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华鲁恒升研究报告：新产能稳步释放，煤化工再迎景气周期。油煤价差扩大，利好煤头系列产品。公司是领先的煤化工龙头企业，经过长 期持续投入，建立和巩固技术优势、扩大规模、延伸产业链，逐渐打造了大氮肥、 碳一、羰基合成、新型煤气化四大产业平台，逐步从以生产氮肥为主的传统煤化 工企业转型为多产业板块协同联产的新型煤化工企业。公司主要原料和能源消耗 均依赖于煤炭，而公司产品中大部分终端市场是由石油化工市场定价。对公司而 言，煤炭-原油价格价差越大，成本端成本压力越大；煤炭-原油价差越小，表明 公司的成本端压力较小，而盈利空间较好。二季度以来煤-油价差收窄到历史低 位，公司盈利预期向好趋势明显。

公司荆州项目顺利投产，进入双基地时代，三大产品产能大幅扩张。2023 年 10 月，公司荆州基地顺利投产，包括 100 万吨冰醋酸、70 万吨尿素、30 万吨 熔融液尿、10 万吨密胺树脂、15 万吨 DMF，1.36 万吨硫磺，15 万吨混甲胺等 项目。新项目投产后公司尿素、醋酸、DMF 等产能大幅提升。尿素、醋酸、DMF 产能增幅分别达 65%、200%、48%。三个重点产品中，尿素需求较为旺盛，公 司新增产能对市场影响较小，醋酸和 DMF 当前行业盈利平稳，公司在该行业中 的份额优势逐步巩固，公司新增主要产能相继平稳投放市场。

老品寻找新出路，成熟产业链完善新方向布局。与此同时，公司还在持续为 既有产品寻找新的下游应用方向。其中碳酸二甲酯 DMC 主要应用于聚碳酸酯和 电解液。近年来，受到新能源行业增长带动，DMC 行业产能大幅扩张，2023 年 达到 217 万吨，比 2022 年增长 27%，行业过度扩张趋势明显。由于 DMC 具有 无毒、环保等特性，作为汽油添加剂后对汽油的饱和蒸气压、水溶性影响不大， 并可提高汽油的含氧量，降低尾气中部分污染物的排放量，是极具潜力的替代 MTBE 的新型汽油添加剂。公司已尝试向海外油品市场进行出口。未来调油需求 有望消纳一定量的 DMC 产能。同时，公司新宣布了酰胺原料优化升级项目和 20 万吨/年二元酸项目，进一步完善德州既有产业链。