嘉益股份主要产品、股权结构及财务分析

深耕海外代工的保温杯制造商，增长表现持续亮眼。

国内头部不锈钢杯壶制造商，专注于为国际品牌 OEM/ODM 代工生产。嘉益股份成 立于 2004 年，并于 2021 年 6 月在创业板上市，主营业务为从事各种不同材质的饮品、食 品容器的研发设计、生产与销售，主要产品为不锈钢真空保温器皿，同时生产不锈钢、塑 料（PP、AS、Tritan 等材质）、玻璃等材质的非真空器皿，以及其他新材料的日用饮品、 食品容器。公司自成立之初即专注于美国市场拓展，为国际不锈钢真空保温器皿知名品牌 商提供 OEM/ODM 代工生产，2012 年正式合作 PMI，2015 年成为 S'well 主要供应商， 2016 年正式开启与 TAKEYA 的合作。

收入伴随终端需求增加向上，盈利能力表现亮眼。公司 2017-2022 年营业总收入/归 母净利润 CAGR 分别达 29.9%/60.1%。2021-2022 年受益于海外疫情管控放开，同时户 外用品需求增加，以及下游大客户 PMI 订单放量，公司收入端实现连续两年高增长。归母 净利润主要受原材料价格和汇兑损益影响，2022 年原材料价格回落、人民币贬值拉动利润 实现高增长。23Q1 延续高增长态势，收入 2.42 亿元，同比增长 32.5%；实现归母净利润 0.53 亿元，同比增长 61.0%。

分品类来看，不锈钢真空保温器皿为核心产品，且收入占比逐年提升。不锈钢真空保 温器皿为核心产品，收入占比由 2017 年的 83.8%提升 11.2pct 至 2022 年的 95.0%。2017 年不锈钢器皿/塑料杯/玻璃杯/其他主营业务收入占比分别为 5.3%/6.6%/3.2%/0.4%，变 动-4.3/-6.0/-3.0/+0.4pct 至 2022 年的 1.0%/0.6%/0.2%/0.8%。2022 年核心产品不锈 钢真空保温器皿的毛利率为 34.0%，毛利率受原材料价格及汇率影响，存一定波动。分地区来看，以外销为主，2022 年外销收入占比 94.6%。2017-2022 年，公司外销 收入分别为 2.8/3.1/3.4/2.9/5.1/11.9 亿元，CAGR 为 33.3%，持续贡献收入。2022 年外 销收入占比同比提升 7.2pct 至 94.6%，境外市场为主要收入来源。

分销售模式来看，以 OEM/ODM 为主，自有品牌收入占比有所提升。公司主要为国 际不锈钢真空保温器皿知名品牌商 OEM/ODM 代工生产，OEM/ODM 收入占比始终保持 90%以上。2019 年公司收购 PMI 旗下 miGo 品牌，自有品牌收入占比有所提升。分客户来看，前五大客户集中度较高，PMI 占比持续提升。2017 年以来公司前五大 客户占比保持在 80%以上，公司凭借生产效率及响应快速等服务优势，形成与下游大客户 深度绑定；同时下游知名保温杯品牌商对供应商筛选严格，更换频率较低，因此公司客户 集中度较高。公司前五大客户收入占比呈现提升趋势，2022 年公司前五大客户收入占比达 93.9%，主要因第一大客户 PMI 订单持续放量，2022 年 PMI 收入占比同比提升 17.0pct 至 68.3%。

盈利能力稳步提升，行业内表现突出。2017 年至今，公司客户及订单结构优化，同时 内部持续降本提效，利润率呈现稳步提升态势。2022 年受益于原材料价格回落和人民币贬 值，公司毛利率/净利率分别同比提升 5.5/7.6pct 至 34.3%/21.5%。2021 年毛利率/净利 率分别同比下滑 6.9/4.2pct，一方面公司 2021 年将货代代理费及运费调至成本，影响毛 利率 1.3pct；另一方面 2021 年原材料涨价、人民币升值等影响毛利率表现。公司盈利能 力行业内表现突出，一方面公司以海外代工业务为主，对于竞争激烈的国内市场参与较少； 另一方面，嘉益股份绑定较为优质大客户，大单品排产占比较高，同时通过内部数字化改 造、精益生产，实现更佳盈利表现。

