水泥行业股价、价格、盈利与产能分析

盈利修复确定性高，关注政策端去产能。

1.股价驱动因素核心在水泥价格，其次为政策与市场风格

水泥行业为典型的周期性行业，股价核心催动因素在于水泥价格，二者长期走势高度一致，其次在于政策与市场风格。例如， 2014-2015H1流动性宽松带来的牛市行情中，水泥板块受益下游地产政策持续宽松与牛市行情、获得较好的绝对收益，但相对收 益不明显，或与水泥价格持续下行有关。随着2016年房地产新开工转正，叠加水泥供给侧改革开启，水泥行业供需大幅好转、 价格持续上行，水泥板块走势大幅优于大盘。2019-2020年水泥价格高位盘整，高盈利、低估值的优势与当时市场追求价值投资、 “蓝筹大白马”的市场风格相匹配，股价再创新高。2020年8月地产“三道红线”等政策开始陆续收紧，水泥股价开始承压下行。 随着需求下行矛盾持续显现，叠加行业协同落实不佳，水泥价格战蔓延，期间股价同步走弱。

2.上半年水泥价格涨跌反复，错峰协同存在一定波折

2025H1水泥价格涨跌反复，6月长三角“以涨促稳”。2024年9月长三角等地大幅提涨水泥价格后，2025年一二月淡季水泥价格 回落，随后长三角、珠三角尝试提价，四五月价格再次回落，目前全国水泥市场均价略低于上年同期。据水泥网公众号披露，6 月长三角地区主要熟料线企业计划执行停窑12天左右，华东地区水泥企业大面积推涨价格，落地情况待观察。 从需求端看，2025H1水泥仍处于“弱复苏”通道，1-5月全国水泥产量同比下滑4%。  从产能端看，一季度水泥错峰协同落实较好、行业库存较低，为涨价奠定基础；步入施工旺季后，因煤价下行叠加水泥价格总 体平稳、企业盈利较好，旺季出货诉求强，导致四五月竞争加剧、价格回落。

3.水泥盈利修复确定性较高，重点观察行业错峰力度

展望后续，我们维持此前年度策略观点，预计2025年水泥盈利中枢高于2024年。主要因 动力煤价格自2024Q4以来明显下行、增厚水泥吨利润；同时2024Q1-3行业盈利显著恶化 后、头部企业积极引导行业协同，叠加中央明确提出“反内卷”，后续水泥价格竞争态 势或相对有序，重点观察行业尤其头部企业错峰减产力度。

4.政策助力水泥低端产能去化，后续跟踪出清进展

政策方面，当前推进主要包括节能降碳、超产治理、碳交易，后续跟踪产能出清进展与潜在新政策落地。  过去几年水泥新建产能普遍存在“批小建大”情况，叠加企业积极技改，导致实际产能远高于设计产能，尤其是华东、中南、 西南地区，2023年底全国水泥熟料实际产能突破21亿吨。2024年10月工信部印发《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年 本）》，其中对水泥产能约束进一步强化：1）推动备案产能与实际产能的统一，重点针对前期“批小建大”项目、消除超产隐 患；2）新增不能用于置换的产能范围，包括能效不达标、自2024年连续2年每年运转天数不足90天等；3）区域差异化调控。

从政策影响看，通过推动备案产能与实际产能统一，促使水泥企业通过旗下不同区域产能减量置换、或是购买行业产能指标实 现超产产线的合法化、或是放弃超产部分的产能，从而实现过剩产能淘汰。最乐观情形下，全国熟料产能超出的3亿吨，粗略按 照1.8:1的置换比例，需要用5亿吨（=1.8*3亿吨）落后产能去置换，意味着全国熟料产能将降至16亿吨左右，产能利用率大幅 提升。另外，新产能置换办法增加了运转天数少的产线不能用于置换的要求，迫使能耗不达标的落后产线无法用于置换、只能 被迫退出或是选择投钱技改。根据数字水泥网预计，目前全.国预计约有350条左右、年熟料设计产能超过2亿吨熟料生产线达到 此标准，以日产3000吨生产线及以下为主，主要集中在山西、辽宁、河南、河北、湖南、西南四省、两广、新疆等地区。

当然，实际淘汰情况将低于上述测算，取决于产量控制方式、超产比例、产能利用率、环保等级等。2024年全国熟料产能利用 率仅53%，许多地方尤其北方产能利用率低于50%，若不严格控制日产而仅控制年产，全年开窑天数远小于270天，可能不会产生 超产问题，意味着无需补产能；另外，若生产线环保等级与能耗水平优，允许的开窑天数增加，需要补的产能也会适当减少。

水泥企业除了面临“要不要补”的抉择，也面临“怎么补”的问题。《水泥玻璃行业产能置换实施办法（2024年本）》明确位 于国家大气污染防治重点区域或前三年水泥熟料平均产能利用率低于50%的省份水泥熟料生产线开展产能置换，原则上不得从省 外置换产能。除了大气污染防治重点城市，各省份是否允许从省外置换产能还有待观察。另外企业低效产能指标交易情况亦需 要跟踪，尤其定价是否能够广泛接受。