一级行业层面现金流特征总结

以下是对一级行业层面的现金流特征总结。

1.煤炭行业现金流位于历史高位，行业整体投入意愿不强

煤炭行业2022年自由现金流到达高位，从拆分项看受 益于EBIT走高。 具体到各个因子对“息税折旧摊销前利润”的贡献拆 分看，资本开支的贡献度持续下降。从扩张形态上看，如果我们将资本支出拆分成扩张性 资本支出和保全性资本支出两个部分，保全性资本支出 简单以折旧摊销衡量，（即扩张性资本支出=资本开支折旧摊销），2015年来煤炭行业扩张性资本支出长期位 于低位，行业整体投入意愿不强。

2.有色金属行业现金流位于历史高位，现金流得益于EBIT抬升

有色金属行业2022年自由现金流到达高位，从拆分项 看受益于EBIT走高。 ➢ 具体到各个因子对“息税折旧摊销前利润”的贡献拆 分看，2021年以来资本开支的贡献度大幅下降。 ➢ 从扩张形态上看，有色金属行业扩张投入在2016年到 达历史低位，2017-2022年扩张性投入增加。

3.基础化工行业现金流2021年位于高位，扩张性资本支出占比提升

化工行业自由现金流在2021年上升显著，2017年以来 资本开支对EBITDA的贡献度有所下降，自由现金流对 EBITDA的贡献于近三年趋于稳定，在25%-30%之间。 ➢ 从扩张形态上看，基础化工行业扩张投入在2016年到 达历史低位，2017年以来扩张性资本支出占比有所提升。

4.钢铁行业自由现金流下滑，净营运资本增加规模波动降低

钢铁行业2021年到达相对高位，2022年自由现金流下 滑至2017年以来的最低位，背后与之对应的是利润下滑， 2022Q2-Q4归母净利润增速分别为-52%、-71%、-73%。 ➢ 从各个分项对EBITDA的贡献看，2015年以前净营运资 本增加规模对EBITDA变化更敏感，近5年来净营运资本变 化对EBITDA的贡献度在10%以内，近年来扩张性投入有所 回升，资金利用效率有所提升。

5.汽车行业自由现金流在扩张性资本支出提升的情况下有所下滑

汽车行业FCFF在2020年到达相对高点，从各拆分项上 看，自由现金流回升的核心贡献在于净营运资本增加的 规模收缩，2019年后净营运资本变化对现金流贡献为正， 2019年前多数年份净营运资本变化对现金流贡献为负。 ➢ 从EBITDA拆解看，在新能源汽车渗透率持续提升的过 程中，汽车行业扩张性资本开支有所恢复，但目前企业 整体扩张力度仍较为温和,扩张性资本支出/保全性资本 支出之比仍小于1。

6.电力设备行业扩张性资本投入仍在增加，运营效率有提升

电力设备行业FCFF长期为负，仅在2020年短暂转正， 具体到各个分项上看，自由现金流的变化与净营运资本 增加规模高度挂钩，2020年行业净营运资本减少200亿以 上，同时企业利润端（息前税后利润）大幅上升，共促 现金流的短暂回正。 ➢ 从两个角度看，电力设备行业截至2022年末仍处于长 期扩张区间。1）CapEx-DA三年均值差持续提升；2）扩 张性资本支出/保全性资本支出长期大于1。

7.军工行业营运效率提升，温和扩张

军工行业自由现金流在2019-2020年大幅改善，2021年之后 再度下行，背后是息前税后利润增长和净运营资本两个变量的 背离所致。息前税后利润增速在2019-2020年到达历史高位， CAGR大于50%；同时运营资本投入稳中有降；2021年往后，在 息前税后利润增速大幅回落的情况下，净运营资本投入增加， 现金流大幅缩水。 ➢ 从军工板块资本开支与折旧摊销的三年均值差看，2018年 后军工行业处于新一轮温和扩张周期，行业营运是否具备长期 提升潜力仍有待观察。