公司股权结构集中，实控人合计持股 63.6%。公司实控人为戚兴华、陈曙光夫妇，董 事长戚兴华先生直接持有公司 8.2%的股权，并通过嘉韶云华、嘉金投资间接持有 25.1%的 股权，其妻子陈曙光女士直接持有公司 7.6%的股权，并通过嘉韶云华间接持有 22.7%的股 权，戚兴华、陈曙光夫妇合计控制公司 63.6%股份。嘉金投资为员工持股平台，占公司 9.0% 的股权。推进股权激励计划，调动公司经营活力。公司于 2022 年 7 月发布第二期限制性股票 激励计划，共授予 403 万股，占当前总股本的 3.87%；首次和预留部分相继授予，授予价 格均为 10.9 元/股，2022 年 8 月公司首次授予 320 万股，2023 年 1 月授予预留部分 83 万股，首次和预留分别覆盖董事、高管、中层及核心骨干 66 人、28 人。根据公司设定股 权激励增速考核目标，2022-2024 年收入不低于 9.4/11.1/12.9 亿元（对应同比增速为 60%/19%/16%）或归母净利润不低于 1.2/1.4/1.6 亿元（已剔除股权激励费用，对应同比 增速为 50%/13%/12%）。公司股权激励计划推出，有望充分调动核心团队积极性，上下 一致一心，利于公司中长期发展。

嘉益股份是国内不锈钢真空保温器皿行业第二家上市公司，哈尔斯是国内不锈钢真空 保温器皿行业第一家上市公司，二者主营业务、销售模式具备可比性。家联科技、浙江自 然、浙江永强、华瓷股份、新宝股份以出口代工业务为主，且产品主要面向欧美可选日用 消费品市场，与嘉益股份具备可比性，因此纳入分析。 凭借强盈利能力，ROE 行业内领先。2018-2022 年，公司 ROE 持续高于行业平均水 平，2022 年达到 36.9%，较行业平均高 24.3pct。与同处于不锈钢真空保温器皿行业的哈 尔斯相比，公司权益乘数显著低于哈尔斯，但销售净利率和总资产周转率高，因此公司历 年 ROE 均保持领先。

盈利能力：毛利率行业内表现突出，恪守能力圈，聚焦代工业务，供应链持续提效。 2018 年以来，公司毛利率较出口类可比公司高 5-9pct；2021 年受疫情和人民币汇率波动 影响、公司产品价格在年初已提前确定，叠加公司将货代代理费及运费调至营业成本，导 致毛利率下滑；2022 年，公司迎来原材料和海运费价格下行，公司内部效率持续提升，毛 利率同比提升 5.5pct 至 34.3%，较哈尔斯高 5.0pct。

就费用端来看，精益化管理控制销售和管理费用，保持研发投入，强化中长期竞争力。 2018 至今，嘉益股份销售费用率较可比公司低 1-4pct，主要系公司自有品牌业务占比较 低，销售人员较少，差旅费及广告宣传费等金额相对较小。管理费用率低于同行，主要系 公司以 ODM/OEM 外销业务为主，业务模式简单、业务相对集中，且自有品牌业务规模较 小，管理人员相对较少，2020-2022 年公司管理费用率持续下行，反映公司规模效应逐渐 显现，费用控制能力持续提升；2023Q1 公司管理费用率提升主要因股权激励费用摊销影 响。研发费用率略高于同行，主要系公司快速相应客户需求，针对产品的创新与升级持续 投入研发力量。

公司财务费用主要受汇兑损益和利息费用的影响，2021 年公司募资上市， 获得充足扩张资金，财务费用率呈现下降趋势，2021 年仅 0.5%，2022 年受美元升值影响 降至-2.1%，较行业平均低 1.2pct。营运能力：①存货周转率：略高于行业平均，2022 年公司存货周转率提升至 6.3 次， 主要系新品获得海外市场认可、大客户提货积极性高。②应收账款周转率：2017-2021 年 与行业接近，2022 年远高于同行，反映公司与核心客户的紧密合作关系，回款能力不断加 强。③应付账款周转率：略高于行业平均，体现对上游一定的议价能力。受益于较高的存 货周转率和应收账款周转率，公司净营业周期远低于行业平均，体现出在产业链中较强的 话语权。