，在 1990-2010 年期间，日本资管公司开始拓展全球扩张区域至亚太地区，但扩张方 式仍然以在当地成立子公司为主。

2010 年来海外扩张仍然聚焦于亚太地区，但方式逐渐多元化。2010 年来，三家 资管公司仍然以亚太地区作为布局重心，但开始灵活运用收购、成立合资公司、 战略合作等方式进行布局：1）通过收购完善亚太地区分销能力，例如 2010 年大 和资管收购新生资产管理（印度）和新生信托公司（印度）并变更为其印度全资 子公司；2011 年日兴资管收购澳大利亚资管公司 Tyndall Investments，更名为新 西兰日兴资产管理有限公司；2014 年野村资管收购 ING 集团中国台湾资管公司 并更名为野村资产管理台湾有限公司；2）通过成立合资公司开拓在新兴市场的 资管业务，例如2011年野村资管和印度最大的寿险公司Life Insurance Corporation of India（LIC）成立了合资企业 LIC NOMURA Mutual Fund Asset Management Company，开始在印度开展投资管理业务；2014 年野村资管和深圳华夏人合资本 管理有限公司成立合资公司，即深圳东方人合股权投资基金管理有限公司，开始 在中国开展私募股权业务；3）通过战略合作扩大销售渠道，例如 2011 年日兴资 管和星展银行建立战略联盟，加强投资团队以及扩大在亚太地区的分销覆盖面。

除并购扩张外，2010 年来日本资管公司还通过与全球领先的资管公司合作增强 投资研究能力和产品创设能力。除了收购和新设子公司开拓在海外市场的资管业 务以外，日本资管公司还通过与全球领先的咨询公司及投资管理公司合作，提高 产品开发能力和投资管理能力，例如 2015 年日兴资管和全球风险研究咨询公司 欧亚集团合作，提升在新兴市场的投资管理能力；2016 年野村资管与野村控股 收购的美国资管公司 American Century Investments（ACI）合作，利用 ACI 的专 业能力开发新的投资策略和产品体系；2019年大和资管和美国ETF提供商Global X 合作成立合资公司 Global X Japan，加强 ETF 产品开发能力。

3、产品创新：围绕两大客群需求优化产品结构

在经济下行周期中，日本居民投资偏好的改变也深刻影响了资管公司的产品布局 思路，在出海和本土高股息投资策略盛行时期，日本资管公司普遍加大了对于海 外资产的配置，同时在本土资产中则选择以高股息、J-REITs 等派息稳定且收益 较高的产品为主要布局方向，这一点在此前野村资管规模前十大 ETF和主动权益 基金中也能够得到验证。除此以外，随着财富呈现出向老年人集中的趋势和贫富 差距拉大，日本资管公司以老年人和富裕人群为主要服务对象，围绕两大客群 需求进行产品创设，例如面向中高净值人群的 Fund Wrap 账户、养老金计划专 用的低费率产品以及满足老年人定期分红需求的月度分红型产品等。 Fund Wrap 账户根据客户偏好定制资产配置方案，满足中高净值客户分散化投 资需求。Fund Wrap 类似于全权委托投资咨询服务，销售顾问根据客户的投资偏 好和风险承受能力定制资产配置方案，由资管公司全权管理并定期提供业绩报告。 从大和资管的经验来看，2007 年大和证券集团推出 Fund Wrap 业务，以大和证券 为销售公司，投资于大和资管旗下的投资信托，最低投资额为 300 万日元，从而 满足中高净值客户分散化投资的需求。大和证券集团将 Fund Wrap 视为能够为集团创造稳定收入的核心业务，自业务推出以来， 大和资管不断完善 Fund Wrap 投 资信托产品序列，目前已经成为大和资管旗下除 ETF 外最重要的产品线，截至 2024 年 6 月，大和资管旗下拥有 38 只 Fund Wrap 产品，底层资产包括股票、债 券、REITs、指数等，投资区域涵盖本土和海外资产，合计管理规模达 3.97 万亿 日元。Fund Wrap 账户服务费大多在 0.5%以下，加上所投资基金的管理费率后实 际承担的费率在 1.5%以下，费率相对较低。

