国博电子发展历史、主营产品及业绩分析

T/R 组件销量冠军，订单饱满成长加速。

1.国内销量最大的军品 T/R 组件供应商，军民业务协同促发展

根据公司招股说明书，公司是目前国内军品领域销量最大的 T/R 组件供应商。国博电 子是中电科 55 所旗下 TR 组件核心供应商。公司前身上海华信集成电路有限公司成立于 2000 年，2010 年更名为南京国博电子有限公司，2020 年公司先后完成增资、股权转让及 股份制改制，2022 年在上交所科创板上市。公司专注于有源相控阵 T/R 组件和射频集成 电路相关产品的研发、生产和销售，产品广泛应用于精确制导、雷达探测和移动通信基站 等领域，产品销量在军品领域首屈一指。公司注重研发驱动及产品布局，过往累计获得相 关领域内重要技术奖项共 29 项，建立了以化合物半导体为核心的技术体系；公司同时布 局了 T/R 组件和射频模块业务与射频芯片业务，业务间相互协同，实现产品效益最大化。

实际控股人为中国电科，股权结构稳定集中。公司 IPO 完成后，中国电科通过旗下 100%控股的国基南方、中国电科五十五所和中电科投资合计持有国博电子 55.45%股权， 仍为公司实控人，其中五十五所为中国电科下属的大型电子器件研究所；国基南方是以五 十五所为核心资源组建的企业集团。公司第三大单一股东系中电科国微，持有公司 15.44% 股权，中电科投资持有中电科国微的执行事务合伙人（中电科基金管理有限）40%的股权， 中电科国微无实际控制人。公司当前唯一控股的子公司国微电子为国基南方于 2020 年以 全部股权作价向公司增资，国微电子的员工持股平台南京芯锐、中电科投资则以货币向公 司增资。

公司 T/R 组件产品主要应用于军用制导、雷达领域，模块及芯片产品主要应用于民用 通信领域。公司根据不同型号的装备定制研发了数百款有源相控阵 T/R 组件，产品广泛应 用于精确制导、雷达探测和卫星通信等军用雷达领域，下游客户主要为大军工集团下的科 研院所和整机单位。公司同时专注开发大功率控制模块、大功率放大模块等高集成度的射 频模块产品，并利用自身优势，进一步研发设计了与之相辅相成的射频放大类芯片和射频 控制类芯片等射频芯片产品，产品均应用于民用 4G、5G 移动通信基站、移动智能终端等 通信系统。

2.订单饱满收入业绩增速抬头，规模效应凸显盈利能力提升

弹载起量拉动 21 年收入业绩增速抬头，22 年高增长态势有望保持。受益于下游需求 旺盛，2018 年至 2021 年公司营收由 17.24 亿元增长至 25.09 亿元，复合增速 13.32%；归 母净利润由 2.52 亿元增长至 3.68 亿元，年均复合增速 13.45%，增速偏低主要原因系 2020 年公司 T/R 组件业务独立运行后开始缴纳增值税，造成公司 T/R 组件产品不含税单价下降。 受益于 2020 年弹载起量和军品批产型号增加，公司营收及净利润增速于 2021 年显著回升。 22Q1-Q3 公司维持良好增长势头，实现营收 26.61 亿元，同比增长 59.71%；实现净利润 4.02 亿元，同比增长 37.63%。

T/R 组件为公司主要收入来源，弹载产品占比大幅提升。2018 年至 2021 年 T/R 组件 和射频模块作为公司核心业务，始终是公司营收和毛利的第一大贡献来源。2021 年 T/R 组 件和射频模块业务贡献营收 21.31 亿元，占公司总营收的 84.95%；贡献毛利 7.10 亿元， 占公司总毛利的 81.63%。受下游整机客户需求转变影响，弹载产品占 T/R 组件的收入占比 由 2019 年的 27.85%大幅增加至 2020 年的 67.21%，业务占比大幅增加，成为新的业绩增 长点。

行业高景气下公司积极备货备产，产能提升业绩有望加速增长。2021 年 9 月公司与 A01 客户签订 T/R 组件业务合同，公司预计该订单金额约 40.9 亿，同期随着大订单落地公 司获得 9.04 亿元预付款，合同负债同比增长 8714.32%至 5.84 亿元，行业景气度高涨。2018 年中美贸易摩擦开始后公司进行战略性备货，2019 年存货大幅增长 34.78%至 11.29 亿元， 2020/21 年随着生产持续推进，存货规模有所下滑，2022Q1 或由于大订单落地，公司积极 备货备产，存货再次增长至 11.72 亿元。公司固定资产及在建工程于 2018 年起有所增长， 系公司为提升产能陆续增购相关生产设备，并积极建设“射频集成电路产业园项目”扩大 生产线规模，新建产能落地后业绩有望加速增长。

公司经营性净现金流由负转正，客户信誉高回款或将持续向好。基于 T/R 业务并入国 博电子未带应收账款等因素消除和当年 9 月收到客户大额预付款，2021 年公司经营性净现 金流由负转正，且剔除所收到的大额预付款金额后，仍有余额 2.39 亿元，表明公司现金 流状况大幅改善。考虑到公司客户主要为具备优良商誉及履约能力的大军工集团下属科研 院所及整机单位，回款风险较低，账款整体质量较佳，我们预计公司回款情况或将持续向 好，未来现金流质量有望进一步提升。

军民业务盈利改善驱动毛利率创新高，产能释放规模效应凸显净利率仍有上升空间。 2020 年 T/R 组件业务因缴纳增值税致使销售价格下降和产品单位成本上升，公司整体毛 利率有所下滑。2021 年受益于下游客户对部分单价较高的 T/R 组件需求上升，军品业务 毛利率有所回升；同时公司战略调整射频芯片业务的产品结构，该业务毛利率由 2020 年 28.86%增长至 2021 年 40.33%。军民业务双重因素驱动下，公司综合毛利率突破历史新 高达 34.68%。与可比公司相比，公司主营产品为高频电子系统，产品加工流程繁复，净 利率略低于雷电微力和天箭科技；但公司近三年的净利率和 ROE 较可比公司表现平稳， 净利率维持在 13%至 17%之间，ROE 则稳定保持在 13%至 15%之间。未来随着公司产能 释放，规模效应凸显，盈利能力有望进一步提升。