山东药玻业务布局及护城河分析

规模效益+高替代成本构筑企业护城河。

1.公司各项业务协同发展

公司积极拓展海外业务。公司于 2015 年开始发展海外业务，通过代理公司和自身 的外贸部门，积极开拓国际市场，公司 70%的棕色瓶用于出口，市场定位高端。近 几年海外业务相对保持稳定，受疫情影响，2021 年国外业务收入放缓，同比下降 6.34%，收入占比下降 5.14pct 至 24.81%。

2021 年海外业务毛利率出现大规模下滑，由 35.43%大幅下降将近 10pct 至 25.78%， 其原因为海运费大幅上涨叠加人民币升值的影响。运费暴涨对于公司国际市场的开 拓及维护造成了很大影响，部分航线的涨价幅度甚至达到之前的 5-10 倍之多，并且 一箱难求，玻璃瓶产品的低值易耗性特征导致运费对公司的利润及市场造成了巨大 的冲击，也反向影响了客户的采购意愿，逐步让客户选择区域性的供应商，而新供 应商一旦进入则对出口市场造成长期的影响，这是目前对外贸出口影响最大的因素 之一。此外，受疫情影响，国际市场的推广和客户开发收到影响，国外药厂对公司 的合规性审计也被阻断，导致部分出口商品回流。

分产品来看，除丁基胶塞系列外公司各板块业务均保持良好增长。2021 年模制瓶系 列、安瓿瓶、管制瓶、棕色瓶、丁基胶塞系列、铝塑盖塑料瓶收入增速分别达 24.11%、 4.65%、4.77%、1.83%、-2.69%及 15.75%。毛利率方面，模制瓶一直保持较高的水 准，2021 年略有下降，仍达到 40.4%。公司为模制瓶行业的龙头企业，模制瓶为公 司主要的收入及利润点。公司也是国内最大的量产中硼硅玻璃瓶的企业，2020 年突 破轻量薄壁化技术壁垒，一方面降低了用料成本，另一方面瓶身壁薄更加均匀，其 料重、外观都向着管制瓶的方向发展模制瓶方向发展，有望继续维持行业垄断态势。

公司积极推行自动化工作，实现减员增效，达到提高生产效率和最小化使用人工。 公司 2021 年度通过购买新式检验器、自动控制系统、自动物流系统等实节省人员需 求超 100 人，人均创收达 133.3 万元，增速达 6.7%；人均创利 6.1 万元，同比下降 4.28%。随着后续自动化工作在各个车间生产线的进一步铺开，公司的人均创收及创 利有望继续提升。

由于公司所生产经营的药用玻璃包装材料直接面向终端药企客户，因此公司销售以 TO B 端为主，采用直销的模式。公司采用垂直化管理模式，下设销售部门专门负 责与客户联络，沟通客户需求，把握市场信息与动态。销售公司负责销售计划制定 落实、市场调研、客户联络、订单管理等工作。公司还在国内制药企业分布较为集 中的省份设立了办事处，打造了一个建立了高效稳定的营销团队。

2.规模效应及高替代成本构成公司护城河

2.1.规模效应显著

公司为药玻行业巨头，营业收入远大于细分行业可比公司正川股份及力诺特玻。公 司在模制瓶方面的优势巨大，主打产品模抗瓶年产超 70 亿支，棕色瓶产量达 30 亿 支。此外，得益于多年以来形成的成本控制能力及市场议价能力，公司模抗瓶毛利 率常年高于 40%，高于竞争对手正川股份及力诺特玻的主营产品毛利率。

山东药玻有长期从事药用玻璃生产经营的历史，公司产品以其产品质量优良在药用 玻璃包装行业及制药企业中享有较高知名度。公司营销采用直销的模式，能够更直 接的宣传公司产品并与下游药企进行沟通联络。得益于公司强大的生产能力与质量 保证，公司与齐鲁制药、华药集团、石药集团、扬子江药业、国药集团、复星医药 等企业建立了长期合作关系，服务客户超 4000 家，其中 3000 家为制药企业。

