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华凯易佰（300592）研究报告：泛品类跨境电商龙头，数字化驱动未来增长。超预期：泛品类主业营收修复持续+毛利率优化，预计 23 年业绩超预 期。 驱动机制：（1）供给出清+平台流量多元化，升级的商业模式有望取得更大市 场份额。后疫情时代，伴随 21 年出口跨境电商行业增速放缓至 13%、流量成 本提升及亚马逊平台封号风波催化，中小卖家逐渐出清；在平台流量逐渐去中 心化的发展阶段，亚马逊平台增速放缓，传统粗放型铺货的增长不可持续，成 功完成商业模式升级的公司有望凭借核心能力进行市场拓展，获得规模与市 占率的提升；（2）公司自研数字化系统，铸造泛品类运营壁垒，22Q3 起业绩 修复加速，23 年有望持续修复趋势：公司坚持以经营质量为导向，从 2018 年 起先发投入信息化系统，19-20 年易佰网络内部管理系统投入的研发费用比率 达 1.54%，显著高于其他泛品类跨境电商约 0.9%的均值水平。2019 年公司“易 佰云”系统上线实现了智能刊登、智能调价、智能广告、智能备货等功能，大 幅提升了公司员工人效及运营效率，并通过新增数据的迭代学习，持续巩固数 字化经营优势。2020 年公司在亚马逊 3P 卖家中市占率约 0.14%，仍有仍有较 大提升空间，未来公司有望进一步将系统拓展至新市场、新平台及新品类，驱 动营收增长。

有别于市场认知：（1）对泛品类电商认知的不同：泛品类电商一般具有海量 SKU 特征、产品打造以选品逻辑为主。当前市场更加重视品牌公司估值，认 为泛品模式不存在竞争力；我们认为泛品类消费需求具有合理性与稳定性，实 现“精准铺货”后的泛品类电商同样可以取得较高毛利率与较稳定的收入； （2）对海外泛品类需求认知的不同：市场对 23 年海外需求担忧情绪较强，认 为公司 22H2 表现出的业绩修复不可持续；我们认为当前海外居民高消费需求 习惯刚性+消费能力下滑的背景下，性价比商品增速好于预期，叠加市场竞争 格局的优化，公司营收及毛利率修复有望持续。

新业务拓展：“亿迈”跨境电商综合服务有望打造第二成长曲线。根据 MarketPlaces 数据，2020 年 166 万个中小卖家贡献亚马逊 50%交易额，中小 卖家仍为平台重要组成部分。仓储物流、平台佣金、广告营销等成本提升催化 中小卖家对跨境电商综合服务的需求，预计 21-25 年跨境 SaaS 服务市场 CAGR 为 32%。公司“亿迈”平台作为综合化服务商，相对单一服务商能够提供前端+ 后端的全供应链服务，有望充分把握行业增长机会，为公司带来增量利润。