凯雪冷链专题研究:冷链设备小巨人，多重优势+高需求引领长期增长

1. 公司纵览：冷链设备专精特新小巨人，2021 年收入达 5.78 亿元

公司成立于 2006 年，是一家专业研发、生产、销售全系列冷链设备的综合性高新技术企业， 产品覆盖车用制冷机组、冷冻／冷藏展示柜、冷库及巴士空调等。2016 年公司聚焦聚焦冷 链一公里产品解决方案、全系列便利店、超市柜产品，2019 年员工达到 500 人，成为全系 列冷链方案和设备提供商，获得多年市场认可，先后获得中国冷链双年“金链奖”十佳运 输技术装备服务商称号、“2018 年度最佳新能源客车零部件奖”、“2019-2020 中国冷链产 业金链奖十佳运输装备供应商”、“2021 年医药冷链十佳运输技术装备服务商”等，并被工 信部评为第二批专精特新小巨人企业，成为中国新能源汽车推广应用联盟副会长单位。

冯仁君先生和杜荣花女士为公司的控股股东、实际控制人。 截至目前，冯仁君先生持有公司 2,292.62 万股股份，占公司总股本的 22.90%，杜荣花女 士持有公司 2,438.74 万股股份，占公司总股本的 24.36%。 冯仁君与杜荣花系夫妻关系，二人合计直接持有公司 4,731.36 万股股份，占公司总股本的 47.26%，二人为公司的实际控制人。冯相超系冯仁君、杜荣花夫妇之子，为控股股东、实 际控制人的一致行动人。

公司高管由总经理唐新宇，代灿丽、冯绍成等 6 位副总经理，董事会秘书孙速梅，财务负 责人贾喜贵组成。公司高管多数从业约 20 年，管理经验丰富，专业知识较强，对公司业务 了解深入。

1.1. 产品体系：自制产品收入占 87%，商用展示柜及冷库、冷藏车制冷剂组为 主要来源

公司主营业务为运输制冷设备和冷链末端制冷设备的研发、生产、销售及技术服务，以及 为客户提供冷链产品解决方案，主要产品包括冷藏车制冷机组、商用展示柜、冷库及客车 空调等系列产品，同时经营制冷设备辅件及汽车零部件。

1) 冷藏车制冷机组

按照冷藏车制冷机组动力来源的不同，产品分为非独立机组、独立机组和新能源纯电动机 组三大类别。 非独立机组利用车辆发动机通过皮带驱动开启压缩机进行制冷，是中小型冷藏车辆通常使 用的制冷机组。 独立机组自身配臵柴油发动机，是中大型冷藏运输车主要使用的制冷机组。 新能源纯电动机组的动力来自于新能源汽车电池组或汽车发电机，属于新一代产品，能效 比高、噪音低、无污染，是配合新能源冷藏运输车的制冷机组，代表着未来城市配送的主 流趋势。冷藏车制冷机组是冷藏车核心温控部件，客户主要集中在冷藏车生产企业和冷链 物流企业。

公司冷藏车制冷机组产品 2018-2021H1 收入及占比持续上升，2020 年达 1.43 亿元，占比 25.9%，2021H1 收入达 8186 万元，占比达 33.7%，已成为公司第二大收入来源。 冷藏车制冷机组产品需经历产品设计、钣金装配、管路焊接、组件组装和功能调试等主要 环节，上述主要工序使用的机器设备通用性较强，能够保证生产的连续性和安全性。因此， 以生产流程个别环节的生产能力或者以机器设备工时为产能指标无法真实反映公司的生产 能力，而以生产人员的工时数为统计标准更客观和准确。公司冷藏车制冷机组产能利用率 波动较大，但整体保持高位，2020 年达 93.7%，2021H1 达 144.3%，产销率则历年均保持 在 90%以上，2021H1 为 93.8%。

2）商用展示柜及冷库类型产品

公司商用展示柜及冷库类型产品包含商用展示柜系列、医用冷链设备系列、仓储冷库及食 品速冻系列、真空预冷机，广泛用于医疗、食品等领域及上游采摘、下游销售、储存、展 示等环节。 其中，医药冷链物流快速增长带来对医用冷链设备的需求，公司近年来持续研发超低温技 术，开发生产了医用冷链设备，并取得相关资质。公司自主研发的药品阴凉柜、疫苗冷柜、 医用冷库等产品已逐步投入市场。目前，公司医用冷链设备占据收入份额较小。

