浙江自然核心竞争力、客户拓展与产能如何？

全球优质客户长期合作，海外产能爬坡释放。

1. 垂直一体化产业链打造核心竞争力

重视技术开发，持续研发投入。公司长期以来持续研发投入，2024 年研发支出 0.4 亿元，研发费用率 3.6%，在行业内处于领先水平。同期牧高笛/开润股份/浙江永强 研发费用率分别为 2%/2.3%/3.6%。基于长期的研发投入，公司在生产经营过程中掌 握了 TPU 薄膜及面料复合技术、聚氨酯软泡发泡技术、高周波熔接技术及热压熔接 技术等产业链关键工艺和技术，形成了垂直一体化产业链。

公司打造垂直一体化产业链。公司产品充气床垫、户外箱包及头枕坐垫主要生产工 艺基本相同，包括面料处理、TPU 复合、PU 发泡、高周波熔接及热压成型等环节。

产品设计：优秀的产品研发设计能力是公司的核心竞争力。户外用品种类繁多、 更迭速度快，下游品牌不断推新以吸引客户。对于供应商产品设计能力提出更 高要求。公司的充气床垫产品具备 SKU 丰富、定制化强的特点，主要通过 ODM 模式开展销售，同下游客户形成紧密合作。

面料制作：对于 TPU 充气床垫，公司掌握了 TPU 膜生产及面料复合技术。公 司按客户需求定制柸布，对其进行前处理、染色、整理定型、印花等工序操作， 后与 PVC 或 TPU 复合成为成品面料。公司此前对外采购 TPU 膜，2021 年掌 握 TPU 膜生产技术。

聚氨酯软泡发泡：公司采购聚醚多元醇及 TDI 生产聚氨酯软泡。聚氨酯软泡是 一类柔软性聚氨酯泡沫塑料，具备密度低、弹性强、透气及吸音等性能。通过 20 多年的生产经验积累及自主研发，形成了一系列提高回弹率及抗撕裂强度、 降低压缩永久变形率的领先技术及工艺。

成品制作：将 TPU 或 PVC 复合面料及海绵通过高周波熔接及热压熔接等技术 进行结合。后续安装充气阀门，经过检验后包装入库。 一体化产业链保障质量、交期，增厚盈利水平。基于上述一体化产业链，公司实现 了从原材料到中间材料到制成品的全过程控制，有效保障产品质量及交期。 此外，根据公司招股书数据，2020 年 TPU 粒子及 TPU 膜采购价格分别为 1.9/5.6 万 元/吨。TPU 粒子价格明显低于 TPU 膜，成本端控制有效提升公司盈利水平。同时 TPU 充气床垫占比持续提升同样增厚公司毛利率。2016 到 2024 年，公司充气床垫 毛利率从 33.8%提升至 44.7%，在鞋服及户外代工制造行业中处于领先水平。

TPU 薄膜具备一定的生产壁垒。根据雄林新材招股说明书，TPU 薄膜生产壁垒主要 集中于：1）资金壁垒，TPU 膜生产线由多种设备组成，项目建设初始投资较大。且 TPU 膜制品设备一般为定制生产，不同产品对生产设备的组件存在差异化要求，具 有相应的机械设备设计改造能力；2）技术壁垒，TPU 膜制品的特殊性能需要生产 过程中不同的原材料配，需要生产企业的技术研发能力和长时间的经验积累。此外， TPU 是敏感、难加工的材料，TPU 膜制品在成型时易粘连收缩，生产企业需拥有良 好的生产技术水平和工艺控制能力。 目前 TPU 薄膜主要生产企业包括：1）拜耳、巴斯夫、亨斯迈等国际化工龙头，同 时掌握上游 TPU 粒子原材料生产工艺；2）鼎基、进兴工业等台资、韩资企业；3） 内资企业包括雄林新材、浙江佳阳等，经营规模相对较小，技术及客户仍在积累。

2. 头部客户紧密合作，新客户拓展顺利

下游客户对供应商考核标准严格，公司已取得多方认证。鞋服及户外品牌商在供应 商的选择上具有严格的标准，考核维度包括产能规模、研发能力、交期、品质管控 及 ESG 等。相关考核可能持续 1-2 年甚至更长时间，以公司同迪卡侬的合作为例， 2008 年双方首次接触，经过长期审查后，2010 年才达成正式签约合作。公司基于自 身长期的生产经验积累、核心技术掌控及产品开发能力等，已经取得了包括欧盟、 迪卡侬、LSO LP 等多方认证。 绑定全球优质客户，合作关系稳定。目前公司已经同全球领先户外品牌迪卡侬、SEA TO SUMMIT、Exxel 及 Coleman 等，零售商采购商 REI、BOG 及 Super Retail Group 等建立了长期合作关系。根据招股说明书，公司为 SEA TO SUMMIT/LSO LP/BOG 前十大供应商，采购份额占比达到 15%/15%/25%。前十大客户合作时间多在 10 年 以上，经过严格的考核认证，双方合作粘性较强。

核心客户迪卡侬战略合作，份额提升&品类扩张。自 2010 年正式合作，公司已经同 迪卡侬合作超 15 年时间，双方于 2014 年签署了无固定期限的框架性合作协议《制 造和供应协议》，达成长期稳定合作。2016 至 2021 年，公司对迪卡侬销售额从 1 亿 元增长至 2.4 亿元，期间 CAGR 为 18.6%。公司积极协助迪卡侬开展产品设计研发 工作，凭借对于产业链核心技术的把控，目前已成为迪卡侬户外熔接业务全球唯一 一家战略合作伙伴，供应链份额有望持续提升。 分产品来看，迪卡侬从公司采购的充气床垫金额从 2018 年的 0.4 亿元增长至 2020 年的 0.9 亿元，其中 2020 年 TPU 类型床垫占比达到 89%；户外箱包品类从 0.2 亿 元增长至 0.4 亿元；其他品类从 0.2 亿元增长至 0.4 亿元。目前公司同迪卡侬在水上 用品品类已达成合作，新品类有望快速放量。

公司积极拓展新客户，开拓增量并强化增长韧性。随着户外用品应用场景丰富，以 及公司产品种类持续拓宽，公司持续挖掘新客户增量，如新能源车企、户外家具品 牌、水上用品品牌等。公司发挥自身自动充气床垫品类的优势，为新能源汽车研发 适配的精致露营、午休床垫等产品，相关客户拓展顺利。 2024 年公司前五大客户收入占比下降至 48.4%，新客户放量带动增长。此外，客户 结构持续丰富亦增强公司增长韧性，降低对于头部客户的依赖程度。

3. 海外产能持续爬坡释放

IPO 项目基本建设完成，海外产能持续爬坡。2016 年至 2020 年，公司充气床垫产 能从 250 万件提升至 400 万件，产能利用率维持在 80%以上较高水平。2024 年公司 募投项目“改性 TPU 面料及户外用品”顺利结项，贡献改性 TPU 面料及充气床垫 产能。2024 年下游订单修复推动公司充气床垫产量同增 25.8%至 348 万件。 海外产能方面，公司募投资金 0.7 亿元用于越南生产基地建设，目前主要生产水上 用品，2023 年已开始放量；此外公司于 2021 年收购柬埔寨御塑胶科技有限公司， 柬埔寨工厂目前主要生产保温箱包产品，2023 年开始批量出货。整体推动其他产品 于 2023 年产量同增 485.5%至 761.6 万件。2024 年海外产能持续爬坡，预计 2025 年 将贡献更高增量。