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红塔证券（601236）研究报告：自营投资业务特色鲜明的中型券商。自营投资业务为红塔证券的核心特色。依托产业股东资源，红塔证券在权益投 资领域深度布局，投资业务收入占比行业领先。以投资能力为依托，红塔证券 未来有望打造差异化竞争特色。短期来看，红塔证券受益于修复性行情下投资 业务复苏带来的业绩回暖，有望维持当前估值水平；长期来看，预计 PB 估值 将向行业均值靠拢。

以自营投资业务为特色，Q2 单季度净利润创上市以来新高。红塔证券当前综合 实力位于行业 32 名左右。依托股东资源，红塔证券在权益投资领域积极布局， 2021 年红塔证券投资净收益和公允价值变动损益之和为 22.76 亿元，占总收入 （其他业务收入按净额计算）的比重为 80%，自营投资业务特色鲜明。盈利层 面，2019 年-2022H1 红塔证券近三年一期 ROE 分别为 6.78%、10.21%、9.03% 和 1.40%，年内 ROE 不及行业平均水平。2022Q2，受益于投资业务的回暖， 红塔证券单季度实现归母净利润 10.45 亿元，创上市以来单季度净利润最高值。

自营业务：权益自营规模领先可比券商，固收自营规模高速扩容。投资收益为 公司核心收入来源，近三年收入占比保持在 70%以上。结构层面，红塔证券 2022H1 末自营权益类证券及证券衍生品/净资本和自营固定收益类证券/净资本 分别为 25.05%和 140.01%，较 2021 年末分别增长 1.24 和 51.63 个百分点， 固收自营业务规模高速扩容。权益自营方面，其规模占净资本比重（25.05%） 占比显著领先于华西（19.35%）、华安（10.73%）、国金（10.91%）和国海 （13.12%）等可比券商。

经纪业务：收入占比较为稳定，深度布局云南地区。2021 年和 2022H1，红塔 证券经纪业务手续费净收入分别为 2.64 和 1.09 亿元。近五年经纪业务收入占营 业收入的比重保持在 10-15%左右。其中，股票经纪和期货经纪为经纪业务收入 主体，2022H1 股票代理买卖收入（0.91 亿元）和期货代理买卖收入（0.17 亿 元）合计占经纪业务总收入的 98.6%。渠道方面，云南为红塔证券的布局重点。 截至 2021 年末，红塔证券 62 家营业部中，30 家位于云南省，占比达 48%。

资管业务：收入占比逐渐下滑，全资控股红塔红土基金。红塔证券资管业务收 入占比由 2017 年的 9%持续下滑至 2022H1 的 4%。券商资管方面，2022H1 红塔证券资管分公司资管规模为 561.32 亿元，较年初下降 4.20%。其中，集合、 定向、专项资管规模分别为 0.50、543.71 和 17.11 亿元。公募业务方面，全资 子公司红塔红土基金 2022H1 公募管理规模为 71.10 亿元，较年初下降 23.44%； 2022H1 净利润为 21.23 万元，公募子公司利润贡献较为有限。