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商社行业2023年中报总结：预期复苏向现实复苏回归。2022 年，居民可支配收入增速低位徘徊，消费能力和消费意愿均处低位； 22 年 11 月以来，伴随系列政策调整、外在环境企稳回升，整个 2023 年上 半年居民收入增长边际向好，但消费者信心触底反弹后仍在低位震荡。23 年上半年全国社零总额为 22.76 万亿元，同比增速 8.2%，相对 2019 年同 期复合增速为 3.9%；其中，二季度社零增速环比略有放缓（23Q1 社零总额 相对 19 年同期复合增速为 4.1%）；7 月份单月社零总额相对 2019 年 7 月复 合增速为 2.7%，社零增速进一步环比放缓。

业绩综述：2Q23 板块业绩总体呈逐季改善趋势

选取板块内代表性上市公司作为样本进行业绩综述，总体看，1）出行链（包 括免税、景区、酒店、餐饮）板块总体均呈现逐季改善趋势，其中，2Q23 单 季度酒店、餐饮板块总体净利润已经超过疫情前水平；而免税受居民消费 力等多重因素影响，二季度开始收入、利润恢复情况环比回落。2）化妆品、 医美板块 2023 年上半年总体呈现逐季改善趋势，尤其二季度在基数效应作 用下利润端改善明显。3）跨境电商、专业服务板块呈现较好的经营韧性， 尤其跨境电商受益于海外需求持续回暖，23 年上半年收入、利润表现亮眼。

股价及估值复盘：23 年板块大幅跑输，当前估值已较有吸引力

年初至 8 月末，消费者服务（中信）板块涨跌幅为-31.4%，商贸零售（中 信）板块涨跌幅为-7.0%，美容护理（申万）板块涨跌幅为-14.9%，整体表 现欠佳，三个一级行业均跑输沪深 300 指数。复盘上半年整个基本面与股 价走势，年初商社板块存在高预期及高估值的问题（市场提前 1 年博弈消 费复苏，对线下及线上消费复苏程度均有较高预期），当复苏呈现结构性而 非全面复苏时，股价开始调整以消化高估值及高预期。按中报调整后盈利 预测看，2024 年板块估值已经具有较高吸引力。