以费率更低的缴费确定型养老金专用基金撬动养老客户市场。2001 年日本政府 颁布《缴费确定型养老金法案》，引入了 DC 养老金计划，面对养老金市场巨大 的发展潜力，日本资管公司普遍发行了缴费确定型养老金计划专用基金，并通过 免收销售佣金、降低管理费用的方式吸引养老资金。从野村资管的经验来看，目 前野村资管提供 48 只缴费确定型养老专用基金，均为指数型基金，资产类别包 括股票、债券、REITs 和平衡型基金等，各个类别均覆盖日本国内和海外资产， 产品均不收取销售渠道费用，管理费用基本在 0.3%以下，低于非养老金计划的 同类基金，截至 2024 年 6 月，野村资管旗下养老金专用基金资产规模达 2.32 万 亿日元，成为公司在下行周期中资管规模增长的重要贡献。

以月度分红型基金满足老龄化背景下居民对于定期配息产品的需求。基于老龄 客户对于确定现金流收益的需求，日本资管公司创设了定期分红产品，包括月度 分红、一年两次分红、一年一次分红等多种类型，其中以月度分红型产品最受投 资者欢迎。从日兴资管的经验来看，其在 2003 年成立了两只月度分红型基金， 分别为投资于全球大类资产的“资产三分基金（房地产、债券、股票）”和投资 于海外债券的“高利率发达国家债券基金”，每月每万日元稳定分配20-30日元的 现金红利。此后公司不断完善月度分红型产品序列，并针对同一产品推出支持不 同币种申购的类型，截至 2024 年 6 月末，日兴资管旗下存续的月度分红型产品 共 40 只，存续规模达到 10020.50 亿日元，且目前规模较大的产品基本成立于日 本股市下跌周期，成为公司在资管行业低迷时期实现资金流入的重要产品线。

4、集团协同：整合内部资源完善综合服务能力

1998 年日本颁布《金融体系改革法》，彻底放宽各项金融业务之间的限制，标志 着金融业进入混业经营的时代，随着金融自由化和全球化的深入，金融机构通过 频繁并购和重组，形成多个综合金融集团，当前日本大型资管公司大多为金控集 团旗下子公司。在外部竞争压力下，资管公司大多通过集团内资源协同提高竞 争优势，从头部资管公司共性来看，集团协同主要实现两个目的：1）在日本以 券商、银行等金融机构代销为主要方式的销售格局中，依托集团内分销网络实 现规模扩张；2）协同集团兄弟公司进行多元化业务布局，在扩大收入来源的同 时，弱化周期波动对于盈利的影响。

野村资管协同集团资源打通养老金计划服务链条，为养老金客户提供综合金融 服务。2001 年 DC 养老金计划的引入为资管市场带来增量资金，养老金通常委托 第三方机构进行管理，在其运作过程中涉及三类服务机构，一是运营管理机构， 包括投资相关运营管理机构和记录相关运营管理机构，前者负责接受客户委托， 为客户提供产品信息、投资者教育等，后者负责记录和保存会员信息等；二是资 金管理机构，负责收取和管理委托资金，根据运营管理机构的投资指示进行金融 产品的买卖和支付等，主要由信托银行担任；三是投资产品提供机构，负责为个 人养老金提供合适的金融资产，主要由资管公司担任。

