阳光电源的核心竞争力体现在哪？

研发驱动与全球渠道双轮共振，筑牢公司行业龙头优势。

公司业务起源于光伏逆变器，后凭借深厚的电力电子技术积累，逐步在储能领域发力，布 局储能变流器（PCS）制造及储能系统集成业务，电力电子基因深植于企业发展脉络之中。 逆变器与储能系统均属产品+研发耦合型行业，客户对性能、效率与可靠性的迭代需求，对 企业的技术创新与快速响应能力提出了更高要求。公司一方面持续加大研发投入，不断推 动产品升级，以技术创新巩固行业竞争优势；另一方面积极拓展全球销售与服务网络，覆 盖美国、欧洲、中东等高毛利海外市场，出海贡献二次增长曲线并强化龙头地位。研发与 渠道优势也为公司业务多元化拓展及 AIDC 等新兴电力电子市场机遇的把握奠定了基础。

公司深耕研发，高研发投入与领先技术优势构筑行业竞争壁垒。公司持续加大研发投入， 研发人员长期占比超过 40%，2024 年已达约 7000 人，显著高于行业其他公司。依托雄厚 的研发能力，公司现已形成覆盖集中式、组串式、户用、模块化等全品类、超 20 种型号的 逆变器产品体系，以及覆盖 10-40kWh 户用储能、200-900kWh 液冷工商业储能和 3000-6000kWh 大型电站储能的多层次产品矩阵。研发费用投入和专利积累进一步强化了 公司的技术护城河，2024 年公司研发费用达 31.6 亿元，累计申请专利 9401 项，其中发明 专利 5081 项、实用新型 3708 项、外观设计 612 项；强大的研发能力和专利储备使其能快 速响应市场变化与新兴需求，优化产品结构与全球市场布局，稳固其行业竞争优势。

公司渠道铺设广泛，海外市场已成为其营收和盈利增长的重要引擎，我们看好 2026 年起全 球各地区新能源+储能陆续实现平价进一步带动装机需求增长，公司凭借广泛渠道布局和本 地化服务能力积累，或进一步受益于海外多地区需求释放。截至 2024 年年报，公司已在全 球设立 20 余家分支机构，形成五大服务区域，搭建超 520 个服务网点和数百家核心渠道合 作伙伴，业务覆盖 180 多个国家和地区，并拥有 1774 名海外员工，全球化运营能力持续增 强。海外业务作为公司业绩增长的重要贡献，2022 年以来，海外营收占比超过 45%，2023-24 年保持在 300 亿元以上高位，2025 年上半年受益于美国政策不确定性带来的抢装效应及多 地区大储订单交付，海外营收占比进一步提升至 58.3%。海外市场盈利能力较高，以储能 系统为例，公司在美国、欧洲市场储能毛利率高达 45%，海外整体毛利率在 40%以上，显 著高于国内（国内储能毛利率～25%）。展望 2025 下半年，我们预计美国市场光伏逆变器 与储能抢装行情仍将延续（“大而美”法案要求光伏项目在 2026/7 前开工以获取补贴，叠 加关税政策不确定性刺激前置需求）；2026 年起，随着全球各地区新能源+储能陆续实现平 价，欧洲、中东等地光储需求有望释放，叠加美国 AIDC 建设带来的光储外溢需求，公司在 海外高毛利业务板块有望保持增长，盈利弹性进一步强化。

光伏逆变器：海内外齐飞、集中式组串式并举，地面电站与分布式并进。阳光电源自 1997 年成立以来长期深耕光伏逆变器领域，是国内最早从事逆变器产品研发生产的企业。市占 率的提升并非一簇而就，公司光伏逆变器全球市场份额经历了三个阶段：1）2010-15 年， 公司全球市占率从 3%提升至 18%，随中国市场需求增长而迅速提升并在 2015 年首次成为 全球龙一；2）2016-19 年，公司全球市占率稳定在 13-17%这一平台，其中 2018-19 年受 中国内需转弱市占率有所下降；3）2020 年以后，公司国内、海外市场开拓并举，完善了 集中式、组串式逆变器产品序列，拓宽了地面电站、分布式电站销售渠道，加速对海外企 业替代，从而实现了市占率的快速攀升，于 2020 年实现 19%的市占率，首次超越了 2015 年水平，此后逐年稳步提升，至 2024 年公司全球光伏逆变器市占率达到 25%。

