2024年钟摆的另一端：美国从二胀到衰退担忧

01. 居民部门： 收入增速放缓，还款压力显现，消费韧性减弱

居民收入增速放缓，储蓄值和储蓄率大幅回落

疫情后美国居民收入经历了三次完美接力：转移支付-工资增长-财富收入，对居民需求形成了较好的支撑； 但是当前美国财政限制，转移支付不再，工资增速放缓，财富效应收敛，对居民需求的压制也逐渐显现。

居民薪资增速持续下行，疫情后首次回落至4%以下

当前美国时薪增速逐步回落，疫情后同比首次回落至4%以下，可支配收入也出现持续下行，需求韧性逐渐消退。

必要支出占比上行，生活成本持续抬升

居民消费结构开始出现了必要支出上行、商品消费回落的格局，服务消费则是一直没有回到疫情前水平。

还款压力开始显现，已来到2008年衰退时水平

除了房贷以外，居民消费的各项贷款均利率延续上行，加大居民消费压力。从信用卡拖欠率来看，居民的还款压力已经基本来到了2008年时期的位置。

02. 劳动市场： 低端服务补足，政府支撑减弱，低于预期将是新常态

劳动市场逐步降温

劳动市场的就业缺口逐渐弥合，主动离职率持续下行，已经来到了疫情前的水平，而失业率则是持续上行。

政府就业对劳动市场支撑减弱

过去对新增就业人数最强的政府就业，在相对受限的财政面前后续增量相对有限。

就业空缺结构分化

当前职位空缺率依然在过去平均水平之上，但已经出现明显回落，服务业整体职位空缺率已经回落到了4.76%的位置，尤其是偏中低端的服务业已经回到了疫情前 的位置。根据Indeed数据显示，近两个月职位空缺率再度出现加速下行的情况，预计职位空缺率跌落5%以下。

劳动市场降温，薪资同比回落

劳动市场紧张局势的缓和，导致薪资增速下行，时薪同比在疫情后首次回落至4%以下的位置。

03. 地产市场： 需求回落，库存高位，价格上行受阻

地产市场开始降温

地产开发商有许可证且不开工的比例再度上行，建筑业总工资、工时和时薪都开始下行，建筑市场已有降温。

销售低迷，库存高位

美国整体新屋和成屋的销售均出现相对低迷的阶段，其中新建住房的库存接近2008年位置。

房价或承压，已有拐头迹象

从新建住房销售和库存差来看，美国房价仍有下行压力；通过OFHEO的房价数据来看，房价增速已经拐头，等待更多房价数据验证。

购房压力增大

美国居民贷款拖欠率小幅回升，其中多户家庭的贷款拖欠率已经基本来到了2008年时期的位置；而居民购房能力已经比2008年时期更低，每月还贷的比例也从疫情前的15%来到了当前的27%左右。

04. 企业/制造业： 信心回落，库销比高位，补库一波三折

信心指数回落

一方面，美国小企业信心指数持续回落； 另一方面，美国ism 服务业和制造业指数均回落到50以下。

库存底部震荡，仅有个别补库

整体库存磨底，仅有计算机、交运、石油和煤炭等个别行业有补库动能。

05. 银行： 商业地产仍有拖累，但整体风险可控

美国银行压力犹存

从未实现损失来看，美国银行依然面临不小的压力。 尤其是小型银行的现金资产比，远不及大银行。 但是从银行救助工具的使用幅度来看，银行整体压力不大。

商业地产对银行整体拖累较小

商业地产贷款或是当前美国银行间压力的另一个来源。商业地产主要集中在小银行，但整体资产和市值均相对较小，影响有限。

06. 通胀： 油价回落，房价承压，薪资回落，二胀风险缓解

年内仍有降息空间

若房价符合预期，年内通胀仍会回落至3%以下，有1-2次降息空间； 从当前来看，在没有超力度财政支撑的情况下，美国经济概率：软着陆>衰退>二胀。

07. 美债： 基本面转弱，降息预期再起，顶部确认后下行

市场预期年内2次降息，多空情绪激烈博弈

市场预期9月和12月两次降息。 美债多空头情绪较为极致。

期限溢价term premium走势取决于经济

若经济持续走弱，通胀压力进一步缓解，则长短端利率均会下行，带动期限溢价term premium回落； 若经济和通胀均保持相对高位，使得降息推迟，则期限溢价term premium会保持在相对高位，美债收益率震荡上行。

08.大宗商品： 黄金从抗通胀转为实际利率，铜铝静待库存周期

黄金迎来逻辑切换

黄金价格从之前的跟随VIX指数的避险逻辑主导，转为实际利率预期主导。

黄金或和大宗走势分化

但若是保持longer的局势，同时VIX指数走弱，黄金短期承压，之后会在降息预期助推下重回上行；大宗则是静待库存周期的确认。

09.美元指数： 日元和欧元支撑，延续高位震荡

美元指数触顶震荡，日元压力缓和

美元指数本轮触顶已经基本完成，在下半年经济走弱和降息预期加强的情况下，美元本有下行压力。 但日元和欧元偏弱，对美元影响有限，预计美元指数触顶后高位震荡。

10. 美股： 经济缓降+流动性收敛，美股新高后震荡整理

流动性收敛：本轮不及2023年

过去TGA账户和逆回购规模较小，因此联储资产表的走势和流动性一致。但疫情后TGA扩表，ONRRP规模创新高，流动性和联储资产走势分化。

MMF仅能购买新发的美国短债，由于货币市场基金行业的很大一部分（即政府基金）无法投资于银行存款，因此货币市场基金购买国债的很大一部分可能会通过 减少对 ON RRP 工具的投资来融资。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）