野村集团将养老金业务服务内容细分为方案设计、产品筛选、信息通知、信息记 录、信托服务、产品提供和投资者教育等七大环节，每一环节均由集团各子公司 负责，从而实现集团资源协同，为客户提供综合解决方案。 1）方案设计：由野村控股和野村综合研究所成立的合资企业野村基金研究与技 术有限公司（Nomura Funds Research and Technologies）负责，根据客户特点设计 最合适的方案。 2）产品筛选：由野村 DC 计划有限公司（Nomura DC Planning）负责，基于野村 基金研究与技术有限公司和标准普尔对于投资信托的管理评估和分析，从各资管 公司提供的产品中进行评估和选择。 3）信息通知：由野村基金证券有限公司（Nomura Fundnet Securities）和野村 DC 计划有限公司共同负责，野村基金证券有限公司作为运营呼叫中心，野村 DC 计 划有限公司提供产品和投资信托价格等信息。 4）信息记录：外包给日本投资者解决方案和技术有限公司（Japan Investor Solutions and Technologies），由其为客户提供定期报告和记录管理服务。 5）信托服务：由野村信托银行（Nomura Trust and Banking）负责，包括管理客 户资产以及执行日本投资者解决方案和技术有限公司收到的客户委托。 6）产品提供：由野村资管（Nomura Asset Management）负责，野村资管设立并 管理投资信托资金，实现客户长期资产增值。 7）投资者教育：由野村证券（Nomura Securities）负责，通过网站、出版物、研讨会等形式为客户和企业提供投资者教育，同时负责维护客户关系。

养老金计划推动野村集团服务客群和投资信托 AUM 规模快速增长。野村集团不 仅受托管理 DC 养老金计划，同时也为其他资管机构管理的养老金计划提供投资 信托产品，得益于养老金规模增长和野村集团在养老金投资领域的领先实力，集 团服务客群和 AUM 规模实现稳步增长。据野村控股财报披露，截至 2004 年 3 月 末，野村集团受托管理 59 个养老金计划，服务 18.5 万名参与者，并为 153 个养 老金计划提供产品，为 DC 计划提供的相关投资信托资产规模达到约 390 亿日元； 截至 2006 年 3 月末，集团受托管理 187 个养老金计划，服务约 28 万名参与者， 并为超 400 个养老金计划提供产品，为 DC 计划提供的相关投资信托资产规模达 到约 1300 亿日元。

大和证券集团通过成立合资公司大和住银布局养老金业务。1999 年，大和投资 顾问有限公司、住银投资顾问有限公司以及 SBIM 投资信托有限公司合并成立大 和住银投信投资顾问有限公司。养老基金管理是大和住银的优势领域，公司的养 老金业务在早先年的 AUM 规模结构中占比达到 60%以上。自成立以来，大和住 银多次在由评级和投资信息公司（R&I）发布的对于资管公司养老基金管理能力 综合评估排名中获得第一，基于其在日本价值股票基金管理方面的专业性，大和 住银成为日本邮政选中的唯一一家日本国内机构，负责管理其邮政储蓄和邮政人 寿保险基金之中的日本股票部分，同时，公司还被授权管理邮政人寿保险基金的 外国股权部分。除了与日本国内机构合作以外，大和住银也同美国资管公司普信 金融建立了战略合作伙伴关系，此合作提升了大和住银的全球管理和研究能力， 并推动大和住银以此为基础建立起良好的海外养老基金管理体系。

除养老金业务外，大和证券集团通过布局不动产资管业务弱化资本市场波动对 于集团盈利的影响。大和证券集团于 2009 年开始布局不动产资管业务，大和不 动产资产管理公司和 Samty 住房投资公司为不动产资管业务的主要子公司。自2009 年以来，大和不动产资管业务持续发展，目前主要管理 5 类不动产类型，包 括写字楼、住房、医疗保健、物流以及酒店；截至 2022 年，住房和医疗保健、 写字楼类型的不动产资产管理规模占比分别达 50%和 34%，成为不动产资管业务 的投资重心。集团在战略层面坚持推进不动产业务，强化不动产资产管理能力， 2011-2022 年，不动产资管业务主要公司的 AUM 持续增长，由 0.31 万亿日元增 至 1.37 万亿日元，年化增速达 14.4%。

