如何看待后续新消费板块表现？

产品周期大年，珠宝早于美护。

1）黄金珠宝：消费 K 型分化，产品周期大年。 金价上行斜率差异，2023 年黄金珠宝“普涨”，2024 年 K 型分化明显。2023 年 普涨背后是消费场景恢复、金价温和上涨、黄金珠宝工艺革新饰品可佩戴性增强，婚 嫁/悦己/投资需求均有较好恢复。2024 年金价急涨，高金价下黄金珠宝零售额大盘承 压，终端消费 K 型分化趋势明显，以年轻客群为主的低价高频轻量化产品与以高净 值客群为主的低频高价古法金产品需求更具韧性，如潮宏基/曼卡龙/老铺黄金等，以 投资金为主的菜百股份 2024 年收入端亦延续增长趋势。 2025 年分化趋势延续，渠道向产品驱动转型。供给侧，2024 年头部黄金珠宝品 牌多处净关店状态，高金价下黄金珠宝销量承压，终端门店克减/打折等价格内卷严 重，黄金珠宝工艺革新饰品可佩戴性增强，品牌方与加盟商均有动力推广高客单/高 毛利的一口价产品以提升门店经营质量。需求侧，老铺黄金/周大福等品牌市场教育 下，消费者对黄金珠宝产品在材质基础外的工艺设计等审美价值认知迭代，金价持续上行下一口价产相对传统克重类产品溢价减小，消费者对一口价产品接受度逐渐提 升。供需共振与龙头示范效应，黄金珠宝行业加速由渠道向产品驱动转型。

2）美妆：分化已久，把握优质国货崛起。 2024 年美妆大盘承压，品牌分化延续甚至加剧。1）品牌与产品势能向上，或细 分品类景气较高：以毛戈平/巨子生物/丸美生物/上美股份/若羽臣/润本股份为代表， 2024 年营收与归母净利润增速均在 25%+，且丸美生物/若羽臣/润本股份 2025Q1 营收归母净利润延续 20%+增速。2）品牌基数走高与内部组织调整，营收放缓但归母 净利润增速 25%+：以珀莱雅为代表；3）品牌内部战略/组织/管理调整，等待经营拐 点：以上海家化/豪悦护理/贝泰妮/华熙生物/水羊股份/敷尔佳/福瑞达等为代表。

3）医美：重组胶原蛋白景气度较高，关注新品周期。 2024 年医美产业链环比放缓，以重组胶原蛋白为代表的新材料景气度较高，供 给侧重组胶原蛋白/再生/玻尿酸/肉毒素市场新品陆续获批，新材料与存量产品迭代带 来的增量相对明确，关注新品周期。

考虑到 2024Q3 以来经济托底政策密集出台、2024Q2-Q3 化妆品与珠宝类可选 消费均处低基数，预计可选消费企稳回升趋势延续，具备细分市场红利、产品与渠道 服务体验差异化明显的品牌，仍有望走出阿尔法行情。 资金面与估值角度，2025Q1 美护板块基金重仓比例环比由 0.32%提升至 0.45%， 回升至 2024Q1 水平，相对 2022Q4 美容板块基金重仓比例（0.79%）仍有提升空 间；截至 2025 年 6 月 17 日，根据 Wind 一致预期，毛戈平/丸美生物/润本股份等公 司 2025 年 PEG 约 1x-1.2x 区间，2025 年 PE 约 35x-40x 区间，2020-2022 年“新 消费”龙头珀莱雅 PEG 多居 2x-3x 区间，PE 多居 50x-70x 区间，本轮优质新消费 品牌估值仍有提升空间。