东诚药业发展历程、股权结构及营收分析

多元业务布局的核药龙头企业。

东诚药业成立于 1998 年，2012 年 5 月成功在深交所上市。目前公司业务布 局原料药、制剂、核医药等三大板块，产业链上集药品研发、生产、销售于一体， 其中原料药产品包括肝素钠原料药、硫酸软骨素等，制剂产品包括注射用那屈肝 素钙、消风止痒颗粒等，核药产品包括 18F-FDG、云克注射液、碘[ 125I]密封籽源、 锝[ 99mTc]标记药物、尿素[ 14C]胶囊、碘[ 131I]化钠口服液等。

公司业务布局多年，主要发展历程可分为三个阶段： 1）原料药阶段（2015 之前）：公司设立之初，主要从事肝素钠原料药及硫酸 软骨素的研发、生产与销售，2009 年收购北方制药、2013 年收购大洋制 药，拓展制剂业务。 2）并购进入核医药阶段（2015-至今）：2015 年，公司通过收购云克药业， 正式进入了高技术壁垒和高盈利能力的核医药领域；2016 年，并购东诚 欣科、益泰医药，布局核药前沿产品，完成公司核药从治疗到诊断的全产 业链布局，期间同时并购中泰生物，巩固生化原料药板块的领先地位； 2018 年，收购安迪科，拓展正电子诊断药物产品，推进核药房建设；2020 年，收购米度生物，搭建一站式 CRO 研发服务平台；2021 年，成立蓝纳 成，参股新旭生技、中硼医疗，提高创新力，布局前沿核药品种。 3）疫情后阶段（2023 年后）：疫情影响减弱，核药新品未来有望进入收获期。

公司实际控制人由守谊先生直接持有公司 10.09%的股份，通过东益生物（由 守谊持有 51%股份，其妻子和儿女持有 49%股份）控制公司 15.57%的股份，共 计控制公司 25.7%股份。 经营困境反转，董事长完成全额认购定增彰显信心。受疫情影响，公司核药 业务过去两年处于经营困境，预计 2023 年将迎来业绩加速增长；当前董事长已完成 2.5 亿的全额定增认购（价格为 11.17 元/股），彰显对公司未来发展的强劲信 心。 公司目前布局原料药、制剂、核药三大领域，其中原料药业务主要由东源生 物、中泰生物负责，制剂业务主要由大洋制药、北方制药负责，核药业务主要由云 克药业、安迪科、东诚欣科、蓝纳成、益泰医药负责。

收入增长稳健。1）从收入端来看：公司 2019/2020/2021 年营收分别为 29.93/34.19/39.12亿元，同比增长28.3%/14.2%/14.4%，近5年复合增速25.1%， 营业收入增长较为稳健；2）从业绩表现来看：2019/2020/2021 年公司归母净利 润分别为 1.55/4.18/1.52 亿元，同比增长-44.8%/170.0%/-63.7%，近 5 年复合增 速-3.2%；3）近 5 年公司归母净利润波动较大，其财务原因在于 2019 年及 2021 年大洋制药、中泰生物合计计提商誉减值 1.72 亿元、2.11 亿元。剔除商誉计提影 响后，2019/2020/2021 年公司调整后归母净利润分别为 3.27/4.18/3.63 亿元，同 比增长 16.6%/27.7%/-13.2%，近 5 年复合增速 20.4%。

原料药业务贡献主要收入，核药收入比重 27.7%，疫情受损业务恢复在即。 1）原料药业务：营收从 2017 年的 6.6 亿 增长至 2021 年的 22.7 亿元，CAGR 为 36%，为公司增速最快的业务，2021 年营收占比 57.9%，贡献近 6 成收入， 主要为肝素类销售增加，2021 年肝素类收入 19.3 亿元，同比增长 34%； 2）核 药业务：营收从 2017 年的 5.9 亿增长至 2021 年的 10.8 亿，CAGR 为 16.4%， 核药业务 2020 年受疫情影响，订单量下滑， 2021 年随着疫情防控常态化，收入 回暖，营收占比 27.7%，其中 18F-FDG、云克注射液占比核药比重近 7 成；3）制 剂业务：营收从 2017 年的 2.3 亿 增长至 2021 年的 4.6 亿元，CAGR 为 19.1%， 21 年主要制剂注射用那屈肝素钙注射液 4.3 亿，同比下降 31%，疫情受损后有望 复苏。

核药业务盈利能力较强，贡献超五成毛利。1）原料药业务：毛利从 2017 年 的 1.5 亿 增长至 2021 年的 3.8 亿元，CAGR 为 26.1%，低于同期营收复合增速， 2021 年毛利占比 23.8%；2）核药业务：毛利从 2017 年的 5.0 亿增长至 2021 年 的 8.3 亿，CAGR 为 13.3%，2021 年毛利占比 51.9%，疫情冲击下仍为公司贡献 超五成毛利；3）制剂业务：毛利从 2017 年的 1.7 亿 增长至 2021 年的 3.5 亿元， CAGR 为 20.8%，2021 年毛利占比 22.0%。

受原料供给、疫情、集采等多因素影响，毛利率有所波动。从 2017 年的 54.5% 下降至 2021 的 41.0%，下降了 13.6pct，近几年毛利率的下降主要原因为受疫情 影响，高毛利率的核药及制剂业务总体占比降低；公司净利率受商誉影响，2017、 2018、2020 年净利率相对平稳，2019 年及 2020 年净利率的大幅降低源于公司 计提较多商誉减值。 多因素下综合费用有所波动，研发费用率呈上升趋势。1）销售费用率：2020 年来，公司业务宣传及市场推广受疫情影响，费用降低，故销售费用率总体呈现 下降趋势，从 2017 年的 20.9%下降至 2021 的 15.1%，下降了 5.8pct；2）财务 费用率：从 2017 年的 3.8%下降至 2021 的 1.5%；3）管理费用率：2017-2021 年间管理费用率相对稳定；4）研发费用率：近年来公司不断加大创新研发投入， 研发费用逐年升高，从 2018 年的 2.8%上升至 2021 的 3.5%。