1. 从中国市场走向全球舞台：2011-15 年，海外市场在债务危机后萎缩而中国本土光伏 市场在政策支持下崛起，中国市场占光伏终端需求的比例从 7%提升至 31%，公司光 伏逆变器全球市场份额随中国光伏市场全球需求占比增长而增长，同期市占率从 3% 提升至 18%。公司在 2015 年首次超越连续多年排名全球第一的欧洲企业 SMA，成为 全球光伏逆变器出货量最大的公司。2016-18 年国内光伏需求占比达到 46-56%，公司 全球份额亦维持在 15-17%。2018 年国内光伏“531”政策出台后下半年需求开始大 幅回落，2019 年国内需求占比跌至 29%，同年公司全球市占率跌至 13%。面对国内 需求的不利环境，公司逆势加大了对海外市场的拓张力度，在 2018 下半年实现首个海 外逆变器工厂投产，2019 年强化全球化支撑能力建设实现海外出货 87.5%的同比增长， 2020 年实现在海外多个国家地区市占率第一，2021 年凭借半导体供应链优势在紧缺 环境下继续实现份额突破，全球市占率首次破“2”达到 21%，此后继续稳步提升， 2024 年达到 25%。 2. 从集中式逆变器向集中式、组串式技术路线并举：光伏逆变器方面，公司最初以集中 式产品为主，2003 年并网中国首台具有自主知识产权的光伏逆变器，至 2011 年涵盖 集中式与组串式两类共 4 个型号（参考 2011 年公司招股书）。随着分布式光伏加速发 展以及集中式电站应用组串式逆变器比例的提升，全国组串式逆变器占比由 2018 年的 60%提升至 2023/24 年的约 80%，公司同步推进产品迭代升级，现已构建涵盖集中式、 组串式、户用、模块化等全品类、超 20 种型号的逆变器产品体系。 3. 从地面电站王者到地面电站、分布式逆变器双冠： 2021 年以来，随海外户用及工商 业新能源装机加速，公司敏锐把握行业趋势，加大在欧洲、美国、日本、中国等市场 的渠道布局，积极拓展分布式产品市场，2020/21/22/23/24 年公司光伏逆变器销售中 分销（户用+工商业）占比分别为 24%/28%/37%/35%/35%，顺应行业变化实现分销 业务的大幅增长。2024 年，我们估算公司户用逆变器、工商业逆变器全球市占率分别 达到 18%、24%。

公司自 2006 年即前瞻性切入储能领域，早期以大储产品为核心，后持续拓展产品谱系，有 望适配平价时代的多场景装机需求。2006 年，公司储能变流器 SC50 首次应用于工业储能 系统，标志其储能业务初步启动。2020 年起储能业务布局加速，2020-24 年间储能营收 CAGR 达 115%，储能业务营收占公司总营收比例由 2020 年 6%提升至 2024 年 32%。公 司早期以大储产品为核心，伴随 2021 年以来海外户储市场的快速崛起，公司敏锐捕捉行业 趋势拓展产品线，2024 年户储产品全球市占率达 7%，大储产品以 19%的市占率保持全球 领先，储能总出货量占全球市场的 14%，不断巩固龙头地位。目前，公司已形成覆盖户用、 大型集中式等多场景、十几种型号的储能系统产品谱系，并在储能变流器等核心技术环节 具备优势，有望满足平价时代下储能装机需求释放所带来的多元化需求。

规模效应和高效供应链管理强化成本控制能力，支撑储能业务高盈利能力。回顾公司历史 成本管理表现，2020-24 年，随行业产能扩张与技术成熟，储能设备整体价格下行；公司通 过优化成本管理及供应链原材料采购等环节，实现单产品成本与售价同步下降，毛利率保 持稳健。2021-22 年，上游关键原材料（以碳酸锂为例）价格大幅上涨，公司毛利率一度降 至历史低点（2021Q4 降至 13.2%）。依托行业龙头地位，公司在供应链中保持强议价能力， 并利用规模优势强化成本控制，同时依托海外高毛利市场拓展，毛利率自 2022Q1 起快速 回升。目前市场原材料价格已回落至低位，而公司在供应链管理方面保持高效，未来有望 在规模优势放大及高附加值产品出海推动下，进一步提升盈利能力。

