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中船防务（600685）研究报告：行业大周期已至，业绩拐点可期。（1）订单爆发式增长。2021 年全球新船订单量从 2020 年 的 1058 艘 7500 万载重吨急剧增加到 1765 艘 1.32 亿载重吨， 创下过去10年来的次高纪录，2022年以来旺盛需求势头不减。 （2）船价大涨。价格是供需最好的风向标，进入今年八月 份，克拉克森新造船价格指数突破 160 点，创下自 2009 年 3 月 以来的最高水平，主要原因是船位紧张。（3）船位排期普遍已 经到 2025-2026 年。克拉克森研究表示，当前中国船厂手持订 单饱满，大部分主要船厂船位排期已到 2025 年初。中国船舶公 司副总经理兼董秘表示，其公司手持订单排期已到 2026 年。 （4）以 LNG 船为代表的高附加值船型订单大增。俄乌冲突加剧 了全球天然气市场的紧张和波动性，2021 年 LNG 船新船订单量 达到 98 艘，相比 2020 年的 54 艘增长 81%。而这一数据 2022 年 上半年就已达到了 108 艘。

造船新周期已至的三大原因

（1）2008 年金融危机以来产能出清彻底，供给端大幅缩 减。目前全球活跃船厂（年内接获新订单和/或交付新船的船 厂）数量为 274 家，比 2020 年增加了 4 家，但仅为 2007 年最 高约 700 家的 40%左右。（2）上一轮周期制造的船大多面临拆 解淘汰。目前中国船东的船队整体相对年轻，但也大约有 11% 的运力在 20 年船龄以上（全球：13%），4%为 25 年以上。（3） 国际海事组织(IMO)环保方面的规定一方面加速了旧船拆解， 另一方面造成有效运力减少，进而增加了对船队的需求。IMO 新规将于 2023 年 1 月 1 日实施，预计 85%的集装箱船都需要降 低航速以满足 EEXI 的要求，有效运力预计减少 6%-10%。还有 一部分无论如何都不能达标的船舶则需要提前被拆解，这也一 定程度促进了新周期的加速到来。

高价合同已锁定收入，毛利率有望大幅提升

2021 年公司累计承接合同 325.24 亿元，同比增长 248.3%。造 船合同通常在订单签订后船舶价格不再变动。原材料钢材占造 船成本比重在 30%左右，其价格随行就市，通常是提前 1 个月 采购下个月所需钢材。今年来看，造船厂普遍在生产前几年材 料价格低位时的订单，而建造时钢价又急剧上升，盈利空间有 限甚至亏损。而从明年开始，公司将开始高价合同船舶的制造 交付，此外产能利用率提升带来规模效应。若钢价在建造期无 大幅上涨的情况，公司迎来高毛利率的确定性就比较强

军船数量提升空间较大，公司现迎多重利好

黄埔文冲产品包括护卫舰和登陆艇等多种舰船，中美舰艇 数量当前仍有较大差距。根据《The Military Balance2022》 数据显示，中国在航空母舰、巡洋舰、驱逐舰和护卫舰 （FFG）等大型舰船以及两栖舰艇、登陆艇等小型舰艇方面与 美国还有明显差距，未来存在较大提升空间。 公司层面的利好：（1）财务费用大幅降低。旺盛需求下买 方市场已转为卖方市场，预收款大幅增加，财务费用显著降 低。（2）汇率利好。今年以来人民币对美元持续贬值，贬值最 大幅度达 8.8%，对于公司以美元结算的出口业务形成利好。 （3）材料成本下降。今年以来钢板价格持续下降，目前已降 至 21 年初价格，对 2023 年交付船舶的利润产生正向影响。 （4）产能利用率提升，收入增长的同时形成规模效应。过去 几年行业下行期间公司毛利率极低甚至为负，公司造的越多甚 至亏得越多，因此产能利用率一直处于较低水平。当下量价齐 升的上行期产能利用率将大幅提升。