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财务视角看行业：农业养殖业的财务报表分析。农业企业频繁造假原因是什么？2013 年至今，A 股因造假而受处罚的公司 中（包括 IPO、重大事项重组、财务报表虚假陈述等原因）有 11%涉及农业 企业，我们认为有如下原因：1.可能涉及自然人交易；2. 现金交易较为频繁； 3. 税收负担低；4. 存货存在固有风险。因此，如何看待农业报表显得尤为 重要。

结合商业模式来看养殖行业三表特征：1.周期维度：利润表存在周期性盈利 波动。现金流来看存在周期性的 CAPEX 投入。资产负债表来看，存在周期 性的负债率波动。2.商业模式维度：企业养殖分为自繁自养和公司+农户。 自繁自养模式下，公司负责养殖全过程，对养殖过程掌控力相对强。公司+ 农户模式下，公司负责育种、营养、防疫、出售环节，而农户负责饲养至出 栏，双方共同合作育猪，公司对养殖过程掌控力弱于全自繁自养模式，但无 需前期大额投入。对报表影响：自繁自养模式下，报表会呈现典型的重资产 公司的特征，成本端需要计提折旧。而在公司+农户合作模式下，报表呈现 典型轻资产运营的特征，成本端无需计提折旧，但是存在农户委托养殖费用。 同时由于和农户合作农户需要向企业交保证金，一定程度能缓解企业资金压 力。3.成本维度：对于养殖企业而言，核心竞争力是成本管控能力。降低成 本需要从几个方面考虑：降低种猪成本，提高 PSY（母猪生产性能），降低 死淘和提升料肉比。实质上，前两者由种猪的特性决定的，后两者则取决于 养殖精细度。因此对于养殖企业而言，降低成本的核心在于如何在引入（自 繁）高性能种猪的同时，优化养殖过程而提高生产率。

养殖行业特殊事项探讨：1.非标融资的识别和风险把控：猪价在下行周期， 传统融资渠道可能受到影响，企业可能会涉及到非标融资，如明股实债、售 后回租等。对于明股实债，我们建议关注非全资子公司的股权结构，及少数 股东权益的变动情况。对于售后回租，我们建议关注使用权资产的非正常变 化，当大幅变动时，需要考虑传统融资渠道是否受阻。并且在下行周期考虑 相应现金流风险时应将这些因素考虑进来。2.可转债其他特殊债务的会计处 理：可转债实质上是一个债券+看涨期权。所以可转债在进行会计处理时， 需要同时确认其权益价值和债权价值。3.对于生物资产公允价值计价的问 题：考虑 H 股相关公司利润时，建议剔除公允价值因素；4.存货跌价计提的 问题：需要关注猪价下行期，完全成本较高的企业存在较大的存货计提风险。 由于猪价回升的时候，减值都会转回或者转销，所以我们认为在计算成本的 时候要将这一部分考虑进来。5.新租赁准则对报表的影响：我们认为，理想 情况下，租赁模式和借款模式自建厂房在会计影响上一致。实际经营过程中， 可能会存在政府或者大股东让利，以更优惠的价格租赁厂房，或是签订更长 的租赁期限，以缓解公司资金流压力。因此，租赁模式通常比自建模式更优， 对成本的影响更小。

财务视角下的养殖行业分析框架：从盈利角度，我们建议关注公司盈利能力 的相关指标，如单位完全成本、头均盈利等指标。在猪价下行期，我们建议 从三个维度考虑相关公司风险：表内有息负债、表内隐形负债和公司潜在资 金来源。表内有息负债主要考虑资产负债率、有息负债率、利息保障倍数等 指标。表内隐形负债主要关注使用权资产的非正常变动、其他权益工具中的 永续债、以及少数股东权益中的明股实债等。公司潜在资金来源可以考虑公 司未动用的授信等因素。