大唐发电经营看点在哪？

京津唐电力龙头，火电价稳本降盈利提升。

1. 燃煤装机容量相对稳定，25Q1 电量端略微承压

公司燃煤机组装机容量相对稳定，多位于京津冀和东南沿海地区。近年来公司燃 煤装机容量稳步攀升，截至 2024 年底，公司在役火电煤机 4717.4 万千瓦，较 2023 年增加 155 万千瓦。从地域分布上看，公司燃煤装机多集中于京津冀和东南 沿海地区，根据公司公告，我们预计公司位于河北和天津的燃煤装机容量约为 1064 万千瓦，约占总装机容量的 23%。此外，公司在内蒙古、广东等地亦有不少 燃煤机组布局。

全国火电发电量稳中略降，广西、安徽等地降幅较大。根据国家统计局数据，2024 年，我国累计实现火电发电量 63437 亿千瓦时，同比+1.50%；其中湖北、重庆等 地火电发电量增速较高，广西、青海等地火电发电量则同比明显下滑。2025 年 1- 4 月，我国火电发电量约 19831.4 亿千瓦时，同比下滑 4.10%，我们判断主要是 由于全国用电量增速下滑以及水电、新能源等发电增长导致火电发电量受到挤压 所致。从地域上看，2025 年 1-4 月天津、青海、广西、福建等地火电发电量下滑 较为明显。

公司 25Q1 火电上网电量略微承压，京津冀、广东、内蒙古为主要售电地区。根 据公司公告，近年来公司火电上网电量整体呈现增长态势，2024 年实现火电售电 量2140.54亿千瓦时，同比+1.08%。2025年Q1，公司煤机上网电量同比下滑2.41%， 燃机同比下滑 16.42%，电量端略有承压，我们预计主要系受机组所在地区火电需 求增速下滑影响。从地域分布上看，2024 年公司火电上网电量主要分布在京津冀、 广东和内蒙古地区，三地火电上网电量占比分别约为 23%、16%和 12%。

2.京津唐电力龙头，上网电价相对坚挺

京津唐是华北电网核心，外来电多依赖特高压线路输入。我国华北电网覆盖京、 津、冀、晋、鲁、蒙六个行政区，包含京津唐电网、河北南网、山西电网、山东 电网和蒙西电网五个部分。其中，京津唐电网作为华北电网的核心，主要由北京、 天津、冀北五市所在电网以及山西、内蒙、东北辽宁地区点对网电厂组成。自建 国以来，一直坚持着“华北保京津唐、京津唐保北京”的原则，由于北京地区电 源结构较为单一且装机容量较小，依靠自身发电能力难以抵御电网波动冲击，而 京津冀北及周边地区资源与负荷分布不平衡，冀北新能源迅速发展又难以依靠本 地需求进行消纳，因此京津唐电网采取“统一调度、统一管理”的形式。根据国 网能源研究院，京津冀地区经济快速发展，但本地能源 产总量不足三成，且新 增电源又以新能源等不稳定电源为主，因此能源消费对外依赖程度较高，外来电 多依赖特高压等外受通道输入。

2025 年年度交易结果出炉，京津唐电价整体微涨。根据北京电力交易中心发布的 2025 年度京津唐电网电力直接交易结果，2025 年北京年度交易价格较 2024 年略 下降 0.181 分/千瓦时，天津上涨 2.227 分/千瓦时，冀北电价则稳中略增。在全 国多省份电价下滑 1-2 分的情况下，京津冀已属于少数电价整体坚挺甚至上涨的 区域，公司在京津唐电网售电比例约 23%，有望受益于该地区电价上涨。

受益于京津唐电价上涨，公司整体综合电价下滑幅度有限。公司在广东、内蒙古 等地亦有电力销售，根据两地年度电力交易结果，2025 年广东交易均价较 2024 年约有 7 分钱的下降幅度，内蒙古 2025 年 1 月的中长期成交均价较 2024 年全年 也略下滑 1.1 分钱。但受益于公司主营地京津唐电价的稳中有升，公司整体综合 电价下滑幅度有限。根据公司公告，2024 年公司合并口径平均上网电价（含税） 为 451.43 元/兆瓦时，较 2023 年下降 1.498 分/千瓦时；2025 年 Q1 公司合并口 径平均上网电价为 460.91 元/兆瓦时，同比下降约 3.24%，其中火电、风电、水 电、光伏的平均售电价格同比分别-1.15、-4.29、+0.02 和-0.38 分/千瓦时，整 体下降幅度较为有限。

容量电价也能在一定程度上弥补电价下滑。2023 年 11 月容量电价政策推出，要 求煤电固定成本按全国统一标准核定，每年每千瓦 330 元，2024-2025 年各省通 过容量电价回收固定成本的比例为 30%-50%，2026 年后提升至不低于 50%。根据 梳理，目前京津冀、广东、内蒙古等多地容量电价为 100 元/千瓦/年，按照该标 准针对公司 2024 年底 4717.4 万千瓦的煤电装机容量进行补偿，假设公司煤电利 用小时数维持 2024 年的 4628 小时，则测算下来公司每年有望获得容量电价补偿47.17 亿元，折合度电补偿约 2.20 分钱，也能够在一定程度上补偿电价下滑带来 的收入下降。

3. 煤价下跌减少燃料成本，公司火电盈利显著修复

煤炭供需整体宽松，2024Q4 起煤价持续下跌。受 2024 年国内煤炭供需关系整体 偏松影响，我国煤炭价格重心整体下移。截至 2024 年 12 月 31 日，秦皇岛港 Q5500 山西产动力末煤平仓价已回落至 765 元/吨，较年初下降近 17%。2025 年以来煤 炭价格延续跌势，截至 2025 年 5 月 23 日，秦皇岛港 5500 大卡动力末煤平仓价 已回落至 611 元/吨，较今年年初价格下跌超 20%。

煤价下跌带动公司燃料成本明显下降，火电单位盈利显著修复。根据公司公告， 受益于煤价下跌，公司 2024 年燃料成本降幅明显，全年共发 电力燃料费 624.33 亿元，较上一年减少 41.19 亿元，折合单位火电发电燃料成本为 0.29 元/千瓦时， 同比减少 0.02 元/千瓦时。按照 2025 年秦港 5500 均煤价（含税）700 元/吨假 设，在供电煤耗等参数不发 变化的情况下，我们测算出 2025 年公司单位发电 燃料成本有望下降至 0.26 元/千瓦时，带动火电单位盈利进一步修复。