公司商用展示柜及冷库产品收入整体呈上升趋势，2020 年达到 1.92 亿元，营收占比 34.9%，2021H1 收入达 1.04 亿元，营收占比进一步上升至 42.7%，为公司第一大收入来 源。 公司商用展示柜及冷库产能为 40312 万台，由于每年的第二季度和第四季度为生产旺季， 该阶段大部分客户订单会集中下达，且对交货期有较为严格的要求，导致在个别月份必须 满负荷甚至超负荷运转以满足客户的供货要求，在生产淡季，公司通常安排工人补休假期 及进行生产设备检修，因此整体产能利用率相对较低，但产能利用率整体呈上升趋势， 2020 年产能利用率达 77.4%，2021H1 达 81.5%。产销率则保持在高位，2020 年达 99.3%， 2021H1 为 94.5%。

3）客车空调

公司客车空调系列产品主要适用于 6-14 米大中型客车，客户主要集中在客车生产厂商、公 交公司、客运公司、旅游公司等。目前，公司产品服务于大中型客车，主要为新能源电动 空调和传统空调。

客车空调为公司第三大收入来源，2018-2020 年收入保持在 9000 万元上下，2020 年为 9295 万元，占比 16.9%，2021H1 收入为 2492 万元，占比为 10.3%。 客车空调产品，同冷藏车制冷机组相似，需经历产品设计、钣金装配、管路焊接、组件组 装和功能调试等主要环节，上述主要工序使用的机器设备通用性较强，能够保证生产的连 续性和安全性。因此，以生产流程个别环节的生产能力或者以机器设备工时为产能指标无 法真实反映公司的生产能力，而以生产人员的工时数为统计标准更客观和准确。2018-2020 年客车空调产能利用率呈上升趋势，2020 年达 84.0%，2021H1 有所下降，为 54.0%。产销率则历年保持在 100%上下，2020 年为 98.0%，2021H1 为 100%。

4）汽车零部件

公司汽车零部件业务主要向客车生产厂商提供零部件配套及服务，部分产品型号也可用于 公司制冷设备产品的配套。公司汽车零部件产品是从上游供应商采购并直接销售给下游客 户。

汽车零部件收入及占比逐年下降，2020 年收入为 8057 万元，占比 14.6%，2021H1 收入 为 2450 万元，占比为 10.1%。

5）制冷设备集成业务

制冷设备集成业务是公司根据客户个性化的需求提供冷链产品解决方案设计，主要部件制 冷机组、客车空调主机由外部采购，增加安装辅件、焊接管路、安装调试等工序由公司独 立完成。 制冷设备集成业务收入及占比逐年下降，2020 年收入为 4249 万元，占比 7.7%，2021H1 收入为 806 万元，占比 3.3%。

1.2. 财务情况：以华中和华东为主，2021 年归母净利润 5048 万元

公司收入近年来整体呈上升趋势，2020 年收入同比增长 4.3%达到 5.57 亿元，2021 年同比 增长 3.8%，达到 5.78 亿元。公司主营业收入历年来均占比 98%以上。

公司目前收入以华中和华东地区为主，二者合计占比 2020 年达 73%，其中华中收入占 51%，2021H1 合计占比有所下降，为 72%，其中华中收入占比 40%。另外出口销售占比 较低，历年在 5%以下。 公司收入存在一定季节性，主要以第二季度和第四季度为主，2020 年第二季度和第四季度 收入占比分别为 27.5%和 30.7%。

公司归母净利润 2018-2020 年呈持续上升趋势，2020 年达到 7148 万元，同比增长 39.3%， 2021 年有所下降，为 5048 万元，同比下降 29.4%，主要原因来自 2021 年毛利率的下滑， 2021 年毛利率为 24.9%，相比 2020 年同比下降 3.1pct，净利率 2021 年为 8.7%，同比下 降 4.1pct。

公司期间费用及费用率 2018-2021 年整体均呈下降趋势，2021 年略有上升，期间费用为 6468 万元，同比增长 4.5%，期间费用率为 11.2%，同比上升 0.1pct。 期间费用主要由销售费用和管理费用组成，销售费用率占比整体呈下降趋势，2021 年略微 上升，达 4261 万元，同比增长 4.0%，销售费用率为 7.4%。管理费用率和财务费用率则保 持稳定，2021 年分别为 3.6%和 0.2%。

公司研发费用 2018-2020 年不断上升，2021 年有所下降，同比下降 2.8%，达 2827 万元。 研发费用率则保持稳定在 5%上下，2021 年为 4.9%。（报告来源：未来智库）

