百利天恒发展历程、股权结构、创新转型及收入分析

十年磨一剑，创新转型终结果。

1. 公司已进入创新转型的收获期

百利天恒起家于中成药和仿制药业务，目前已逐步成长为一家聚焦于全球前沿领域 的创新型生物医药企业。公司的发展历程可以分为三个阶段：第一阶段（1996 年-2009 年）公司通过自主研发和协作研发相结合的模式，专注于首仿药（原 3 类新药）开发， 建立起一套完善的产研销体系，实现自给自足；第二阶段（2010 年-2019 年）公司转移 战略重心，进军创新生物药业务，通过建立中美两大研发中心，逐步开发出 HIRE-ADC 平台、SEBA 双抗平台和 GNC 多特异性 T 细胞结合器平台；第三阶段（2020 年-至今） 公司创新转型逐步开花结果，首款双抗 SI-B001（EGFR*HER3，2019 年）、首款多款 GNC38（PD-L1*CD3*41BB*CD19，2020 年）、GNC39（PDL1*CD3*41BB*EGFR， 2020 年）和首款双抗 ADC BL-B01D1（EGFR*HER3，2021 年）陆续进入临床阶段并 读出积极的早期临床数据。此外，基于上述药物的开发经验，公司三大技术平台的新一 代产品正在持续进入临床。

公司股权高度集中，创始人朱义博士持股比例高。截至 2024 年 4 月，朱义博士拥 有公司 74.34%的股权，为公司实控人，其他持股 5%以上的股东仅有 Orbimed 旗下 OAP III（7.11%），股权高度集中。朱义博士是公司的创始人、董事长、总经理，负责集团的 整体策略规划和业务管理。同时，朱义博士还全权负责公司的创新药开发，其于 2010 年提出转向创新药战略后，立志做全球 FIC、BIC 新药，统领公司创新药的开发方向， 担任集团的首席科学官、美国创新药研发平台 Systimmue 总经理、以及中国创新药研 发平台多特生物总经理。

核心高管经验丰富，国内管理团队稳定。除朱义博士外，公司其他核心高管或在成 立初期即加入公司任职，或专业性强行业经验丰富（表 1）。其中张苏娅女士在百利药 业成立之初加入公司，有丰富的财务管理经验，现任集团财务总监、董事、常务副总经 理及百利药业董事，负责集团财务策略；康健先生目前为集团董事兼副总经理，负责精 西药业、海亚特科技、国瑞药业等全资子公司的运营管理。 Systimmune 积极引进海外专家，推动药物开发。Systimmune 拥有多位资深药物 研发、临床经验的专家（表 1），并组建了临床咨询委员会，为公司药物开发提供临床 指导。首席执行官Jie D’Elia博士曾任BMS高级副总裁；免疫部门副总裁JAHAN SALAR KHALILI 博士曾任 MD 安德森研究员；首席医学官 Jonathan Cheng 博士曾任 BMS 和 MSD 的临床负责人，领导了 K 药、O 药、Y 等多款产品上市；临床顾问 Pasi Jänne 博 士是 EGFR 突变的共同发现者。

2. 构建中美两大研发中心，赋能公司创新转型

2010 年以来公司通过布局中美两大研发中心、三个核心公司（Systimmune、多 特药业、百利药业）助力公司创新转型。Syetimmune 和多特生物为公司的生物创新药 核心平台，百利药业则利用其积累的化药技术开发 ADC药物，拥有多类 linker与 payload 的专利所有权。Systimmune 在 2014 年成立于美国，通过融入北美活跃的创新生态系 统、招募全球优秀人才、配备尖端设备，在近 10 年的积淀下，形成抗体、ADC 等核心 技术。目前 Systimmune 负责全球前沿领域药物“0 到 1”的开发，生物创新药从抗体 发现、抗体工程及构建、初始高通量筛选到人源化及优化的过程。多特生物则作为公司 在中国的创新药中心，在 Syetimmune 做出的“0 到 1”的基础上，发挥中国“1 到 100” 规模化创新的优势，利用中国效率加速后续药理毒理研究、中试放大及后续的临床开发。 其他分子公司协同配合，构建化药、中成药全方位布局体系，覆盖从中间体、原料 药到制剂的上下游一体化能力及产研销全生命周期商业化运营能力。百利药业、国瑞药 业负责公司的仿制药业务，从事药品生产和化学制剂开发，拥有公司大部分化药仿制药、 中成药注册批件的所有权。其中百利药业专注于化药仿制药的开发，在复杂仿制药方面 已有重大突破；公司还拥有原料药平台（精西药业）和中间体平台（海亚 特科技），原 料药制剂一体化布局、内部协同带来生产的成本优势；此外，公司的销售平台（天恒药 业、拉萨新博）已建立起覆盖全国 30 多个省市，200 个城市的综合营销体系。

3.与 BMS 达成合作，对外授权收入快速增长

2024 年上半年，公司实现营业收入 55.53 亿元，归母净利润 46.66 亿元，主要系 于 3 月 7 日收到部分 BMS 的首付款。2023 年 12 月公司与 BMS 签订全球战略许可和 合作协议，共同开发及商业化 EGFR*HER3 双抗 ADC BL-B01D1，公司获得 8 亿美元 首付款，5 亿美元近期或有付款，以及最多 71 亿美元的里程碑付款，总计 84 亿美元是 全球 ADC 资产交易的最高值。其中的 7.51 亿美元（折合人民币 53.317 亿元）已于 2024 年 4 月 30 日前确认，剩余 0.49 亿美元（折合人民币 3.48 亿元）已计入合同负债，后 续将陆续确认。 仿制药、中成药业务风险基本出清。公司长期以来的销售收入以中成药和仿制药为 主，核心产品包括麻醉类的丙泊酚乳状注射液、盐酸右美托咪定，肠外营养的中长链脂 肪乳注射液，中成药的黄芪颗粒等，2019 年公司营收达到 12.1 亿元，实现归母净利润 0.08 亿元。2020 年以来，公司的多款核心产品被纳入集采，收入逐渐下滑至 2023 年 的 5.6 亿元。根据米内网数据，公司多款集采仿制药收入在 2023 年企稳，同比增速转 正，我们认为公司仿制药业务风险基本出清。

多款产品进入临床后期，我们预计未来研发投入将持续加大。2019 年以来，公司 多款产品进入临床阶段，研发费用快速上升，2023 年公司研发费用达到 7.46 亿元，同 比增长 133%。2023 年底至今，公司陆续启动了 8 项 III 期临床，未来随着管线持续推 进，我们认为公司研发投入将进一步扩大。截至 2024 年 4 月，公司在手现金约为 58.7 亿元。