杭氧股份研究报告：气体贡献超设备后，夯实增长中枢且赋予弹性.pdf

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时间：2024/04/01
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杭氧股份研究报告：气体贡献超设备后，夯实增长中枢且赋予弹性。1、国内空分设备龙头，迈入工业气体成长赛道杭氧股份前身可追溯到 1950 年，是国内最早设立的气体分离设备龙头；2003 年以来拓展产业链下游，成功转型工业气体供应商。 2017 年公司十万等级空分设备项目落地，技术达到世界前列，一流的设备也为一流的气体服务奠定坚实基础。通过布局特气与稀有气体，拓展新兴领域，公司逐步发展为综合型工业气体龙头。气体运营项目逐年增加，驱动气体业务收入稳步提升，2007-2023 年 CAGR 高达 38.93%。2015 年公司气体销售业务首次超过设备业务，此后成长属性显著大于周期性。随着气体业务占比提升，2017 年以来公司应收账款周转加快、现金流状况大幅改善，公司实现高质量增长。

2、工业气体：管道气夯实增长中枢，零售气贡献盈利弹性

下游需求：工业气体被喻为工业的“血液”，市场规模稳步提升。拆解气体外包行业增长来源：1）下游冶金、石化顺周期，新兴行业层出不穷，提供最底层 Beta；2）外包渗透率的提升，贡献行业叠加的 Beta。2013-2022 年工业气体市场规模相较于黑色金属资本开支有 5 个百分点以上的超额增速，气体外包市场实现更快增长。

竞争格局：工业气体海外巨头历史悠久，兼具规模与技术优势，国内现阶段演绎出 3 类典型企业：1）大型空分气体厂商；2）电子特气企业；3）区域型气体企业。其中大型空分气体厂商市占率提升空间大、势头好，规模优势有望逐步体现，远期有望比肩国际巨头。

拆解杭氧股份 Alpha：气体接单能力+气体种类扩张预计为公司贡献了超额增速，2013-2023 年其气体业务相较于工业气体行业取得 5 个百分点以上的超额增速。1）管道气：杭氧管道气模式占比超 70%，“稳价稳量”特征显著，夯实公司营收增长中枢。