1.3. 竞争优势：售后服务、区位、客户资源等，多维度构建公司优势

1）产品优势

①公司现有产品品类齐全，产品迭代创新能力强

商用展示柜已拥有众多系列产品，可满足不同终端场景需求，为客户提供安全可靠、节能 环保、性能稳定的终端制冷设备；冷藏车制冷机组、客车空调根据驱动动力源、制冷空间 的不同，开发了适合不同车型的多系列产品。同时，公司及时把握客户需求和行业发展趋 势，依托设计、技术、生产和管理等方面的积淀，全方位的检测能力， 可以快速开发出符 合市场需求的产品，并能不断进行优化和升级。

②注重客户个性化需求，拥有为客户提供“量身制作”的解决方案的能力

公司的研发团队和技术团队灵活根据客户的需求，攻克技术难关，设计出根据客户需求的 最优系统匹配解决方案。公司的定制化产品和服务不仅更贴近客户的要求，令其更具市场 竞争优势，而且加强了公司与客户合作的深度和广度，有利于建立长期稳定的客户关系、 拓宽合作市场，与客户谋求共同发展。

③产品布局已覆盖冷链物流各个环节，应用范围广

公司围绕“全程冷链”，在冷链物流、商超等领域积极进行产品布局与研发，产品布局已初 步覆盖了从仓储、运输配送到消费末端各个冷链环节，具备为客户在冷链各环节提供所需 一站式服务的能力。

2）客户资源优势

公司凭借技术、品牌、产品质量和服务等综合优势，多年来与大型食品企业、客车企业和 冷链物流企业达成稳定合作，已快速成长为国内知名的冷链设备制造企业。下游客户包括 伊利、蒙牛、君乐宝等知名乳品企业；金锣、三全、思念等肉食加工及冻品企业；宇通客 车、比亚迪、江淮汽车、金龙汽车、中车时代等客车制造企业；新飞专用车、镇江康飞、 吉利商用车、中集车辆等专用改装车企业。公司通过与上述客户多年的合作，凭借平台客 户资源可进一步拓展公司全程冷链业务，提升公司品牌知名度。

3）区位优势

公司位于河南省省会郑州市，河南是全国重要的农业大省、粮食生产大省和畜牧业大省， 被国务院确定为国家粮食生产核心区。河南粮食及肉类加工能力全国第一，其中火腿肠、 味精、面粉、方便面、挂面、速冻制品等产量均居全国第一；肉类加工基地和速冻食品生 产基地销售的产品，分别占全国市场份额的 70％和 60％。全国市场 1/2 的火腿肠、1/3 的 方便面、1/4 的馒头、3/5 的汤圆、7/10 的速冻水饺都产自河南（公司招股书）。

另外，郑州拥有较为便利的公路、铁路和航空基础设施，是“一带一路”节点城市和国家 综合交通枢纽城市。近年来中原经济区规划、航空港试验区和自由贸易试验区、促进中部 地区崛起“十三五”规划先后获批，国家支持郑州建设国家中心城市，郑州市快捷便利的 交通与区位优势更加凸显，能够实现劳动力、资源、货物的快速流动和交换。

4）技术创新优势

公司冷藏车制冷机组业务具备核心技术优势，自主研发的智能化独立控制系统，具有较强 的竞争力。公司研发的双温独立制冷机组实现了极端工况下的技术突破，确保了冷藏车在 极端高温、极端低温、高海拔环境下的稳定温控；公司提前布局新能源机组产品，目前已 经研发出适用于全系列新能源商用车的产品，其中轻型商用车电动机组已进入批量生产阶 段。

此外，公司通过自主研发、合作研发等方式，积极研发新产品。公司与中科院合作研发超 低温技术，已开发部分医用冷柜冷库系列产品，并取得《医疗器械注册证》《医疗器械生产 企业许可证》等市场准入资质；公司已建立信息化团队，利用硬件优势和物联网技术，研 发冷链管理系统，平台已上线运行。同时，公司正在积极研发田间预冷技术、冷库技术等， 在冷链各环节培育具有竞争力的产品；公司正在原有客车空调制冷技术的基础上进行性能 升级研发，以满足更为严格的军用、工程用车标准。