深耕研发掌握电力变换、控制及安全管理等核心技术，“懂电”优势体现为储能系统高效并 网和产品整体性能领先。公司在交付效率与技术性能方面均有突出表现。以托格若格高海 拔共享储能电站为代表，公司将行业普遍 90 天的并网周期缩短至 25 天，提速超 70%。最 新推出的 PowerTitan 3.0 系统，结合全栈自研的“灵犀交付系统”，将配置检查由 15 天压 缩至 30 分钟，实现“到站即配网”；同时，“一键交付前巡检”将原本需 2 天的人工检测缩 短至 30 分钟，提升交付效率。在技术性能方面，公司坚持“三电融合”路线，系统具备极 致的环境适应性（支持-40℃至 55℃运行，5000 米海拔不降额）、超高空间效率（能量密度 超 500kWh/m2），不仅节省约 45%土地与 10%线缆成本，降低初始投资，还有利于保障项 目全生命周期的安全性，节约运维费用。交付效率和技术性能上的双重优势成为其巩固储 能领域核心竞争力的关键。

我们估算 2024 年，公司整体储能系统全球市占率达到 14%，并在中国、中东、欧洲、美 国等重点市场占据领先地位。在中国市场，公司持续加大产品技术研发并深度参与构网型 电网标准制定，凭借构网型先发优势，有望在未来充分发挥储能对电力系统稳定性的支撑 作用。公司进一步将“懂电”优势复制到海外市场，产品成功适配美国数据中心高负荷增 长需求，以及欧洲和中东地区复杂多变的电网环境，展现出强劲的海外市场拓展能力。2024 年以来，公司持续在国内外斩获储能标志性大单，典型项目包括沙特 ALGIHAZ（7.8GWh）、 英国 FidraEnergy（4.4GWh）、欧洲 SUNOTEC（2.4GWh）、智利 Zelestra（1GWh）等。

1. 在国内市场，公司率先发力构网型储能领域，有望引领新一轮储能升级浪潮。我们预 计国内有望在 2025-26/27/30 年陆续实现风光储平价/光储用电侧/光储发电侧平价，带 动装机需求释放。平价时代新能源与储能增长背景下，电力系统对稳定性与灵活性的 要求会进一步增强。在技术侧，构网型储能凭借自主同步机制建立稳定的电压和频率 信号，相较于传统跟网型储能，在新能源占比高、电网稳定性差的情景下具有更强的 系统调节和支撑能力。2024 年 7 月 1 日起储能 PCS 新国标 GB/T 34120-2023 和 GB/T 34133-2023 正式实施，明确了无功响应、调节时间等一系列构网型技术指标，为行业 技术升级指明方向。公司敏锐捕捉构网型需求率先布局，早在 2023 年便推出业内首个 以光储构网型控制技术为核心的《干细胞电网技术白皮书》，奠定技术领先基础；2024 年，公司进一步取得突破，其搭载干细胞电网技术的储能变流器获得全球首个构网技 术标准认证；同年 9 月，公司预中标华能西藏光伏项目配套的 40MW/160MWh 构网型 储能系统。随着电力系统对稳定性和灵活调节需求的日益突出，构网型储能战略价值 凸显或带动公司市场竞争力进一步提升。

2. 在美国市场，电力紧缺与数据中心扩张凸显公司“懂电”核心竞争力。美国能源部电 力资源充裕性报告预测，到 2030 年美国电网最高负荷相比 2024 年将增长超过 100GW （CAGR 2.3%，其中 50GW 来自数据中心）。以数据中心密度最高的电力市场之一 PJM （覆盖弗吉尼亚、宾夕法尼亚等 13 个州）为例，其 2026/27 周期容量电价达到 $329.17/MW·天，同比增长 22%，体现负荷上行背景下备用容量的需求上涨。阳光 电源凭借在电力电子领域的深厚技术积累，形成了在高效并网和储能系统整体性能上 的核心优势，使其能够为数据中心高负荷下的稳定供电需求提供支撑，并在技术层面 相比特斯拉等主要对手保持竞争力，具备提升售价（传导关税成本）的潜力。

