美的给科陆电子带来了什么？

我认为美的给科陆带来的改善可以分为公司治理和业务协同两大方面：

1.公司治理的改善

1）资产负债表的改善：拓宽融资渠道，减少财务费用支出。电网和储能业务都具有工程性质，客户为确保采购设备的性能安全，往往会对产品进行一段 时间的运行测试才会进行验收。以电力客户为例，一般按照“181”或“361”付款方式付款， 即合同签订后电力公司客户支付 10%或 30%的预付款，产品交付验收合格后一定时间内再 付货款的 80%或 60%，剩余 10%的货款为质保金。因此对于科陆电子来说，每一个项目公 司都需要提前垫资且回款周期较长，导致公司应收账款常年处于高位，且较高的资金压力也 带来了高资产负债率，2022 年上半年科陆电子资产负债率达到了 90.41%。

高负债导致了科陆的高利息费用支出，2018 年至 2022 年上半年公司利息费用占营业收入 的比重平均达到了 10.7%。

我们认为美的参与定增为科陆提供了一次性的流动资金帮助，从而可有效降低公司的资产 负债率和利息费用支出。参照 2020 年美的收购合康新能后，合康新能的资产负债率出现了 明显下降，2021 年合康的资产负债率由 2019 年的 38.07%下降至 26.44%，利息费用支出 也相应快速减少，2022H1 合康的利息支出仅为 319 万，占营业收入比例由 2018 年的 4.23% 下降至 0.52%。

2）营运效率的提升：数字化平台提高公司运营效率。近两年来，科陆为了聚焦智能电网、储能等主业，开始对公司非核心业务进行剥离。随着各 类子公司的剥离，科陆出现大批应收账款、长期股权投资和商誉等资产减值项，导致公司大 幅亏损。我们认为目前科陆所处的阶段与 19、20 年的合康新能相似，正处于剥离外围业务、 整理聚焦核心主业的阵痛期。我们认为随着外围业务的剥离，公司有望进一步专注主业，改 善经营能力。

近几年来，美的集团一直在推动全面数字化和全面智能化的深度转型，以美的工业互联网平 台、美云销平台、IoT 生态平台三个业务中台，来支撑用户全价值链数字化卓越运营，所有 的业务、流程、模式、工作方法，运营与商业模式，都通过软件和数字化来驱动。全面数字 化流程的搭建推动了美的内部全链条的效率深挖。因此对于科陆而言可以借鉴美的数字化 效率提升经验，在研发、采购、生产等多方面进行营运效率的提升。

合康新能在进入美的体内后努力践行了美的集团全产业链、全产品线化的精细化管理理念， 加大了智能生产线的投入，逐步构建数字化的全产业链及柔性智能制造能力。因此我们观察 过去两年中合康新能的营业周期、存货周转率、资产周转率较之前都有了比较明显的改善。 我们认为科陆电子进入美的体内后，有望通过借助美的的生产制造经验，和合康新能一样实 现公司经营效率的整体提升。

3）公司文化的融合，提高执行力。我们认为美的完成收购科陆后有望对科陆的业务板块进一步进行梳理，同时对科陆的经营 架构管理体系进行全方位改革。美的集团在收购合康新能后第一时间任命了集团内拥有丰 富财务经验的叶剑进入合康新能担任财务总监，随后董事长伏拥军、总经理宁裕也在 5 月进 入合康新能履职。我们认为美的在收购和定增事项完成后将有很大可能对科陆财务、管理人 员进行更换，有利于更好掌握和调整科陆的经营、财务状况，提供公司决策的执行力，也更 加有利于企业文化的融合。

2.业务层面的协同

1）补充流动资金，助力储能业务开展。。正如我们在前文提到的，科陆的储能业务是重资产模式，前期垫资会很重，1GWh 产能对应 15 亿收入，大约需要超过 10 亿（70~90%）垫资，美的若能为科陆提供日常周转资金，将 有利于科陆进一步扩大电网和储能项目的接单规模，从而加速公司发展。美的作为传统制造 业龙头，具有稳定的现金流和完善的财务体系，因此或还可以为科陆提供更多日常资金周转 支持。参照格力收购盾安后，为了支持盾安优化财务管理、融资渠道及融资方式，格力电器 的控股子公司珠海格力集团财务责任有限公司为盾安环境提供了 10 亿元的授信额度。

和流动资金的保障一样，美的集团也可以为科陆进行资信背书。美的集团作为全球知名的制 造企业，在全球范围内具有一定的产业地位，可以为科陆的生产、交货、资金进行资信背书， 有利于科陆未来储能业务的客户开拓。

2）原材料的统采，降低成本。参考合康新能，在美的入主之后不断增强全集团采购协同能力，对于科陆而言，同样可以发 挥美的在全球范围内的供应链优势，实现采购成本的下降，实现进一步的降本增效。除此除 此以外，美的集团对于各产业链的核心零部件多有布局，如新能源汽车的电动压缩机、电机 等核心零部件。我们认为未来美的集团不排除为了储能业务的发展布局核心电芯部件的可能， 从而进一步提高美的与科陆的业务协同。

科陆可以为美的补全储能领域大储、工商业储能的版图，美的也可以为科陆带来经营效率改 善和全方位的业务协同发展。那么对于科陆而言，如果进行全方面的内部挖潜，科陆原有主 业拥有多少的利润空间呢？ 将同样以电表业务为主业的林洋能源与科陆电子相比较，从电表业务的毛利率来看两个公司 较为相近。但由于各项费用和减值的原因，导致科陆的销售净利率显著低于林洋能源。假设 美的集团入主后科陆的业务可以实现扭亏，假设科陆智能电表业务可以实现销售净利率 10%，则约 25 亿的收入将为科陆每年稳定贡献 2.5 亿利润。

不论是从资金层面，还是从管理、效率、人才方面，未来美的入主都有望为科陆带来财务、 经营、成本管控、盈利能力等多方面的改善；而科陆的入局为美的储能业务补全了大储的缺 口，未来有望和合康携手推动美的绿色能源业务的快速发展。