海力风电发展历程、股权结构及业绩表现如何？

深耕海风部件领域，业绩短期内有望回暖。

1.海风塔筒和桩基领域领军企业，风电客户资源优质

且丰富 深度耕耘海风塔筒和桩基领域，自主研发创多项行业纪录，内生增长 取得市占率领先。江苏海力风电设备科技股份有限公司（301155.SZ，简称 “公司”）成立于 2009 年 8 月，位于江苏省南通市，2021 年于深交所上市。 自成立以来，公司深度耕耘海上风电领域，并基于自身的产品迭代和研发 能力，公司成功打入多个大型海上风电项目供应链。2011 年公司研发生产 出了第一套潮间带海上风电塔筒。

2014 年公司为国内海上首台 4MW 大功 率风机配套了单桩基础，2019 年为上海电气配套国内首台最大 8MW 海上 风电塔筒。2022 年公司持续取得突破，为华能苍南海上风电项目研发生产 了 2200 吨以上的单桩。当前，公司主要产品为海风塔筒、桩基及导管架等， 涵盖 2MW-6.45MW 等普通功率以及 8MW、10MW 以上等大功率等级。在 海风塔筒和桩基两大类产品领域，公司市占率较为领先，2020 年分别为 22.25%和 46.31%。此外，公司亦在新能源开发和风电场施工、运维等领域 进行布局。

公司股权集中于高管，许世俊、许成辰父子共持股 46.37%，为公司实 控人。公司 2022 年三季报显示，目前公司的前五大股东分别是许世俊、许 成辰、沙德权、南通海力、如东县新天和资产管理有限公司，上述股东的 持股比例分别为 31.92%、14.45%、10.84%、2.70%、1.87%。其中许世俊（董 事长）和许成辰（董事、副总经理）父子为公司实控人，二人共计持股比 例达 46.37%。沙德权先生现任公司总经理，为公司第三大股东。公司高管 许世俊、许成辰和沙德权三人合计持股约 57.21%。高管持股比例集中可确 保股东和管理层之间的利益一致，并且有助于公司的稳定经营和长期可持 续发展。

各子公司生产布局明确，在母公司管理下协同发展。截至2022年6月30 日，公司共有8家全资子公司和3家较为重要的联营企业。其中，子公司海 力海上、海工能源、海力装备、海灵重工分别位于江苏如东、江苏盐城、 通州湾和如东东凌的生产基地，负责风电塔筒、桩基等产品的生产加工。 海灵重工子公司海灵滨海定位于产品组装基地，从事部分桩基产品的组装 工作。子公司之间还存在着零星的附属加工件的委托加工关系。公司主要 承担总部职能，并负责风电塔筒、桩基等主营产品的对外销售。不同子公 司分工明确，生产布局有序，并通过协作管理，共同构筑和完善公司在塔 筒和桩基等海风零部件产品的供应能力。

分类型来看，公司客户以风电场施工商为主。在公司主要产品中，风 电塔筒通常由风电设备整机厂商和风电场投资运营商进行采购。桩基及导管架通常由大型风电场施工商采购。近年来公司风电场施工商客户数量和 收入占比呈上升趋势，2018-2021H1，公司风电场施工商客户数量从 5 名上 升到 9 名，营收金额占比则从 51.88%上升到了 81.03%，施工商客户已经成 为主要收入来源。主要原因系：一方面，桩基和导管架的体积和重量与塔 筒相比更大，因此同一风电场项目中桩基的采购成本占比相对较高。另一 方面，随着在手订单的增加和下游需求的变动，公司业务逐步向毛利水平 更高的桩基产品倾斜，而桩基产品主要由风电场施工商采购。

塔筒和桩基领域的进入壁垒较高，加上公司业务较为聚焦，因而前五 大客户集中度较大。由于风电行业单个项目规模较大，对项目开发商资金 实力和项目开发能力的要求较高，具备较高的资金和资源壁垒，因此下游 行业参与者较少，这导致塔筒和桩基公司有着较高的客户集中度。2021 年 公司前五大客户占年度销售收入的比例分别为 33.51%、12.50%、10.78%、 9.71%和 7.82%，合计占比达 74.32%，高于可比公司均值。主要原因一是公 司聚焦于海上风电，同行业上市公司以陆上风电为主，而海上风电单个项 目的规模较陆上风电更大；二是公司主要从事风电设备零部件的生产、研 发和销售。而同业上市公司还有电场的开发和运营业务，因此客户构成更 为复杂，前五大客户销售占比相对较低。

