浙江自然发展历程、产品矩阵、财务及股权结构介绍

立足户外运动用品细分领域。

1、深耕户外用品三十载，技术成熟客户稳定

公司具备三十年户外运动用品生产经验，具备领先技术与稳定优质客户。1992 年公司前身天台县旅 游品厂设立，是当时国内最早从事户外运动用品的研发、设计、生产和销售的企业之一。在技术方 面，公司于 2004年就已进入 TPU 产品领域，发展至今已经掌握了 TPU产品生产全流程的关键技术。 在客户方面，凭借公司的技术优势，在 2008 年后迎来客户爆发期，迪卡侬、SEA TO SUMMIT、REI 等知名户外用品品牌先后成为公司客户，当前公司已与全球 40 多个国家和地区共 200 多个知名品 牌建立长期合作关系。

梳理公司三十年发展历程，可以将其划分为以下三个阶段： 1）1992 年~2007 年，公司 TPU 产品方向的明确期和技术储备期。公司成立后，起初从事 PVC 充气 床垫生产，后将战略目标转向创新 TPU 材料床垫。公司于 2002 年建成 TPU 涂层面料车间和热压型 生产线并于 2004 年开始生产 TPU 充气床垫，此后公司继续发挥在 TPU 材料上的生产优势，在 2007 年建成 TPU 防水箱包车间，扩充公司 TPU 产品矩阵。

2）2008 年~2015 年，公司持续拓展客户进入快速壮大期。2008 年迪卡侬开始接触公司，在长期且 严格的资质、能力审查后，双方于 2010 年正式开展合作，此外，公司还通过参加展会、招投标、客 户推荐等方式先后进入了历德超市、LSO LP、SEA TO SEMMIT 等知名企业的供应链体系，订单不 断增加，公司快速成长。 3）2016 年至今，业绩高增长的产能扩张期。在技术领先客户优质的条件下，公司的制约因素主要 为产能，2016-2018 年，公司主要产品充气床垫产能利用率在 100%以上。在对已有生产基地进行改 造升级的基础上，2018 年公司开始投入产能建设。随“改性 TPU 面料及智能化生产基地”和“多层聚 氨酯薄膜高精全自动生产线”投产， 2016 年-2020 年，公司的充气床垫产能由 250 万件稳步增长至 400 万件，同时期公司收入由 3.4 亿元增长至 5.8 亿元，CAGR 达 14.45%。

2、围绕TPU充气床垫，ODM模式叠加纵向一体化生产

1）从产品方面看： 产品矩阵围绕 TPU 面料展开。公司产品包括充气床垫（含 TPU 面料、PVC 面料两种）、户外箱包、 头枕坐垫及其他户外配套产品，基本涵盖户外露营所需。在充气床垫方面，TPU 面料床垫占比逐年 提高，由 2018 年的 56%上升至 2020 年的 68%。除充气床垫外，公司其他产品也多采用 TPU 复合 面料，增加产品竞争力。充气床垫为公司核心产品，产品升级、产能投入带来价量双升。充气床垫占公司收入比重 70%以上。 2021 年公司户外用品生产基地及越南生产基地项目建设完毕，新增充气床垫及防水箱包产能。充气 床垫产能投入叠加产品持续升级，平均单价由 2018 年的 98 元提升至 2021 年的 150 元，2021年收入同比增长 47.13%至 6.36 亿元，占收入比重进一步提升至 75.45%。头枕坐垫则主要受益于全球长 途出行客运量回升，在 2020 年疫情低基数下实现高增长。

2）从客户上看： 以海外大客户为主，境外收入占比约 80%。海外户外运动消费习惯较为成熟且高端品牌客户较多， 2021 年公司外销收入占比为 79.81%，主要市场为欧洲和北美。同时，近几年随国内户外运动渗透率 不断提高，内销收入占比持续提升，2022H1 公司内销收入占比为 22.02%，同比提升 3.83pct，未来 境内业务有望成为公司新的增长点。3）从业务模式上看： 公司采用 ODM/ODM 与 OEM 结合的模式。公司具备丰富的产品设计经验，能够满足客户个性化需 求，形成以 ODM 代工为主导的商业模式。2018-2020 年公司全权负责设计或与客户共同设计的产品 收入占比在 93%以上。2020 年，公司采用 ODM 模式的产品收入大幅上升，同比增长 12.90%。

具备纵向一体化生产能力，掌握全流程生产工艺。公司向产业链上游拓展，具备自主的 TPU 薄膜生 产及面料复合关键工艺，公司主要原材料为坯布及 TPU 粒子、TPU 膜、TDI、聚酯多元醇等基础原 料，复合及加工自主进行。公司主要产品的生产工艺分为四个阶段：产品设计、面料制作、聚氨酯 （PU）软泡发泡、成品制作，其中除染色、PVC 复合等少部分流程涉及委外加工，全部生产环节 自主技术覆盖。

