2021年春季产业债投资策略：左右为难，票息为王

上传者：潘*
时间：2021/03/21
热度：517
0人点赞
举报

产业债“失血”严重。2021年1-2月信用债发行量16%，但净融资额下降48%。产业债发行负增长，净融资转负，而城投净融资仍然较强。各属性企业净融资同比均大幅减少，非国企“失血”最严重。剔除各类资产支持证券，强周期、中游制造和消费服务2019年以来净融资为负。到期方面，Q3到期压力小于去年，而Q1&Q4到期较集中(剔除ABS等)。利差整体历史低位，市场风险偏好较低。中高等级利差较永煤违约前更低，相对估值极高，资质下沉更像“火中取栗”。受永煤违约影响，市场对地方国企更谨慎，同时AA+和AA民企超额利差仍在历史高位。产业债市场风险偏好较低，公用基建类防御性板块为配置重点，和永煤违约前相比，当前超额利差更加匹配行业基本面。2018年以来产业债到期和存量违约率整体呈上升趋势。今年前两个月首次违约主体均为海航系，除此以外，今年前两个月是历史上第三次连续两个月没有新增首次违约主体。建筑产业链降温，制造业方兴未艾。2月商品市场对经济的预期偏中性。从产业大类看，市场预期在3月份发生变化，乐观预期由地产基建逐渐转向制造业。2月建筑PMI创新低，螺纹钢和水泥数据显示春节后工地复工进度低于预期，而制造业需求景气度好于地产基建产业链。左右为难，票息为王。2021年与2017年有些类似，经济进入复苏的下一阶段，宏观政策由松到紧，稳经济让位调结构。2017年虽是紧信用环境，但首次违约企业近几年最低。2017年债券收益率大幅上行，而超额利差走势分化的核心原因是供给侧改革和资管新规带来的景气度和预期差异，国企上行幅度小于民企。2021年决定超额利差走势的预计是信用收紧的力度和政府打破国企“刚兑”信仰的决心。我们认为当前产业债投资面临左右为难的局面，一方面，货币和信用双紧，利差处于历史低位，有较大上行风险，不宜拉长久期；另一方面，国企“刚兑”可能继续被打破，民企受融资环境收紧影响，资质下沉时机未到。我们建议2季度逢低减仓中高等级品种，落袋为安，行业配置逐渐由建筑公用等防御性板块转向中游制造业，变相资质下沉，以更好的防御利率上行风险，在警惕“僵尸”国企的信用风险的同时关注被错杀的强周期行业优质主体。行业配置上，我们建议下半年重点配置机械设备和化工行业，强周期板块精选个券，重点关注盈利获现能力，煤炭债须优中优选，关注被错杀的优质钢铁债，优选盈利获现能力强的国企主体。