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神州泰岳研究报告：SLG出海长线运营强，新品周期将开启。神州泰岳成立于2001年，初期主要从事ICT业务，2013年公司 全资收购SLG游戏研发商壳木游戏，游戏业务与计算机业务并 行发展。游戏业务受益于出海产品《Age of Origins》与《War and Order》的长周期运营，近3年游戏业务收入占比超60%，4Q24 迎新品周期；计算机业务以ICT运维为基础，AI业务和云服务 蓬勃发展，近3年持续减亏。公司业绩增速高，19-23年收入CAGR 超过35%，利润CAGR超过60%。

1、壳木游戏的成功背后：开发“稳准狠”，运营更新高频

壳木游戏的开发风格是“稳准狠”，虽然在运营的产品数量不多， 但每一款运营时间超过3年的游戏都具备持续增长的能力，以《旭 日之城》为例，上线第5年流水仍有30%增长，从增长归因来看， “量价齐升”共同驱动增长。2023年《旭日之城》流水增长30%， MPU与ARPPU仍继续增长6%与23%。

1）研发侧：SLG研发能力强，题材敏锐度高。SLG手游机制复 杂，对数值体系、图像表现要求高，壳木较早就沉淀SLG研发经 验。题材玩法方面《War and Order》16年就采用SLG+低门槛的 即时策略，《Age of Origins》18年即选择当前流行的丧尸题材。

2）运营侧：高频、高质量更新，运营强度高于同类产品。《War and Order》22-23年仍保持每年50次左右的版本更新，《Age of Origins》22-23年每年版本更新次数大于等于40次。高密度的更 新让游戏持续保持新鲜和可玩性。

2、新游储备在手，新颖题材有望再度引领SLG风潮。代号DL 和代号LOA在游戏题材和玩法融合的发展思路上均有成功案例 可循，面对“SLG+”和题材创新的行业蓝海，公司有望通过融合 类玩法，扩大玩家圈层，降低获客成本，进一步抢占SLG市场。