凭借着其规模较大，公司对下游具有一定的议价能力。药包材在下游客户产品中占 比不高，仅为总成本 1%到 2%，下游客户对公司产品价格不敏感。由于疫情等多方 面的原因，2021 年下半年以来包括纯碱、煤炭在内的主要原材料和能源价格上涨， 直接影响了公司产品成本，公司通过提价进行应对。公司毛利率在 2021 年四季度企 稳回升，表明公司的提价取得了较好的效果，公司对下游定价具有一定的话语权。

公司在模制瓶持续发力，技术更新及定增中硼硅模制瓶生产稳固其在模制瓶中的龙 头地位。公司定增 40 亿支一级耐水药用玻璃模制瓶，预计下半年投产。考虑到国外 中硼硅渗透率大约 50%-60%，预计国内未来能实现 30%-40%，结合国内模制瓶市场 达到 150 亿的体量，市场空间较大。在模制瓶方面，国内很少有竞争者匹敌，公司 也是国内唯一掌握中硼硅模制瓶大规模量产技术的公司，并且实现了进口替代。与 此同时，虽然中硼硅产品可能对钠钙产品造成一定的替代，但部分场景无需进行中 硼硅替代，纳钙瓶仍有存量市场，总体而言公司钠钙模制瓶销量仍会保持相对稳定。

得益于规模效益，期间费用持续降低。其中，销售费用率近五年持续下降，由于直 销的销售模式以及公司规模的扩大，销售费率大幅下降，从 2016 年的 9.41%降至 2.37%，管理费用从 2018 年的 6.41%下降至 2021 年 4.47%。公司重视研发，研发费 用率持续维持在 3%以上水准。期间费用率持续降低，由 2016 年 15.1%降至 10.3%。

2.2.药企高替代成本造成公司业务稳定性

我国药包材行业的监管体制已完成了由注册审批管理制度到关联审评制度的转变。 在包装玻璃容器行业中医药用玻璃容器是属于技术指标最高、安全卫生要求最严的产品，因此生产这类产品必须获得国家注册证。国际上对药用玻璃容器的质量均有 较明确的规定和要求。我国经过这几年制度的不断完善，形成了原辅包关联审评审 批制度。关联审评审批制度是指在审评审批药品制剂注册申请时，对化学原料药一 并审评审批，获批后，原料药会被授予批准通知书；对药用辅料、直接接触药品的 包装材料和容器一并审评。关联审评审批制度的本质是以制剂为核心，药品上市许 可持有人承担制剂质量的主体责任，在保障药品制剂质量的同时，也需要对所选用 的原料药、药用辅料、直接接触药品的包装材料的质量负责。

对于药企而言，更换药包材转换成本过大。对于企业而言，更换药包材意味着药品 制剂与原辅包需重新进行审评审批，时间通常达半年以上；而已批准的药包材、药 用辅料，其批准证明文件在效期内继续有效，有效期届满后，可继续在原药品中使 用。此外，由于医药包装材料行业的特点之一是存在渠道壁垒，即考虑到药品安全 性及相容性验证等因素，客户一般不会轻易更换供应商，因此，前期规模优势所带 来的完善的客户渠道资源使得公司具备了一定竞争优势。目前山东药玻生产的模制 瓶产品质量已接近国际同类产品先进水平，国内领先，能够满足客户的需求，中硼 硅玻璃瓶的产量提升满足了下游药企的需求，因此公司稳定的客户资源将支撑公司 业绩。

一致性评价及集采制度将药企与药玻企业紧密联系在了一起。2016 年发布的《关于 开展仿制药质量和疗效一致性评价的意见》明确，对通过一致性评价的药品品种， 在医保支付方面予以适当支持，医疗机构应优先采购并在临床中优先选用。根据《国 务院办公厅关于推动药品集中带量采购工作常态化制度化开展的意见》，挂网药品 通过一致性评价的仿制药数量超过 3 个的，在确保供应的前提下，集中带量采购不 再选用未通过一致性评价的产品。