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天合光能（688599）研究报告：产业链深度布局蓄势待发，多业务协同共驱成长。全球光伏组件龙头企业，历史业绩表现优异。公司是全球领先的老牌组件企 业，主要业务包括光伏产品、光伏系统、智慧能源三大板块。2022H1 公司实 现营收 357.31 亿元，同比+77.0%；实现归母净利 12.69 亿元，同比+79.9%， 业绩延续高速增长。光伏组件业务是公司的核心业务，贡献主要收入来源，2021 年光伏组件业务实现营收 343.95 亿元，同比+56.0%；占总营收的 77.33%，同 比+2.36pct。

硅料供给释放价格有望回落，组件环节盈利水平将迎来改善。随着硅料新增 产能逐步释放，硅料供给紧张的局势有望得到缓解，硅料降价将带来产业链利 润的重新分配。组件环节头部企业竞争力领先，集中度呈上升趋势，一体化组 件环节有望获取硅料环节释放的利润，组件环节盈利水平将迎来改善。

大尺寸、N 型路线行业领先，垂直一体化布局增厚利润。公司是大尺寸的先 行者，预计到 2022 年底公司 210/210R 产能占比将超过 90%。公司 N 型技术 路线保持行业领先，宿迁 8GW TOPCon 电池项目预计 2022 下半年逐步投产， 作为先发企业公司有望在出货量及盈利上享受额外红利。此外，公司计划实施 超一体化战略布局，扩产上游工业硅、多晶硅、拉晶切片等垂直产能，保障原 材料稳定供应的同时，提升一体化程度构建成本优势，中短期看将带来较大的 业绩弹性。

横向拓展产品矩阵，打开成长空间。公司依托组件业务的渠道及品牌影响力， 横向布局多项协同性业务，打开公司新的成长空间。1）分布式业务：公司自 2017 年起便前瞻性布局分布式市场，针对户用和工商业分布式市场，分别推 出“天合富家”和“天合蓝天”子品牌。2022 上半年，公司分布式光伏系统 业务出货超 2.2GW，确认 1.6GW，其中 Q2 出货约 1.3GW，成长态势良好。 分布式光伏市场持续高景气的背景下，公司分布式系统业务有望维持高速增 长，预计 2022 年出货 5GW 左右。2）支架业务：2022 上半年，公司支架业务 出货 2GW，随着地面电站逐步启动以及大宗商品价格回落至合理区间，支架 业务有望迎来量利拐点，预计 2022 全年出货达 4-5GW。3）储能业务：公司 储能业务目前正处于市场开拓阶段，2022 上半年出货 300MWh 左右，全年出 货有望达 1GWh。公司横向拓宽产品矩阵，各项业务协同发展，将进一步巩固 自身竞争优势。