公司在风电领域积累了丰富且优质的客户资源。依托于自身突出的生 产供应、技术研发等能力，公司获得了较为广泛的市场认可，积累了丰富 的国企、央企、大型民企等客户资源，并形成了较稳定的合作关系。风电 场施工商方面的客户包括中国交建、天津港航、龙源振华、华电重工、中 天科技、韩通重工等。风电场运营商客户包括国家能源集团、中国华能、 中国大唐、华润电力、三峡新能源、中广核、江苏新能等。风电整机厂商 客户包括中国海装、上海电气、金风科技、远景能源、运达风电等。客户 资源丰富优质，助力公司长期业务稳定发展。风电塔筒、桩基等产品的下 游客户对于产品使用寿命、可靠性和安全性的要求较高，对于供货商的考 核时间较长。客户资源的积累构成了公司的领先优势，有助于公司保持市 场竞争力和顺利开展经营活动。

2.海风“抢装潮”致收入大幅波动，短期内业绩有望反弹

公司经营顺应海风装机周期，“抢装潮”影响消退后，2023 年公司业 绩有望快速好转。2018-2021 年，中国海风装机处于一轮上行周期，公司营 业收入从 8.71 亿元增长到 54.58 亿元，CAGR 为 84.40%，归母净利润从 0.35 亿元增长到 11.13 亿元，CAGR 为 215.43%，均呈高速增长态势。进入 2022 年，由于 2021 年海风“抢装潮”结束后，下游客户的项目建设速度相对放 缓，叠加疫情扰动对风电项目建设进度的影响，导致销售规模同比下降。 2022 年前三季度，营业收入为 11.70 亿元，同比下降 78.6%，归母净利润为 2.41 亿元，同比下降 73.8%。但是，2022 年海风招标量大幅增长，预示 2023 年海风新增装机量的快速反弹，得益于此公司业绩有望于短期内好转。

公司主业聚焦于塔筒和桩基，华东地区为公司大本营市场。分产品营 收方面，公司产品以风电塔筒和桩基为主，2018~2021 年，公司塔筒营收占 比分别为 44.84%、39.69%、24.85%和 35.30%，桩基营收占比分别为 46.83%、 56.14%、73.61%、62.36%，塔筒和桩基合计占比均维持在 90%以上。其中， 塔筒产品可分为海风塔筒和陆风塔筒两类，并且收入占比以海风塔筒为主。 而包括导管架、废料销售、吊装服务等其他业务的收入占比不足 10%。分 地区营收方面，华东地区为公司的营收重心，2021 年华东、华南和华北地 区的营收占比分别为 96.24%、3.57%和 0.19%。

桩基和塔筒为公司贡献主要毛利润，但在 2022H1 的毛利率均明显下 滑。2018-2021 年桩基和塔筒合计为公司贡献约 90%的毛利润，桩基毛利润 从 1.03 亿元增至 9.68 亿元，CAGR 为 111.03%，塔筒毛利润从 0.29 亿元增 长到 5.39 亿元，CAGR 为 165.84%，增长态势均良好。毛利率方面，2022H1 公司桩基和塔筒毛利率分别为 9.56%和 10.85%，同比明显下滑，主要系海 风平价趋势下的价格压力传导给上游，和“抢装潮”后市场需求阶段性不 足。随 2023 年及之后海风装机需求回暖，公司各产品毛利率有望持续修复。

费用率总体呈下降趋势，2022Q1~Q3 暂因收入大幅下降而总体上升。 2017-2021 年，公司销售费用率和管理费用率分别从 5.72%和 5.93%下降到 0.19%和 1.13%主要原因系：一方面，公司营业收入大幅增长，经营效率提 升，规模效应凸显；另一方面，2020 年 1 月 1 日起执行新收入准则，销售 费用中的运输费调整至营业成本，导致销售费用率大幅下降。2022 年前三 季度公司费用率为 3.07%，较 2021 年同期有所回升，主要系收入同比出现 大幅下滑，而职工薪酬等刚性支出变动幅度较小。预计随“抢装潮”导致 的收入波动消退，公司各项费用率水平均有望改善。

毛利率和净利率呈上行趋势，但 2022Q1~Q3 阶段性承压，预计 2023 年迎来改善。毛利率方面，2018-2021年公司毛利率从16.71%上升到29.13%， 2021 年海风“抢装潮”后需求阶段性不足，以及 2022 年海风国补取消带来 的价格下行压力，叠加疫情对海风施工进度的影响，2022 年前三季度毛利 率回落至 14.12%。净利率方面，2018~2021 年，得益于收入规模的增长和 经营效率的提升，公司净利率与毛利率同步增长，从 5.85%增至 21.55%。 2022 年前三季度公司净利率为 20.92%，超过同时期毛利率，主要系公司得 到了政府补助、合并子公司、资产处置等产生的累计 1.53 亿元非经常性损 益。随 2022 年海风市场招标量高增，2023 年海风装机有望提速，公司的收 入和利润水平有望反弹，毛利率和净利率有望同步得到改善。