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浙江自然研究报告：垂直一体化户外运动用品制造龙头，扩品类打开成长空间。浙江自然：户外运动用品垂直一体化生产制造商。公司成立于 1992 年，专注于运动、 户外用品的研发、生产。目前公司已与全球 40 多个国家 200 多个品牌建立了良好稳定的 合作关系。充气床垫为公司最大的收入来源，2022 年营收占比 72.8%，其次是保温箱包、 头枕坐垫，营收占比分别为 13.5%、7.9%。公司主要合作客户包括迪卡侬、SEA TO SUMMIT、REI 等国际知名户外运动用品公司。在发展至今的 30 余年时间里，公司完成 了产品由 PVC 向 TPU 材料的升级、多项户外运动用品品类的拓展、与下游客户合作程度 的不断深化、产能的出海布局。2021 年，公司在上交所主板上市，同年，公司正式成为 迪卡侬 45 家战略合作伙伴之一。2022 年，公司实现营业收入 9.46 亿元，同比增长 12.27%， 实现归母净利润 2.13 亿元，同比下降 2.98%。2016-2022 年，公司营业收入、归母净利润 CAGR 分别为 18.7%、21.8%，毛利率由 36.1%提升至 36.6%。

国外户外运动用品市场发展成熟，国内户外运动方兴未艾。国外：2022 年，全球户 外用品电商规模为 751.5 亿美元，Statista 预计 2027 年市场规模达到 1207.0 亿美元， 2022-2027 年 CAGR 为 9.9%。欧美地区户外用品行业成熟，2021 年美国户外运动人群渗 透率达到 54%，欧洲超过 50%。从品类角度看，相比充气床垫，SUP 水上用品、保温箱 产品的市场规模更高，空间更广阔。2021 年全球充气床垫市场规模为 1.63 亿美元，2015 年 SUP 水上用品全球市场规模为 49.6 亿美元，2020 年全球保温箱市场规模为 19.05 亿美 元。国内：截至 2021 年末，我国户外运动参与人数超 4 亿人，参与率约 28%，在消费者 可支配收入提升、健康意识增强及国家政策支持下，我国户外运动人数及人均消费金额均 有较大提升空间。材料趋势：TPU 材料相比于 PVC 材料，兼具性能与环保优势，同时产 品价格更高。我国是全球最大的 TPU 生产国，公司进行原材料国产化有益于节约成本， 进而提升盈利能力。竞争格局：国外户外运动用品品牌如始祖鸟、猛犸象、攀山鼠等占据 行业高端市场，我国户外运动用品品牌如挪客、探路者、原始人等定位中高端及大众市场。 从中游制造商的竞争格局来看，公司与其它上市户外运动用品制造商的代工业务营收规模 接近，但盈利能力更强。