淮北矿业研究报告：煤化并举待势乘时，派息回报步步登高.pdf

淮北矿业研究报告：煤化并举待势乘时，派息回报步步登高。省属华东焦煤龙头，股价受益于焦煤价格增长。公司经资产重组上市，实控人为安徽省 国资委。2022 年，公司主营业务为煤炭开采、煤化工，毛利贡献占比分别为 67.4%、 24.0%。2021 年以来，煤炭及煤化工业务共同发力，公司业绩大幅增长。通过复盘公司股 价表现与产品量价变化的关系时，我们认为焦煤价格变化对股价表现有较强的影响，因 此我们选择优先判断焦煤行业的基本面趋势，其次跟踪产业延展带来的增量。

焦煤行业：供应缺乏弹性，需求预期平稳，焦煤价格有望企稳回升。自 2021 年以来，国 内政策侧重动力煤保供，对炼焦煤倾斜较小，国产焦煤供应增量受限，2022 年国内焦煤 产量同比仅增长 0.7%；此外，随着开采年限增加，国内焦煤洗选率逐年降低，2022 年焦 精煤洗选率为 37.4%，较 2018 年下滑 3 个百分点，对实际供给产生进一步的压缩。进口 方面，今年以来焦煤进口量同比虽有量增，但已连续两月环比量减，且优质主焦煤进口 有限。需求层面，在稳增长预期和钢铁限产政策的平衡中，前者带来的作用相对明显， 随着稳增长目标的落实，预计后期焦煤需求将获得边际改善，焦煤价格有望企稳回升。

煤炭分部：产能效益齐头并进，煤炭主业稳步增长。新投在建协同发力，产能续增夯实 主业。公司煤炭资源丰富，煤种齐全，截至 2022 年底，公司在产矿井 17 座，核定产能 3555 万吨/年。其中信湖矿于 2021 年 9 月新投产，为公司带来产能 300 万吨/年，主产优 质焦煤及 1/3 焦煤，属于市场稀缺绿色优质煤种。此外，公司亦有在建矿井陶忽图煤矿， 矿井于 2023 年 5 月正式开工，设计年产能达 800 万吨，主产高卡动力煤，建设周期约 52 个月，预计达产后将贡献利润总额 10.4 亿元/年。煤炭主业稳增，毛利率领先行业。公司 煤炭板块营收主要由焦煤贡献，占比呈增长之势。产销方面，随着信湖矿逐步达产，公 司煤炭产销仍有增长空间。过去两年，煤价中枢提升，公司煤炭毛利率提升至 48%以 上，毛利率在行业中处于领先地位，仅次于山西焦煤。

化工分部：积极延伸煤化工产业链，打造第二增长极。公司于 2022 年 9 月新投产 50 万吨 /年的甲醇项目，甲醇产能增至 90 万吨/年。同时，公司将于 2023 年底投产 60 万吨乙醇项 目，该项目以新投产的甲醇项目生产的甲醇为原料生产乙醇，据公司测算，乙醇项目投 产后，将平均新增利润总额 6.69 亿元/年。同时，该项目有利于降低化工市场波动带来的 业绩波动，提高公司抗风险能力，强化核心竞争力。焦炭方面，公司于 2022 年改造湿熄 焦炉为干熄焦炉，环保友好度提升，未来公司焦炭产能利用率将同比提升。