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天合光能研究报告：完善一体化布局，新兴业务协同并进。全球光伏组件龙头，储能和分布式业务快速成长。天合光能成立于 1997 年， 2020 年成功登陆上交所，目前已成长为全球光伏技术创新和产品制造领导 者。公司业务包括光伏产品、光伏系统、智慧能源三大板块。2018-2022 年， 营业收入从 250.54 亿元升至 850.52 亿元，CAGR 达 35.74%，归母净利润 从 5.58 亿元增至 36.80 亿元，CAGR 达 60.25%。19-22 年，光伏组件的营 收占比均在 70%以上。系统产品的营收占比不断提升，18-22 年 CAGR 达到 85.7%；22 年，智能微网及多能系统营收达 23.03 亿元，增速 1328%，显现 出快速增长的态势。

光伏组件：渠道和品牌构筑分布式优势，一体化改善原材料成本。（1）一体 化提升盈利能力：布局上游可增强抗风险能力。根据公司 23 年半年报，预计 到 2023 年底公司硅片、电池片、组件产能可分别达到 50、75、95GW。（2） 渠道和分布式有优势：根据 ENF，公司经销商和安装商遍布全球 68 和 107 个国家，数量领先行业。根据《2022年9月7日投资者关系活动记录表》，2022 上半年分销占比达到 60%左右，分布式组件出货量持续领跑，市占率超 25%， 稳居行业第一。（3）大尺寸产品具备竞争力：大尺寸硅片可摊薄各生产环节 的生产成本，对应生产的组件产品功率更高。根据天合光能微信公众号援引 Black & Veatch，210mm-660W 组件对比 182mm-535W 组件可使度电成本 降低 3.94%。（4）电池片技术领先：最新的至尊 N 型 700W 组件凭借超低衰 减、优化的双面发电性能、超低工作温度系数等优势，可使电站的度电成本 降低 2.08%，被称为地面电站的“度电成本之星”。

新兴业务：成本下降打开需求空间，打造公司第二成长曲线。（1）储能：储 能系统成本快速下降，公司加速布局国内和海外市场。随着锂电池和光伏组 件价格下跌，新能源配储的经济性不断提升，2022 年公司实现在中国市场的 巨大突破，出货量超 1.5GWh，并成功交付单体 800MWh 储能项目。家储电 池通过欧标认证，有望凭借光伏渠道优势进一步开拓欧美市场。（2）分布式 光伏系统：国内分布式光伏快速成长，公司渠道优势显著。公司 2022 年出货 超 6GW，实现 200%增长，预计未来分布式光伏系统出货量将实现快速增长。