5）售后服务优势

公司已在全国范围内售后服务网络进行布局，拥有一支专业精干的售后服务队伍， 并在全 国各大城市设立了完善的售后服务网络，为客户提供 24 小时准确、及时、高效的售后服务。 公司售后服务由销售中心下设的售后服务部门负责，通过 400 客户服务电话、售后服务平 台接受客户信息反馈，并定期对客户进行回访，了解客户需求以及对公司产品的意见和建 议。

公司冷机售后服务网点分布在北京、上海、广州、郑州、武汉等各大城市，以 14 个凯雪自 营核心区域服务中心为节点，同时在全国联合建设 150 余家品牌特约服务站，覆盖全国各 地及物流干线。客车空调服务网点遍及全国 5 个大区，共 160 个服务网点。商用冷柜、冷 库业务已在全国各省市、县城以及偏远乡镇区域建立 600 余服务网点。公司已搭建售后服 务平台及手机 APP 端，帮助客户准确及时传递售后服务需求，以 400 客服呼叫中心为调度 枢纽，给客户提供专业、及时、无忧的一站式售后服务。公司全方位的售后服务体系可以 帮助公司在行业内树立口碑，增强凯雪冷链品牌市场信赖度，为吸引更多客户与公司保持 长期稳定合作关系奠定良好基础。

6）方案服务优势和生产优势

通过多年行业经验积累，凭借对客户各场景需求的深刻了解、对产品功能与性价比的不断 提升，公司提供的冷链设备解决方案成为赢得客户的关键。公司的方案设计能力来自公司 多年来积累的销售与生产经验、以销定产的经营模式、产品创新与定制化生产能力。

公司一方面引进国内外先进的生产设备来提升效率和生产工艺水平，另一方面对主要生产 部件进行模块化制造，实现柔性化生产。各模块可根据订单产品型号、不同订单的交货要 求等迅速组织生产，从而满足客户的及时交货要求并形成企业的规模效益。随着产品不断 创新和优化，公司能够满足不同客户的订单需求，小批量的个性化、定制化订单和标准化、 规模化的批量订单均可以及时组织生产。

1.4. 募投项目：拟募资 2 亿元，主要用于特种车空调、末端制冷设备等项目

公司募投项目拟募资 2 亿元，其中 1.8 亿元用于高端智能冷链装备研发制造建设项目，该项 目合计投资总额达 3.02 亿元，包括特种车空调、末端制冷设备、研发中心三大项目，预计 达产后，将可生产特种车空调系列产品 15000 台/年，末端制冷设备 60000 台/年。

2. 行业情况：多点布局高景气冷链物流，有望持续增长

2.1. 冷链物流：冷链物流坡长且厚，未来市场 CAGR 达 16.7%

2.1.1. 下游领域：我国农产品腐损率高、冷链运输率低，冷链设备需求缺口大

冷链物流是指物品在生产、仓储、运输和销售过程中，一直到消费前的各个环节中始终处 于规定的最佳低温环境下，是保证物品质量、减少物品损耗的一项系统工程。冷链物流一 头连着田间地头，一头连着消费者餐桌，在建立新消费格局，推动乡村振兴， 满足人民生 活需要方面发挥着重要作用。

冷链物流涵盖冷冻加工、冷藏贮藏、冷链运输和冷链销售全过程，从上游制冷设备制造、 冷库建设，延伸至下游预冷、运输、储藏、分销、配送、消费展示等环节，涉及田间预冷、 冷库、冷藏车、商用展示柜等多种设备。

冷链物流主要包括食品与医药两个重要对象，其中食品比重超过 90%。产业链条可以划分 为上游的冷链设备制造商和冷链技术供应商，农产品、医药等生产企业以及中下游的仓储 环节和流通环节。公司为冷链设备制造商，处于行业上游，为生产环节企业、仓储环节企 业、流通环节企业提供各类制冷设备及方案。

尽管我国冷链物流进入全面转型升级时代，但与发达国家成熟完整的冷链体系相比仍然存 在较大差距，主要表现为冷鲜产品损耗率高、生鲜商品运输率低等方面。

目前，我国大部分的生鲜供应依旧处于传统方式层面，产品流通需要经过农户、产地、采 购商、中间商、批发市场等多重环节，流通环节繁琐，产品损耗率居高不下。目前发达国 家已经将果蔬、肉类、水产品的腐损率平均控制在 5%的水平，而我国的果蔬、肉类、水产 品腐损率则分别达到 15%、8%、10%，大幅提高了生鲜市场的成本。

