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喜悦智行（301198）研究报告：循环包装龙头，优质客户树立标杆效应。公司专注可循环塑料包装整体解决方案，深耕行业近 20 年，21 年实现营业收入 3.63 亿元，17-21 年 CAGR9.55%，实现归母净利 0.61 亿元，17-21 年 CAGR13.33%，上市前控制租赁业务发展部分拖累增长 。公司以服务汽车行业起 家，近年来积极进行应用领域的横向延伸，将现有模式复制于物流、家电制造、 日用品制造等行业领域，同时公司开展租赁及运营服务，即提供后续衍生配送和 回收等物流服务，进一步降低客户使用可循环包装门槛。分行业看，21 年汽车 制造/家电/物流供应链服务收入分别占比 82.0%/5.5%/10.8%，销售与租赁服务模 式分别占比 72.7%/23.0%。

经济与环保效益突出，可循环包装行业快速发展

可循环包装市场规模近千亿，塑料材质占比约 45%。中国可循环包装市场 2020- 2027 年 CAGR 可达 8.6%，2027 年市场规模有望达到 242 亿美元。其中结构看， 2019 年塑料可循环包装市场份额占整体可循环包装 44.8%。

定制化可循环塑料包装在环保属性、产品性能和经济效益上优势明显。环保：可 循环塑料包装具有绿色可循环、环保无污染、清洁防掉屑等特点，政策驱动行业 持续发展。产品性能：相比一次性包装塑料可循环包装在产品保护、承载作用和 洁净度具有优势。经济效益：据 IFCO 估计，使用可循环包装后，企业可在生 产、仓储、运输、销售环节分别节省成本 10%、25%、5%、51%。

行业具备技术壁垒，竞争格局整体分散。喜悦智行、中集载具、伍兹、优乐赛、 米高等为目前行业主要参与者。其中中集载具体量较大，2021 年营收达 54.11 亿 元，毛利率 18%，净利率约 10%，标准化服务能力突出，喜悦智行定制化服务 能力更明显， 整体净利率优于中集载具。

2023 宁德客户拓展实现重要突破，打开未来成长空间

特斯拉、宁德核心供应商，研发&服务能力持续验证。公司汽车行业起家，2019 年成功切入特斯拉循环包装供应链，目前是特斯拉循环包装一供，验证了公司产 品力与定制化服务能力，树立标杆效应。23 年凭借优秀产品品质公司开始切入 宁德时代国内运输体系（此前使用一次性包装与铁架），预计新增收入 0.8-1 亿 元，我们测算未来销售空间为 22-23 年销售体量近 10 倍，有望驱动业绩持续超 预期，公司迎来发展新阶段。 租赁模式降低门槛，公司卡位布局。以周转箱产品为例，我们测算买入周转箱产 品的一次性投入成本可以租赁该类产品两年以上，租赁模式有效降低了循环包装 的使用门槛，加速公司客户拓展。