泰和新材芳纶业务业绩有何表现？

芳纶具备高成长性，助力公司业绩穿越氨纶周期、实现稳步增长。

公司芳纶业务的高成长性对 2018-2019 年氨纶业务的周期性波动实现有效平滑。 近 5 年公司氨纶营收占比维持在 60%左右，而利润占比随氨纶周期同步波动：自 2016 年 7 月起，氨纶行业景气上行，据 Wind 数据，氨纶价格指数 CCF40D 自 2.8 万元/ 吨最高上涨至 3.8 万元/吨。该轮上涨周期于 2017 年底结束，期间我国氨纶厂商陆续 扩产，随着新产能逐步投放，2018 年底我国氨纶年产能达到 78.6 万吨，同比增长 11%， 而需求量仅为 58.5 万吨，同比增长 10%。供过于求的市场格局驱动氨纶于 2018 年步 入下行调整期，市价跌幅明显；2018 年公司氨纶业务毛利率也大幅跌至 2.21%，毛 利润占比跌至 7%。2019 年底我国氨纶产能达到 85 万吨，同比增长 8.1%；而全年需 求量仅 62 万吨，需求增速大幅放缓至 5.8%；供需错配使我国氨纶市价延续弱势走跌: CCF40D 全年跌幅高达 12.2%；2019 年公司氨纶毛利率进一步下跌至 0.16%，毛利占 比跌至 1%。但公司氨纶业务带来的业绩周期性波动被芳纶业务的高速增长有效缓解： 自 2017 年起，芳纶在工业过滤、个体防护、光通讯等领域的需求快速增长，同时国 际巨头因业务调整主动去产能，国内芳纶逐渐呈现出供不应求的市场格局，产品价 格及利润率快速提升。受益于公司芳纶业务毛利率从2017年的25.52%上涨至2018、 2019 年的 37.41%、44.22%，公司整体的销售毛利率也从 2017 年的 16.32%上涨至 2018、2019 年的 17.32%、18.15%；归母净利润从 2017 年的 1.00 亿元分别增长至 2018、2019 年的 1.56 亿元、2.16 亿元，氨纶业务的阶段性利润低点被有效平滑。

2017-2021 年，公司业绩及利润水平穿越氨纶周期、疫情扰动，实现稳步提升。 2020 年受疫情及中美贸易摩擦影响，芳纶在光通信等领域的需求有所下降，芳纶业 务毛利率从 44.22%下跌至 34.88%；但疫情下口罩、防护服、运动及家居产业的高景 气催生了对氨纶的大量需求：2020 年我国氨纶市场需求约 69 万吨，同比增长 12%。 而供给端由于扩产放缓及中小产能关停，2020 年我国氨纶产能增速仅为 3%，为近 20 年最低位，氨纶产能过剩的市场格局大幅改善。此外，受益于宁夏宁东 3 万吨氨 纶产能投放以及烟台 4.5 万吨氨纶产能向宁夏基地逐步搬迁改造，公司对生产成本的 控制得以增强，2020年公司氨纶业务毛利率大幅增长至15.99%，毛利占比提升至42%。 2021 年，随着疫情防控常态化，氨纶海内外需求维持增长，其中国内需求量约 74.5 万吨，同比增长 11%。同时能耗“双控”导致 BDO 的原材料电石供给受限，叠加终端产品可降解塑料放量，BDO 价格大幅上涨，并传导至下游 PTMEG（全称聚四氢 呋喃，是氨纶的重要生产原材料），对氨纶市场价格起到支撑作用。在供需格局向好 和原材料成本支撑的双重作用下，2021 年氨纶行业负荷均值达 94%，为 2015 年以来 的新高点，氨纶常规品种的价格也同比提升 50%-70%，行业利润率整体上涨。受益 于行业景气度上行、公司新老产能逐步置换，公司氨纶生产成本得以降低且差异化 产品的占比持续提升，2021 年公司氨纶业务毛利率大幅提升至 35.50%，氨纶毛利 占比提升至 61%；由于下游需求回暖，公司芳纶毛利率也快速提升至 40.31%, 接近 疫情前水平。复盘公司近 5 年经营情况，芳纶需求高速增长及氨纶业务的精细化运 营，助力公司业绩和利润水平穿越 2018-2019 年的氨纶下行周期及 2020 年后的疫情 扰动，实现稳步增长：公司营业收入从 2017 年的 15.55 亿元快速增长至 2021 年的 44.04 亿元，年均复合增速高达 29.73%；归母净利润从 2017 年的 1.00 亿元持续增 长至 2021 年的 9.66 亿元，年均复合增速高达 76.25%；销售毛利率、销售净利率也 从 2017 年的 16.32%、6.87% 分别提升至 2021 年的 37.23、25.56%。