同时，我国冷链物流设施相对而言不够完善，使得大多数生鲜商品在运输过程中得不到规 范的保温、保湿、冷藏，加大了流通中的损耗以及产品价格、品质的不稳定性。目前我国 水产品、肉类、果蔬冷链运输率分别为 69%、57%、35%，而发达国家这部分指标的平均 水平在 80%~90%之间。

中国冷链物流需求量持续增长，2019 年达到 2.35 亿吨，同比增长 30.56%，2020 年达到 2.65 亿吨，同比增长 12.77%，增速有所下滑。而对应的冷库总量 2020 年仅 6665 万吨， 二者相差较大。

据中物联冷链委调查，当前冷库设施不能满足需求的比例高达 64.29%。其中不满足的原因 中设施缺乏/数量不足占比 61%，设施功能不完善占比 33%， 设施用地缺乏、冷链数据不 完善占比 16%，可见在加大冷链覆盖的同时，原有设备也有待升级优化。同时冷库容量地 域差异大，地域供需尚不平衡。当前冷库容量中，华东地区容量占比达 37.20%，而其他区 域占比偏差较大，地域上冷链配臵仍待优化。 人均方面，我国人均冷库容量也远低于发达国家，我国 2018 年人均仅 0.13 立方米，而荷 兰则达到 0.96 立方米，美国达到了 0.49 立方米。

2.1.2. 细分市场：冷库、冷藏车、商用展示柜、医用冷链设备市场高速增长，最高达 39%

1）冷库

公司冷链设备业务主要集中在食品冷链领域，并逐步向医药冷链领域扩展。 冷库是冷链行业的基础，是全程冷链环节中最重要、最根本的装臵，在仓储、加工、运输 中起到至关重要的作用，其投资在冷链建设的占比中也是最高的，但国内供需有效衔接不 足，基础设备短板明显。从使用功能来看，存储性冷库建设多适合长时间、大容量的储存， 不适合短时间暂存，存取不便捷；与冷链物流相适应的流通性冷库建设少，难以满足在大 中型城市、交通枢纽、人口众多和商品集中的地区食品流通供应的连续性需求。因此，流 通性强、温度控制精确、节能高效的冷库或是未来发展的方向。

随着冷链物流需求增长，基础设施及服务能力逐步完善。冷库容量近年来也呈两位数增长， 2019 年冷库总量达 6053 万吨，同比增长 15.6%，2020 年则达到 6665 万吨，同增 10.1%。

2）冷藏车

我国冷藏运输的方式主要有公路、铁路、航空和水路四种，其中以公路冷藏运输为主。冷 藏运输环节是冷链物流的重点环节，冷链的快速发展必须要投入大量的冷藏车。2015 年我 国冷藏车保有量为 9.34 万辆，到 2020 年冷藏车保有量为 27.5 万辆，CAGR 达 24.1。销量则从 2015 年的 1.96 万辆增长到 2020 年的 6.72 万辆，CAGR 达 27.9%，且 2020 年同比 增速达 39.3%。

非洲猪瘟、新冠疫情将推动国内畜肉、禽肉行业由活畜、活禽运输转变为冷鲜肉运输，冷 藏车需求将会大幅增长。随着生鲜电商和医药冷链等需求不断增加，冷链物流行业迅速拓 展，作为冷链物流的核心设备——冷藏车，其市场销量规模也随之扩大。根据中经视野研 究报告，2024 年我国冷藏车销量将达到 13.74 万辆。 冷藏车制冷机组市场发展取决于冷藏车市场的发展状况。按照一辆公路冷藏车配臵一台冷 藏车制冷机组，制冷机组均价 3 万元测算，预计 2024 年我国冷藏车制冷机组需求将达到 41.2 亿元。

3）商用展示柜

商用展示柜属于冷链行业的末端制冷设备，广泛应用于乳制品、速冻食品、肉制品、冷鲜 食品等快速消费品行业的销售终端。 商用展示柜与普通的家用冰箱、冰柜在功能性上存在着明显的区别，商用展示柜不但具备 更为专业的食品冷冻冷藏功能，同时也是食品生产商形象宣传和产品展示的重要载体，是 产品实现销售的重要渠道。因此，商用展示柜产品是一种定制化、差异化的冷链末端设备， 其市场规模与国民消费需求及快速消费品生产制造商的渠道推广力度直接相关。

