房地产市场现状与节奏分析

当前房地产市场的现状是新房有价无量、二手房以价换量。

年初以来，新房成交面积持续承压。1-9 月商品住宅销售面积同比下降 5.6%，9 月同比下降 11.4%，较 8 月 9.7%降幅 走阔。1-9 月百强房企销售面积 1.2 亿平方米，同比下降 20.1%。其中，9 月同比-14.7%，较 8 月-31.3%增速改善。 新房住宅价格延续上涨态势。根据中指研究院数据，9 月百城新房住宅价格同比上涨 2.7%，环比增长 0.1%。分城市能 级看，新房价格显著分化，一二线城市和三四线城市呈现“冷暖不均”的格局。其中，9 月一线和二线城市同比增速 分别为 4.0%和 0.6%，环比增速分别为 0.2%、-0.1%，三四线城市同、环比增速分别为-1.2%、-0.3%。

与新房市场恰恰相反，年初以来的二手房市场始终保持量增价跌的格局。今年 1-9 月，18 个样本城市二手房成交面积 同比增长 17.1%，9 月同比增长 29.7%，较 8 月 3.1%增速显著改善。 与此同时，二手房价格持续承压。9 月百城二手住宅价格环比回落 0.7%，为连续 41 个月环比下跌，同比增速为-7.4%， 降幅较 8 月略有走阔。尽管各能级城市的二手住宅价格均处于下跌区间，但二线城市的跌幅最为显著。9 月一线、二 线和三四线城市二手住宅价格环比分别为-0.6%、-0.9%和-0.8%，同比增速分别为-4.0%、-8.3%和-7.9%。

因此，当前新房市场的症结在于“量”，二手房市场的症结在于“价”。 我国新房住宅销售面积由 2021 年高点的 15.7 亿平方米回落至 2024 年的 8.1 亿平方米，预计 2025 年将进一步下降至 7.5 亿平方米。尽管新房成交面积自 2022 年以来持续收缩，但城镇化进程放缓、人口老龄化等因素导致房地产需求侧 的萎缩并非是主要原因。如果将二手房成交纳入考量，我国新建住宅+二手住宅总成交面积从 2021 年的 19.3 亿平方 米大幅下滑至 2022 年的 15.7 亿平方米以后，2023、2024 年基本稳定在了 15 亿平方米左右的水平，预计 2025 年也 将继续保持这一水平。

事实上，2022 年新建住宅+二手住宅总成交面积较 2021 年的大幅收缩，反映的是投机需求的衰减。如果没有投机性需 求，仅有真实居住需求1的话，住房需求将是由总人口、城镇化、人均住房面积、折旧更新等因素决定的慢变量，短期 内发生大幅波动的可能性不大，这也是过去三年住宅总需求能够稳定在 15 亿平的原因。 根据我们的测算，在 2030 年之前，如果不考虑投机性需求的话，新增住房需求将大致稳定在 14 亿平方米左右，当前 可能已经达到了稳态水平。

因此，需求侧的收缩并非当前新房市场的症结，新房成交面积的持续收缩更多源于成交结构的变化，即二手房对新房 成交的加速替代。2021 年我国二手房成交占比仅有 19%，随着新房取消限价、部分房企出险以及房地产市场由成长期 进入成熟期，二手房成交占比逐年提升，到 2024 年已达到 46%，预计 2025 年将进一步提升至 50%左右。当成交结构 趋于稳定，二手房成交占比达到合理区间，新房的“量”也将止跌。 此外，新房销量的压力还源自“好房子”较快迭代带来的观望情绪，以及核心区域优质供给不足导致的延迟购买倾向。 去年以来，得房率 100%的“新好房”受到购房者的追捧，但随着今年各地陆续出现得房率 120%、140%的项目，导致 新规产品变“旧规”，反而加剧购房者观望情绪。 根据我们的测算，2025 年新房住宅销售面积将保持在 7.5 亿平方米，新开工面积预计降至 6 亿平方米，竣工面积降至 5 亿平方米。今年以来，新房广义库存平均每月下降 2000 万平方米左右，目前广义库存已降至 13.7 亿平方米，接近 2010 年初的水平。随着新增需求不断消化冗余库存，市场自然企稳出清。

相较于新房市场，二手房市场整体的供需失衡更加明显，新增挂牌量带来的抛售压力是二手房价格持续回落的原因。 3 月以来，二手房挂牌量迅速增加，随之而来的是二手房价格的加速下跌。对于二手房市场而言，空头的力量来自新 增挂牌，由于价格调整相较于新房更加灵活，面对供需失衡的压力，以价换量成为必然的选择。 但二手房挂牌增长最快的阶段已经过去，二手房市场已进入“去库存”阶段。根据 58 安居客研究院数据，百城二手 房挂牌量自 7 月以来出现回落，各能级城市的新增挂牌量开始下降。其中，一线、新一线、二线城市 8 月新增二手房 挂牌量分别为 8.2、6.3、2.7 万套，环比减少 0.2、0.1、0.1 万套，三四线城市新增挂牌量为 0.9 万套，环比持平。 这意味着当前二手房市场已进入存量博弈阶段，在经历“最后一跌”之后有望实现止跌回稳。