日兴资管早期借助日兴证券销售渠道实现规模扩张。日兴资管最初为日兴证券旗 下的资管子公司，在投资信托销售上高度依赖日兴证券的零售分销渠道，截至 2009 年 3 月，日兴证券贡献了日兴资管国内投资信托（ETF、MMF 及 MRF 除外） 销售额的47.3%；截至2011年9月，日兴资管国内投资信托（ETF、MMF及MRF 除外）54.9%的保有量集中于日兴证券渠道，日兴证券领先的客户资源优势为资 管子公司初期规模积累奠定了良好的基础。尽管在股权结构变更后，日兴资管不 再是日兴证券旗下子公司，但两家公司仍然在投资信托销售上保持着紧密的合作， 为日兴资管规模扩张起到了持续的推动作用。 日兴资管在股权变更后依托住友信托银行的机构客户资源实现服务范围扩大。 2009 年住友信托银行收购日兴资管，两家公司通过优势互补的方式实现资管规 模扩张。住友信托银行主要为私人养老基金、公共基金和其他广泛的国内外机构 投资者提供各种资产管理服务，截至 2010 年 3 月末，住友信托银行来源于国内 机构客户的资产规模达到 27.89万亿日元，占总 AUM比重达到 95.7%，在机构客 户领域建立了领先优势；日兴资管则在零售端分销渠道上具备优势，其不仅拥有 证券公司销售渠道资源，同时与日本 90%以上的地区性银行和日本邮政建立了分 销关系，并在海外具备完善的分销网络，收购完成后两家公司在客户资源上形成 互补，形成相对均衡的客户结构，实现服务范围扩大。

5、管理体系：组织管理体系改革提升经营效率

除海外扩张和产品及服务创新扩大收入来源以外，日本资管公司还通过缩减成 本开支提高经营效率，从大和资管的经验来看，主要是通过薪酬机制改革、优 化产品数量和业务范围、强化资管团队能力实现降本增效。 优化薪酬制度，提高基金业绩在薪酬体系中的重要性。2003年 3月，大和证券集 团首次发表员工薪酬制度改革方案，将从以下四个方面强化整体人力资源管理体 系：1）强化绩效评估系统；2）提供多样化的职业选择；3）实行公平的评估制 度；4）提高人力资源质量。具体执行步骤包括：第一，实行基于工作类型的薪 酬制度；第二，增加每月薪酬评估的步骤；第三，引入“高级职员制”，将 55 岁 以上的一般职员转为高级职员。2003 年集团开始实行薪酬制度改革，大和资管 在引入基金经理的绩效年薪制度外，还采用基金经理和分析师相互评估业绩的机 制，提高专业性和竞争力，同时计划将此年薪制扩大到基金经理以外的职员。 2008 年，大和住银提出“没有阿尔法就没有绩效”的原则，确保基金经理高度 关注业绩；针对研究部门采用明确投资决策责任的制度，以激励参与投资策略制 定的员工们。

削减效益不佳的基金产品和业务以提高经营效率。2003 财年末，大和资管管理 着 237 只基金，低于上年同期的 269 只基金，并计划后续进一步削减数量以提升 管理效率。同时，为了最大化集团整体优势，大和资管在审查其业务后于 2003 年 12 月底终止了与直接销售投资信托有关的客户服务。 以组织体制调整和内部合作强化资管团队能力。2003 年大和资管进行了组织运 营体制调整，通过扩大外部人才的招聘范围，并且重组了其资产管理团队，以确 保基金经理能够共享信息，提高管理基金的表现，同时公司加强了资产管理部门 和研究部门之间的联系，致力于建立一个更先进的系统性资产管理框架。资产管 理专业能力是资管公司最重要的竞争因素，2006 财年大和资管雇佣了约 30 名分 析师和策略师以及约 50 名基金经理，组成了业内最强大的基金管理团队之一。