商用展示柜的下游应用行业的规模增长和下游客户销售渠道拓展是影响市场需求的主要因 素。商用展示柜主要应用于商超、超市、便利店、社区店等场所，近年来，大型超市客流 量和年均购物量在逐年下跌，全国大型超市面积在 2017 年出现负增长。与此同时，二三线 城市逐渐开始流行便利店文化，超市、便利店等小型门店面积增长迅速，零售市场“小而 精”的发展业态明显，超市单位面积的制冷设备配备率也因此大幅提高， 商用展示柜市场 需求也快速增加。

根据中经视野数据，2020 年我国商用展示柜销量达到 511 万台。2017 年至 2020 年商用 展示柜销量增速分别达到 15.12%、16.86%、17.35%和 12.46%。伴随着我国整体冷链行 业的发展，商用展示柜下游市场空间预计将稳步增长，根据中经视野数据，预计 2025 年商 用展示柜市场规模达到 856 万台。

4）医用冷链设备

相较于食品冷链，医用冷链市场规模目前较小，其产品特点为冷链技术层级远高于商用设 备，是生物医疗领域的专业化产品，通常具备暂时性或长期低温存储特性，而后者更多称 为生物医疗低温存储。其高技术附加下产品单价较高，且高门槛下国内企业有限，因此产 业盈利空间远高于其他制冷设备。

需要冷链运输的医药领域产品包括疫苗、生物制品、生物药、诊断试剂等，随着这几类药 品的持续扩充，以及监管趋严，我国医药冷链远期空间大，增长动力强劲。在新型冠状病 毒疫情的刺激下，医用冷链物流、存储体系暴露出较多问题，也直接促成《生物安全法》 等法律政策的加速推进，受此影响，医用冷链设备产业存在边际突破和未来数年内长效提 升的契机。 2020 年中国冷链医药销售额达到 3903 亿元，同比增长 15.0%，物流费用率相对 2019 年有 所回升，达到 4.4%。医疗冷链物流费用持续增长，2020 年达到 173.2 亿元，同比增长 25.8%。

2.2. 客车空调：客车连续下跌多年后迎首次正增长，或存结构性机会

客车空调系统是实现对车厢内空气进行制冷、加热、换气和空气净化的装臵，具有制冷制 热、通风、除湿和净化空气四大基本功能。客车空调行业的上游行业是铜铝等原材料，膨 胀阀、管路、蒸发器、冷凝器、储液干燥器和空调压缩机行业，下游行业是客车行业。铜 铝等金属原材料、压缩机、发电机的价格对客车空调的成本影响较大，占生产成本的比重 较大。下游客车行业的发展将直接拉动客车空调行业的发展。 客车空调按照驱动方式可以分为独立式空调和非独立式空调。目前，公司产品以大中型客 车的非独立式客车空调为主，客车空调集成业务则以独立式客车空调为主。

整体来看，我国客运市场主要由公路、铁路和民航三家分食。目前我国正处于铁路高速发 展阶段，将削弱长途客车需求的增长，进而影响客车空调的市场需求。同时，我国汽车及 客车行业的发展与宏观经济走势密切相关，且增速与 GDP 增速在趋势上具有一定相关性。 2014 年后，受经济下行和高铁、航空、网约车等出行方式多元化以及 2020 年度的疫情等 多重因素影响，客车产销量持续下降。2021 年客车产销量迎来 2014 年至今首次正增长， 2021 年客车产量和销量分别达到 50.8 万辆和 50.5 万辆，分别同比增长 12.7%和 12.3%。

公司客车空调业务主要集中在客车制造业和公交公司、客运公司等交通运输领域。公司客 车空调及空调集成主要应用于 6-14 米的大中型客车。 大型客车销量 2021 年为 4.8 万辆，同比下降 15.4%，2022 年 1 月为 0.27 万辆，同比上升 10.3%，中型客车销量 2020 年为 4.6 万辆，同比下降 3.1%，2022 年 1 月为 0.27 万辆，同 比下降 16.1%。

同时，客车空调行业仍存在一些结构性机会和优化升级需求。目前，汽车电动化已经成为 了一个趋势。中国已经成为新能源汽车的领跑者，因此未来新能源客车空调仍然存在一定 成长性。 同时，随着汽车低排放、智能化、安全性要求的不断提高和市场竞争的加剧，新能源客车、 混合动力客车等环保要求更高的客车车型将是未来客车行业的发展趋势，相应要求客车空 调也更环保节能、轻型化。客车空调的发展将随着发动机效率的提高，智能化 CAN 通讯普 及，纯电动、混合动力及其他新型零部件使用，空调系统特性不断创新。近年来，客车空 调向环保高效、减轻重量、降低噪声、操作维修简便和安全可靠等方向发展。（报告来源：未来智库）

