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2025年全球市场及大类资产展望：从特朗普交易到基本面拐点。

2024 年全球“去通胀+宽货币”，中国资产表现靠前

2024 年全球去通胀进展明显，主要经济体的货币宽松周期开启但基本面延续分化。 其中美国经济韧性较高，尽管再通胀仍有扰动，但美联储仍处新一轮降息窗口；随 着大选推进，“特朗普交易”成为下半年大类资产的核心主线。欧洲经济维持偏弱 格局，欧央行降息亦开启，但对经济状态的改善仍待时日。从全年的资产表现来 看，股>债>大宗，中国资产全年表现靠前，港股略强于 A 股。“9.24 政策组合拳” 开启至今，中国经济进入磨底修复期，我们认为中国资产将进一步迎来重估机会。

2025 年全球流动性宽松延续，中美政策是核心变量

我们选取全球 44 个主要经济体作为样本，根据各经济体央行政策利率的变动情况 构建全球央行扩散指数，处理后的指数领先全球制造业 PMI 约 15 个月。我们认为 主要央行仍处货币宽松周期，或支撑全球制造业景气，有利于我国出口。2025 年 全球经济的最大变量在于中美的政策节奏。美国方面，基准情形下美国经济韧性 不低，但通胀担忧升温，美联储降息节奏延缓；中国方面，国内政策刺激和外部风 险交织，政策的落地进度和兑现程度待跟踪，但我们对经济修复前景保持乐观。

美国看增长与通胀的“平衡木”，预计联储降息 2 次

当前美国通胀粘性不低，CPI 在首次降息后连续两个月反弹，11 月录得 2.7%，同 时鲍威尔及美联储官员态度逐步转鹰，12 月点阵图显示官员倾向于 2025 年降息 次数由此前 4 次减为 2 次。基准假设下，特朗普的移民、关税和去监管政策或先 落地，对通胀带来扰动，我们预计 2025 年美联储将降息 2 次共计 50bp。此外我们 认为，美国本轮或能实现经济“不着陆”，主要原因有三：一是当前经济增速不弱、 仍高于潜在增速，二是联储目标兜底且政策空间充足，三是美国财政端仍然积极。

中国看政策与现实的“折返跑”，经济读数回暖不远

12 月政治局会议提出，2025 年将实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政 策，并首次提及“加强超常规逆周期调节”等，部分措辞历史少见，我们认为当前 的政策基调已经明确，明年经济刺激的力度和进度或超预期。事实上，复盘 2000 年以来的国内三轮“双宽周期”，在关键政策实施后，经济修复的顺序基本遵循“信 贷-需求-价格-企业利润”。时间传导上，信贷和制造业 PMI 约在 1 个季度，PPI 和 工业企业利润约在 4 个季度，因此我们认为，本轮经济指标读数回暖或已不远。