3. 在欧洲和中东市场，公司产品具有应对复杂气候与离网条件下的适应性优势：欧洲气 候复杂、电网高度互联且客户分散；中东电网基础薄弱，新能源与储能项目多位于沙 漠、远离主网；上述自然条件均要求储能系统具备更高的适应性，公司构网型储能产 品因此成为满足这一需求的重要解决方案。以欧洲为例，2023 年 12 月，英国与法国 互连器 IFA1 跳闸造成约 1GW 电力损失，电网频率瞬间跌至 49.3Hz。阳光电源在英 国门迪运行的百兆瓦级储能系统在 1秒内完成启动响应，使电网频率在 5分钟内恢复， 成功避免大范围停电。中东跨国输电线路稀疏且分布不均，当地基础设施薄弱进一步 强化未来公司构网型储能在快速响应和电网稳定性保障方面的竞争优势。

电力电子技术同源优势驱动多板块协同发展，公司能力边界已向光储之外多次拓展。一方 面，在新能源投资开发领域，公司积极推进集中式与分布式光伏电站、光储充一体化、家 庭屋顶太阳能及风电场等多类型项目建设，截至 2024年12月累计开发电站容量达 54GW， 位居全球光伏电站开发商首位，过去三年（2022-2024年）相关业务占公司总营收 25%-35%， 毛利率保持在 10%-20%之间。另一方面，公司将电力电子“基因”延伸至新能源汽车电控 及电源系统、智慧运维、充电设备、氢能装备等高技术新兴板块；虽当前营收规模占比较 小，但毛利率维持在接近 30%水平，并在全球市占率及服务网络方面取得领先优势：如水 面光伏系统连续 7 年全球市占率第一，充电设备覆盖全球 6 大区域并设有 490 余个服务网 点。随相关技术不断突破，新兴业务板块与产品布局有望成为未来的重要业绩增长点。

风电变流器国产化主力，引领行业技术升级。风电机组通过变流器实现变速运行，从而使 风轮的转速处于最佳发电功率，同时将风力发电机发出的不稳定的交流电能，经过交流-直 流-交流转换，变为稳定的、符合电网电能质量要求的交流电能馈入电网。风能变流器以控 制复杂、可靠性及稳定性要求高为主要特点，是风电机组的关键部件之一。 2006 年以前， 我国风电变流器市场几乎被国外厂商垄断，2004 年 10 月阳光电源自主建设了 110 千瓦双 馈风机拖动试验平台，研发了可与 1.5 兆瓦-2 兆瓦双馈式风力发电机组配套应用，还可应 用于大功率同步直驱式风力发电机组的大型风力发电用交直交并网变流器，并于 2006 年 1 月通过省级鉴定。2006 年，公司承担了“十一五”国家科技支撑计划中 1.5MW 以上风能变流 器的研发课题，推出 1.5 兆瓦双馈变流器、850 千瓦和 2 兆瓦全功率变流器产品。2010 年 10 月，公司 2 兆瓦全功率变流器通过国际权威检测机构 Intertek 的测试，成为国内首个通 过欧盟 CE 认证的风能变流器产品。随着风电平价时代到来，风电机组向大兆瓦方向发展， 阳光电源持续迭代产品，2020 年公司 3MW-12MW 多款三电平变流器等产品率先开始为国 内多家主流整机厂批量配套供货，2021 年、2022 年公司持续推升大兆瓦变流器产品到 15MW、16MW 平台，在全球风电变流器市场保持领先。2023/24 年，公司全球风电变流器 出货量达 32/44GW，同比增长 40%/37.5%，市占率保持全球第一。截止 2024 年年报，公 司海上 26MW 全功率风电变流器样机顺利下线，海上 18MW 风电变流器实现批量应用。

氢能业务后来居上，电力电子认知优势匹配行业痛点，三年时间跻身行业前三。阳光氢能 成立于 2021 年 6 月，为阳光电源控股子公司，孵化于 2019 年设立的氢能事业部。凭借母 公司在电力电子领域的深厚积累，公司针对氢能产业痛点，即氢电融合形成深刻的技术理 解和解决方案，实现在氢能领域技术话语权和市占率从零到领先的跨越。公司在国内率先 提出柔性制氢概念并推出柔性制氢系统解决方案，基于柔性组网、电力电子、能量管理等 六大核心技术，聚焦 PWM 制氢电源、电解水制氢设备和智慧氢能管理系统三大核心环节， 充分适应新能源功率的快速波动与间歇性特征，实现“荷随源动”，在 30%功率下稳定运行， 并支持 5%/秒的功率变动，大幅提升电解槽对电网的适应性。凭借领先技术，公司迅速实 现市场突破：2023 年即跃居国内项目中标及签约市占率全国第二；2024 年公司签约市占 率位列全国第一，并中标全球最大规模绿色氢氨醇一体化项目——中能建松原氢能产业园 示范工程，独占最大标段，且成为业内唯一一家实现制氢电源与电解槽双双中标的企业。 最新 25H1 氢能业绩再度领先，国际化加速显现。截至 2025 年上半年，全国电解槽中标规 模累计 256MW，其中阳光氢能中标市占率超 30%，稳居行业首位。同时，公司海外业务 快速拓展，成功中标阿曼 320MW 绿色合成氨项目的最大份额，并在意大利、巴西等市场 斩获订单，海外订单占比超过 50%，国际化竞争力持续增强。