2.3. 技术壁垒：使用环境复杂、多领域技术、定制化方式等不断加深行业壁垒

2.3.1. 冷链设备：横跨多领域，极端条件多，小批量、多品种、快速响应趋势，构建技术壁 垒

1）横跨多领域，要求长期技术、经验积累

冷链设备行业整体技术含量较高，其研发生产与制冷、焊接、机械加工、自动控制、电子 信息等多领域技术相关，对生产企业的研发、生产、质量控制等能力均有较高要求。 商用展示柜的技术水平主要体现在：一是工业设计水平，商用展示柜生产企业需要根据客 户的个性化需求进行外观、尺寸、功能等多方面的单独设计，同时产品的制冷效率、能耗 也与工业设计水平密切相关，因此产品的工业设计水平直接影响产品的功能和销量；二是 生产制造水平，商用展示柜的生产过程涉及钣金加工、焊接、发泡、装配等多种工艺，生 产中任何单一环节的问题都可能会影响同一批次产品质量的合格率和一致性。

冷藏车制冷机组的技术水平主要体现在：一是系统逻辑控制水平和系统匹配水平， 制冷机 组的关键零部件包括压缩机、换热器、电控系统等，前述部件工作时序的规划合理性直接 决定系统逻辑控制水平。系统逻辑控制水平和系统各零部件匹配的高效性直接影响机组整 体制冷效果和能耗；二是检测工艺水平，制冷机组制造过程涉及到多个器件的有序结合和 多个工序的衔接，较高的检测工艺水平能够有效降低故障率，提高产品质量的稳定性。

由于行业下游应用领域比较广泛，横跨多个技术领域，技术人员除对本行业的制冷、机械、 电气技术熟练掌握外，还需要对客户所处行业商品特性与需求充分了解与熟悉。因此，本 行业产品研发、设计、生产以及供应链需要多种专业交叉技术作为支撑，行业内领先企业 只有通过长期的技术、经验积累，工艺提升和完善的人才培养体系才能保证产品的持续创 新、品质的不断提升，这对新进入企业构成较高的技术与人才壁垒。

近年来，我国企业经过不断发展，产品制造和工艺技术趋于成熟，部分设备生产商已达到 国际先进水平。未来行业的技术发展方向将主要集中在更高效的制冷技术、节能环保技术 及物联网智能化大规模应用，生产过程高度自动化、智能化和信息化，超低温制冷技术的 产业化应用等方面。

2）非标化、定制化生产，小批量、多品种、快速响应趋势，要求数字化信息化管理基础

冷链设备行业具有非标准化、定制化生产的特点，不同下游产业客户对产品功能、品质、 外观等方面的要求趋于个性化、多样化，对冷链设备生产企业的技术投入、研发能力、工 艺设计能力等方面都提出较高的要求。

标准冷柜类似于家电行业，必须具备规模生产的能力，以期在供应链上取得成本优势。目 前及今后一段时间内，客户定制化产品的情况越来越多，小批量、多品种、快速响应是行 业趋势。这对于生产企业的设计、测试、供应链、生产线切换能力提出了很高的要求，公 司必须具备数字化、信息化管理基础，信息流无缝连接，才能精准地快速响应。医疗冷柜 的生产还必须通过相关部门的严格审核，获得医疗产品生产许可证方能生产销售。

3）使用环境复杂，极端条件多，可靠性要求高

车用冷藏车机组分为传统的非独立机组、独立机组和新能源机组，火车机组主要由独立机 组和全电机组演化而来。车用制冷机组的使用工况跨度非常大，极端高温至 55 度，极端低 温至零下 41 度，海拔高至 4500 米（缺氧环境），不断的颠簸震动，耐受风吹雨淋日晒， 机组始终处于运动变化中，而运输的货物通常价值高，温度敏感性强，因此对机组性能的 可靠性要求非常高。机组研发人员要求长期积累的经验、数据分析能力，并且需要具备各 种性能测试能力，包含性能测试、整机／部件寿命测试、震动测试、盐雾腐蚀测试、极端 工况测试，小批量数据收集路试等，人力、物力耗费很大，周期较长。另外公司还需要构 建覆盖全国甚至世界各地的服务／零件网络来支持客户，具备强有力的远程监控系统来监 测机组运行状态，做出必要的紧急处臵。

