瑞尔集团（6639.HK）研究报告：全国口腔连锁龙头双品牌持续扩张.pdf

瑞尔集团（6639.HK）研究报告：全国口腔连锁龙头双品牌持续扩张。公司是口腔医疗服务全国性连锁龙头，以瑞尔齿科和瑞泰口腔两个品牌在 全国15个城市开设口腔医院和诊所，2019-2022财年营收CAGR为14.7%。有 赖于持续地降本增效，公司毛利率从2019财年的15.2%提升到2022财年 的20.7%。由于上市后行政开支波动较大，公司表观利润亏损。除去行政 开支因素影响，公司销售费用和管理费用率之和从2019财年的21.2%下降 到2023财年中的14.9%，盈利能力持续提升。

口腔医疗服务民营市场增速更快，市占率有望提升

据弗若斯特沙利文统计，2019年中国口腔医疗服务整体市场规模达到1418 亿，预计2025年市场规模将达到2,998亿元，2019-2025年CAGR为13.3%。其 中公立口腔市场2020-2025年CAGR为9.7%，民营口腔市场2020-2025年 CAGR为23.8%，增速更快。2020年口腔连锁企业CR5为8.5%，市场格局分 散，随着老龄化、居民口腔健康意识提升和消费升级等因素驱动，优质龙 头有望通过扩张持续提升市占率。

成熟门店数量过半，盈利能力持续改善

公司梯队布局门店，随着门店成熟有望改善公司整体盈利能力。2022财年 成熟门店（7年以上），迅速增长期（3-6年以上），扩张期（3年以内）门 店净利率分别为29%，12%和-12%，2016-2020年新增诊所数量和牙椅数量占 到6成以上，随着公司规模的不断扩大和成熟门店占比不断提升，公司盈利 能力有望持续改善。