大模型迭代与应用侧突破共同驱动全球 AI 算力需求加速释放，供电链路与服务器电源环节 迎来成长 Alpha。随 AI 大模型的持续升级及训练、推理场景的快速扩张，全球 AI 算力需 求呈现快速增长趋势。我们基于 Visible Alpha 一致预期，假设 GPU 功耗占比 60%、PUE 为 1.2（Power Usage Effectiveness，PUE = 数据中心总耗电量/IT 设备耗电量），预计 2024-30 年全球数据中心新增装机量由 8.3GW 提升至 96.1GW，对应 CAGR 达 50.5%；同 期全球机柜功率由 6.9GW 增长至 80.1GW。中国、美国市场预计贡献主要增量，2030 年 合计占全球数据中心总新增容量约 75%。在 AIDC 数据中心投资结构中，非 IT 设备中电力 电子类设备占比约 50%，其中柜外供电链路（UPS/HVDC/SST）与柜内服务器电源 （PSU/BBU/超级电容）两大环节，随芯片型号快速迭代升级有望实现价值量提升，在数据 中心产业链中具备成长 Alpha。

我们基于数据中心装机量、技术路线测算柜内外电源的潜在市场空间，核心假设包括： 1. 柜外电源：随 AI 算力需求快速释放，数据中心（IDC）加速向 AIDC 进化，高效服务 器电源需求随之增长。我们预计 800V HVDC 方案渗透率将持续上升，带动一次电源 价值量随之提升。海外市场方面，以 NVL72、NVL144 等高功耗机柜方案的推出为代 表，我们假设未来高功耗芯片（如 GB、Rubin 系列）将由 800V HVDC（中压整流及 SST 技术）的柜外电源供电，带动 800V 中压整流及 SST 方案渗透率提升。国内受出 口禁令及技术逐步发展等影响，预计国内电源结构演进较海外落后约 1-2 年。 2. 柜内电源: 单机柜功耗上升推动 PSU 输出功率要求提升。例如，2025 年 OCP EMEA 峰会上，Meta 公布 ORV3HPR（高功率机架）V2-V4 代蓝图，其中 HPR V2 将单模块 功率从 5.5kW 提升至 12kW。我们假设 5.5kW PSU 将应用于 B 系列和 GB 系列芯片， 而下一代 Rubin 将使用 12kW 以上功率的 PSU。 我们看好公司在 AIDC 电源领域的中长期成长潜力，AIDC 业务有望进一步为公司打开电力 电子市场空间。我们测算到 2030 年全球柜外供电链路（UPS/HVDC/SST）与柜内服务器 电源（PSU/BBU/超级电容）市场空间有望达到 2068、2541 亿元，2024-30 年 CAGR 约 为 74%、64%；整体市场规模有望超过 4600 亿元。公司已于 2025 年 5 月设立合肥阳光源 智科技有限公司，布局 AIDC 电源业务。根据公司 1H25 业绩会交流，拟涉足的领域包括但 不限于柜外供电系统（含 800V 强电系统、SST 等）及柜内电源等产品，打通 AIDC 供电的 低高压直流系统解决方案。AIDC 与公司现有逆变器、储能业务在底层技术上高度协同，若 公司未来在柜内外电源市场的全球市占率达到 10%（参考其储能系统 2023-24 年全球市占 率约 11-14%，估计柜内外电源市占率），远期有望贡献超过四百亿元营收增量。我们看好 公司凭借深厚的电力电子技术底蕴、人才资源优势以及市场开拓能力，有望在 AIDC 时代的 业务拓展中打开电力电子市场空间上限。