低端 PVC 类产品委外加工，外协部分稳定可控。公司主要研发方向及技术优势集中在 TPU 复 合面料的制作，涉及到 PVC 材料的产品主要为附加值较低的 PVC 充气床垫。公司将包括布料 染色及 PVC 与布料复合等在内的一部分技术含量较低的非关键工序环节采用外协加工的方 式进行生产，关键工艺由公司自行完成。2018-2020 年公司外协加工费用占主营业务成本 11.16%/13.93%/12.12%，比较稳定。

3、财务分析：盈利能力强，具备高ROE特征

公司毛利率稳定在 35%以上，领先同业。2018-2021 年，公司总体毛利率呈现稳步提高趋势，且始 终高于同业公司平均水平，其中 2022 年毛利率略有降低，主要系原料、人工、物流成本影响及新收 入准则下运费调整至主营业务成本所致。公司高毛利率主要来源于： 1）ODM 与纵向一体化生产下，全产业链自主可控，有效管控成本且获得上游 TPU 面料加工环节 利润。此外，2021 年公司“改性 TPU 面料及户外用品智能化生产基地建设项目”建成投产，实现了从 TPU 粒子到 TPU 膜环节的自制。 2）核心产品充气床垫毛利率提升与收入占比提高。产品结构持续优化，TPU 面料床垫占比提升， 拉动公司整体毛利率提升。

在费用方面，期间费用率控制良好。2019-2021 年公司期间费用呈现不断优化趋势，主要源于公司品 牌客户结构已经稳定，规模效应支持销售管理费用率逐年优化。缩减营销支出的同时加大研发投入 力度，研发费用与收入同步上升，研发费用率整体保持稳定。订单高增长下存货周转效率良好。近三年公司存货周转天数保持在 150 天左右，2021、2022 年公司 新项目落地，产能扩充，承接订单增加导致存货增加明显，但高备货下周转率仍然保持良好，相较 于 2020 年有所优化。

应收账款账期基本稳定，处于同业较好水平。公司主要客户为全球知名户外品牌商，应收账款回收 情况良好。在公司营收规模不断扩大的情况下，应收账款周转天数处于 40-50 天之间，好于业内平 均水平。公司 2021 年应收账款周转天数为 48 天，周转能力相比上年有所提升。有序扩张下，资产负债率不断降低。2018-2021 年，公司资产负债率由 35%下降至 11%，主要由于 公司在收入快速增长、盈利良好的情况下注重债务规模的管理，且短期借款不断下降，由 2018 年的 6621 万减少至 1217 万元。公司资产负债率在同业中处于低水平。公 司 ROE 业 内 领 先 ， 主 要 源 于 高 净 利 率 。 2018-2021 年公司 ROE 分 别 为
29.16%/29.28%/26.78%/19.13%，对比同行业，公司 ROE 水平保持领先，主要由于公司净利率水平较 高，2021 年公司上市杠杆水平降低，ROE 有所下降。

4、股权结构：集中稳定，持股平台激励员工

公司前身由夏永辉的父亲夏积标出资 50 万元创立，夏永辉通过增资获得公司股权，后夏积标将自己 持有的股份无偿转让给其子女夏永辉、夏肖君和夏雨君。当前公司董事长夏永辉及其妻子陈甜敏共 计持有公司66.3%的股份，为公司实际控制人。此外，夏永辉之姐夏肖君通过雨帆投资持有公司3.34% 股份，夏永辉之妹夏雨君通过九麟投资持有公司 3.34%股份，其配偶董毅敏（公司董事、副总经理 兼董秘）持有瑞聚投资 19%股权。公司管理层均有多年伴随公司成长或制造业运营管理经历，具备资深行业经验。董事长夏永辉、 副总经理陈甜敏和董秘董毅敏在公司任职二十余年，总经理俞清尧曾任百威英博（台州）啤酒 有限公司生产厂长十年时间。公司核心管理层精简且稳定，有利于公司在制造业领域的战略规 划和长期发展。

通过员工持股平台实现公司员工利益绑定。瑞聚投资持有公司6.67%股份瑞聚投资有限合伙人全部在公司任职，主要为公司部门经理、部门主管及普通职工等，其中瑞腾投资为公司员工持股平台，覆盖了多年发展中为公司付出的骨干及老员工共26人。通过该模式，公司将其长远发展与员工自身利益绑定，较高程度激发员工的工作积极性，助力公司长远稳健发展。