无论是从二手房成交占比、租金回报率还是房价收入比看，房地产市场距离止跌回稳并不遥远，按照当前市场调整的 节奏，预计明年一、二季度有望企稳。 今年 1-9 月，18 个样本城市的二手房成交占比 57.2%，较 60%-63%的稳态区间下沿相差 3-6 个百分点。近年来，二手 房成交占比年均提升速度在 6-8 个百分点，按照这一节奏，明年一二季度有望达到合理区间。 今年 9 月，百城租金回报率为 2.37%，较 2.5%左右的稳态水平相差 13BP。二手房价目前保持环比 0.8%-1%左右的跌 幅，租金价格环比跌幅在 0.25%左右，按照当前的调整节奏，租金回报率要达到 2.5%预计需要 7-9 个月左右的时间， 大致在明年二季度前后。如果公积金贷款利率下调，二手房“价”的止跌可能更早。 但当前房地产市场的现实是，二手房价仍处于较快下行的时期。房地产市场要实现“最后一跌”，除了受房地产市场 自身因素的影响之外，宏观经济运行状态和社会预期也将影响房地产市场止跌回稳的节奏。 房地产行业曾是我国经济发展的重要支撑，2016 年广义房地产拉动增加值占名义 GDP 比重层高达 19.4%。过去几年， 随着房地产市场的调整，中国经济加速“去地产化”，广义房地产拉动增加值占名义 GDP 的比重由 2021 年的 17.3%迅 速回落至 2024 年的 11.2%。 以房地产为代表的旧动能谢幕的同时，新动能也在加速确立，新旧动能转换步伐加快。人民日报 10 月 2 日发表的“钟 才文”署名文章《科学客观看待我国当前经济发展态势》指出，“产业转型升级不是一个齐头并进的过程，不是‘齐步 走’，而是有快有慢、有先有后，不同区域、行业、群体会出现分化，宏观数据同部分微观主体感受会有‘温差’。比 如，在新一轮科技革命的浪潮下，智能化、信息化运用好的行业，企业效益和职工待遇会得到显著提升；相反，一些 转型慢的传统行业企业和从业者，日子就有可能难过一些”。 随着新动能的确立和蓬勃发展，将会带来新一批具有购买力的群体，进而反哺房地产市场，杭州的新房市场可能是其 中的代表。

明年是十五五开局之年，预计政策逆周期调控力度将加大，一季度经济实现开门红的概率不低。房地产市场能否实现 止跌回稳，关键看二季度这一“超级窗口”，一是 PPI 同比能否转正，二是能否打破二季度经济和政策力度边际转弱 的“魔咒”。如果二者都能够实现，叠加房地产市场的调整已基本到位，在宏观因素的触发下，房地产市场有望实现止 跌回稳。

但房地产市场的企稳不是一蹴而就的，不同城市、不同类型的房产企稳节奏存在差异。 新房的“量”和二手房的“价”是当前房地产市场的两个症结。从企稳顺序看，预计新房“量”的企稳将早于二手房“价”的企稳。

企稳顺序预计是：新好房 > 老破小 > 改善房 > 老现房。 新好房具备较强的产品力，随着住宅规划迭代趋于稳定，叠加优质供给的释放，有望率先企稳。 其次是老破小，随着价格的持续调整，越来越多租金回报率超过 3%的房产涌现，刚需和投资客将共同支持这部分房产 企稳。 然后是改善房，一方面新规产品将稀释部分改善房需求，另一方面改善房的租金回报率普遍偏低，叠加部分限售房源 的解禁，企稳时间预计相对靠后。但相较于新房，改善房的优势是价格调整灵活，当其成为更具有性价比的选择时， 也将迎来止跌回稳。 最后企稳的是老现房，这类房子既缺乏“好房子”的优质特性，又无法像二手房那样灵活调整价格，去化率偏低，是 当前市场压力最大的部分。预计当房地产市场整体趋于稳定后，这部分库存有望去化。 租金回报率以 2.5%为“锚”，对应的是全国整体房地产市场的止跌回稳。对于不同能级城市而言，房地产市场止跌回 稳对应的租金回报率也并不相同。 对于一线城市而言，考虑到我国城镇化进程尚未结束，以及 2025 年 7 月召开的城市工作会议“着眼于提高城市对人 口和经济社会发展的综合承载能力，发展组团式、网络化的现代化城市群和都市圈”的定调，未来人口向高能级城市 聚集的态势仍将延续，一线城市核心区域的房子未来仍有望跑赢通胀，具备投资价值。因此，一线城市房地产市场止 跌回稳对应的租金回报率预计在 2.0%-2.2%左右。 对于二三线城市而言，在宏观因素尚未对房地产市场形成支撑的当下，能够初步实现止跌回稳的城市普遍具备两个特 征：一是高租金回报率，通常在 3%以上；二是租金价格止跌，同比增速在 0.5%以上。目前，兼具这两个特征的城市 包括乌鲁木齐、贵阳和哈尔滨，其房价跌幅明显好于全国，2025 年 9 月乌鲁木齐、哈尔滨、贵阳可比口径下二手房价 环比分别为-0.2%、-0.3%、-0.4%，显著好于全国房价的跌幅。从新房成交来看，1-9 月哈尔滨和贵阳商品房成交面积 同比分别增长 23.1%和 5.0%，也明显跑赢全国。