2022 年氨纶行业步入阶段性调整期，芳纶业务有望再次“接棒续力”提振业绩。 从 2021Q4 开始，氨纶需求增长乏力且外贸单跟进不畅，市场供需结构开始逐步反转。 2022H1，在需求端，受疫情和经济下行压力影响，下游纺织服装领域的氨纶需求萎 靡，同时疫情反复导致出口亦减；在供给端，2022H1 步入氨纶扩能高峰期，根据公 司半年报，预计国内 2022 年全年新增氨纶产能 25 万吨，同比增幅高达 26%，2022H1 已扩能 9 万吨，同比增长 9.3%。供需错配驱使氨纶市价大幅下跌，2022H1 公司氨纶 营收、毛利分别同比下降 30.60%、77.27%。但受益于新老产能置换稳步推进，公司 氨纶业务的生产成本显著降低，2022H1 氨纶业务毛利率在逆境中仍维持在 10.69%， 彰显盈利韧性。同时，2022H1 个体防护、光纤通信及橡胶等领域对芳纶的需求持续 旺盛，公司间位芳纶产销处历史最好水平，对位芳纶海内外市场开拓顺利，实现量 价齐升，芳纶业务再次提振公司业绩：2022H1 公司实现营业收入 19.52 亿元，同比 仅下降 8.19%；归母净利润 2.91 亿元，同比下降 33.83%；芳纶业务的营收和毛利 占比分别提升至 51.67%、79.54%，超出市场预期。2022H1 公司业绩虽因氨纶拖累 而同比下跌，但受益于芳纶强势发力，归母净利润表现依旧亮眼。此外，公司在建 的 0.9 万吨间位芳纶预计于 2022Q3 投产 4500 吨，我们预计 2022 年公司芳纶业务的 营收规模及利润水平将进一步提升，有望再次提振公司全年业绩。同时，氨纶搬迁 改造项目已于 2022H1 投产，烟台老旧产能预计于年底全部关停，新老产能有序置换 也将驱动氨纶生产成本进一步降低，有效支撑公司氨纶业务在行业低迷期的竞争力 和盈利水平。

公司研发强度较高，三费率下降趋势明显。公司是国内首家实现氨纶、间位芳 纶、对位芳纶产业化的企业，建有行业内唯一的国家芳纶工程技术研究中心，拥有 一脉相传、持续创新的研发基因。2022H1，公司又突破智能纤维产业化技术，首期 智能发光纤维生产线年产能 500 万米；芳纶涂覆隔膜及纤维绿色化处理技术正在中 试中。截至 2021 年底，公司拥有一支由 237 人组成的高素质研发队伍，以及氨纶自 主创新专利 68 项、芳纶自主创新专利 79 项；2021 年全年研发支出高达 1.93 亿元， 占总营收的 4.39%，研发力度强劲。此外，公司三费率下降趋势明显。公司是国内芳 纶龙头企业，随着公司芳纶产能的不断扩张以及产品体系的不断完善，公司芳纶产 品的市场占有率稳步提升，行业内话语权不断增强。公司销售费用率也由 2017 年的 3.51%逐年递减至 2022H1 的 1.31%，整体三费率由 2017 年的 9.76%稳步下跌至 2022H1 的 2.37%。随着公司持续扩张，未来对期间费用的管控能力有望进一步增强。