新能源全电机组另外还要进行省电节能、减重、防干扰性能的研发和测试，几乎每一种新 能源底盘都需要做出特殊匹配，需要强大的研发测试能力才能够快速完成。 火车机组面临着长时间无人值守、连续的强震、环境变化大，对于可靠性要求比公路运输 更高，需要更高品质的部件、更严格的测试来确保货物安全。

2.3.2. 客车空调：使用环境要求高安全可靠性、高能效比、高冷重比，强调设计测试能力

1）高安全可靠性、高能效比、高冷重比

客车空调系统由压缩机、冷凝器、节流装臵、蒸发器等多项零部件组成，产品研发人员需 考虑使用地区的气候条件、地貌路况、车辆用途、车型、消费档次等多方面因素，选择适 合的各项零部件进行匹配，并设计恰当的管路将各项零部件连接从而形成最优化的系统。 新能源空调设计环节中对可靠性、安全性、能效比要求更高，客车空调生产企业需具有良 好的设计匹配技术，才能保证其设计出的空调能效比高、可靠性高、冷重比高、环境适应 能力强。由于实现上述多种指标具有较高技术难度，因此新进入者较难掌握空调系统设计 匹配技术。

客车空调系统中，其技术含量主要体现在智能逻辑控制系统、换热器、零件匹配、安全保 护装臵等方面，追求的目标是高安全可靠性、高能效比、高冷重比。以换热器设计为例， 其设计水平在很大程度上决定空调产品的运行效率。行业内目前不断研究如何进一步提高 层叠式蒸发器和平行流冷凝器的换热效率，例如采用更薄的材料、内螺纹铜管、多孔扁管、 增加翅片开窗高度、改变翅片叶形等，这种研究需要大量的理论分析和试验验证以及材料 研究的基础。

2）设计测试能力要求高

客车空调作为一种专用空调设备，相比一般空调产品，其可靠性要求很高、运行环境变化 大，整车厂商特殊需求多样且差异较大；新能源客车空调变化更大，其底盘动力电压介于 DC450~750V，压缩机工作电压 AC220V、AC380V 或 DC400~720V，客户对于安全性、 对电池组保护、耗电功率、重量等有特殊要求。客车空调厂家必须有很高的设计能力和测 试能力，才能在较短的时间内生产出与相应客车配套的空调产品。目前，客车空调的需求 进一步向个性化、节能环保、轻量化、功能集成化的方向发展。

3. 横向对比：公司规模还小，盈利能力、营运能力相对较强

公司营收规模相对同行较小，2020 年公司营收 5.57 亿元，可比公司中营收最高的为澳柯玛， 2020 年营收为 70.59 亿元，其次是松芝股份和海容冷链，2020 年分别为 33.84 和 18.90 亿 元。

公司归母净利润与可比公司差距相对较小，公司 2020 年归母净利润为 7148 万元，可比公 司中最高的为澳柯玛，2020 年为 3.10 亿元，其次是海容冷链和松芝股份，2020 年分别为 2.68 和 2.47 亿元。

公司盈利能力历年均高于行业平均水平，2020 年毛利率为 28.0%，仅次于朗进科技和海容 冷链，二者分别为 38.9%和 28.1%。 净利率方面，公司 2020 年为 12.8%，仅次于朗进科技的 14.9%，海容冷链的 14.3%。

公司销售费用率历年均高于行业平均水平，2020 年公司销售费用率为 7.4%，仅低于澳柯 玛和朗进科技，二者分别为 11.5%和 8.6%。 公司管理费用率 2018-2020 年均大幅低于行业平均水平，2021 年增长至 4.4%，略高于平 均值 4.3%。2020 年可比公司中管理费用率最高的为冰山冷热，达到 9.3%，其次是朗进科 技和松芝股份，分别为 5.1%和 4.8%。

研发费用率上，公司除 2018 年略低于平均水平外，2019-2021H1 均高于平均水平。2020 年公司研发费用率为 5.2%，可比公司中最高的为朗进科技，达到 8.0%，其次是松芝股份， 达到 6.1%。

公司营运能力整体略高于平均水平。其中存货周转率上，公司历年均领先同行业可比公司， 2020 年公司达到 6.53 次，其次是朗进科技，达到 4.88 次。 应收账款周转率方面，公司 2017-2019 年整体略低于同行平均水平，2020 年公司提升到 3.88 次，高于平均水平 3.24 次，低于澳柯玛和海容冷链，二者分别为 6.03 和 4.20 次。

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