联影医疗产品布局、股权结构及海外布局分析

快速崛起的医疗影像设备国产龙头。

联影医疗 2011 年在上海成立，致力于 为全球客户提供全线自主研发的高性能医学影像诊断与治疗设备、生命科学 仪器，以及覆盖「基础研究-临床科研-医学转化」全链条的创新解决方案。 经过多年努力，公司已经构建包括医学影像设备、放射治疗产品、生命科学 仪器在内的完整产品线布局，同时在美国、马来西亚、阿联酋、波兰等地设 立区域总部及研发中心，在上海、常州、武汉、美国休斯敦进行产能布局， 已建立全球化的研发、生产和服务网络。截至 2024H1 末，公司已累计向市 场推出 120 余款产品，已有超 2 万台/套产品入驻全球超 13700 家医疗及科 研机构，涵盖全国超 1000 家三甲医院，获得各级临床和科研用户的广泛认 可。

收入规模持续增长，盈利能力强。随着公司重磅产品陆续上市，叠加外部机 遇，收入规模实现快速增长，从 2018 年的 20.3 亿元增长至 2023 年的 114.1 亿元，复合增速达 41%，同时亦实现扭亏为盈，2023 年扣非净利润达 16.6 亿元，扣非净利率达 14.6%，利润率高于国际同行水平，彰显公司的成本控 制和运营管理能力。从收入结构来看，技术含量更高的 MI 等产品线以及利 润率更高的维保及软件收入占比持续提升，为公司盈利能力提升带来积极贡 献。2024 年受招标节奏影响业务受到一定扰动，2025 年起有望复苏。大型 医疗影像设备市场空间广阔，未来随着创新产品持续推出、国内大规模设备 更新政策落地、海外市场加速开拓、装机量驱动下服务收入继续提升，公司 海内外收入有望继续保持高速增长态势，逐步成长为医疗影像设备领域新的 国际巨头。

高管经验丰富，股权结构健康。核心高管团队均在公司创始团队或在成立初 期加入公司，且拥有在西门子、GE 等国际医疗影像巨头的工作经历，具有 专业的技术背景、丰富的行业经验及国际视野，有望准确把握行业发展趋势， 持续推出与之相符的创新产品和解决方案，带领公司持续快速发展。公司实 际控制人为联影集团董事长、联影医疗创始人薛敏博士，间接控股合计约 28%；上海国资委全资控股的上海联合投资是公司第二大股东，持股 16.4%， 国资股东参股有望对公司治理持续产生积极作用。

股权激励充分调动员工积极性，业绩考核目标彰显信心。高端医疗设备领域 技术密集、跨学科融合，公司高度重视多元化的综合人才支持和长期性的人 才激励体系，自上市以来于 2023、2024 年两次推出限制性股票激励计划， 将中基层优秀员工的自身利益与公司发展相绑定，有望充分调动员工积极性。 两次激励计划均设置业绩考核目标，对应的收入年复合增速目标值/触发值 均为 20%/16%，彰显公司对未来发展的信心。

海外市场空间巨大，为公司发展带来广阔机遇。根据灼识咨询的测算，2021 年我国医疗器械市场规模仅占全球约 27%，医疗影像设备以 MR 为例，2020 年我国 MR 市场规模亦仅占全球约 27%，约四分之三的市场在海外。欧美 发达国家地区对创新解决方案持续增长的需求，以及东南亚、中东、拉丁美 洲和非洲等新兴市场不断崛起带来的市场增量，均为公司发展带来广阔机遇。

积极布局全球化，销售网络已覆盖全球主要国家。公司在成立初期即高度重 视全球化的布局，2013 年在美国休斯顿成立北美研发中心，2018 年进一步 在休斯顿成立了集研发、生产、市场营销于一体的北美区域总部，并于当年 携全线产品首度亮相北美放射学年会，全面开启全球化之路。2023 年，公司 首次亮相欧洲放射学大会，标志着正式进军欧洲市场。截至 2024H1 末，已 在美国、日本、波兰、澳大利亚、新西兰、韩国、南非、摩洛哥、马来西亚 等全球多个国家及地区建立销售网络，产品已成功进驻美国、日本、韩国、 新西兰、意大利、印度等 70 多个国家和地区，海外员工超过 300 人并呈逐 年上升趋势，发展态势良好。

采取高举高打策略，从高端产品入手最终实现全线突破。公司在海外市场采 取高举高打的策略，在全球树立起高端的品牌形象，建立全链条开放式的国 际生态。一方面，公司积极与国际一流的顶尖科研院校开展合作，例如与耶 鲁大学联合承担 NIH 脑计划 2.0 工程重点项目打造新型高灵敏度脑部专用 PET 系统、与意大利顶尖医院圣心唐卡拉布里亚医院基于 PET-CT 开展前瞻 性科研探索等，目前全球累计科研合作发文数量超 1700 篇，多篇科研成果 发表在《Nature》、《Radiology》等顶尖学术期刊上，学术地位不断提升。另 一方面，公司亦将最先进、技术含量最高的创新产品和解决方案作为敲门砖 敲开顶尖机构的大门，例如 2024H1 公司高清光导数字化 PET/CT 设备已成 功安装于法国知名核医学中心，实现大型国产高端医疗设备在法国市场的首次突破。通过科研合作以及高端创新产品所展示出的强大创新能力和技术实 力，联影品牌在海外用户的知名度和认可度有望不断提升，同时带动从经济 型到超高端全线产品的销售。

全球物流交付及服务网络体系不断完善，扫清后顾之忧。为了提升配套服务 能力，进一步增加在海外市场的竞争力，公司积极布局全球物流交付及服务 网络建设，截至 2024H1 末，全球服务团队已超 1000 人，网络覆盖超 70 个 国家/地区，全球中心库房超过 20 个，海外服务运营能力持续增强，为前端 销售的持续增长保驾护航，扫清后顾之忧。 海外销售快速增长，未来仍有较大提升空间。随着海外业务逐步发展，公司 海外销售收入从 2018 年的 0.43 亿元快速增长至 2023 年的 16.78 亿元，年 复合增速高达 108%。参考海外医疗影像巨头 GE 医疗、西门子医疗，其收 入来源均呈现明显的全球化特征，来自于北美或欧洲本土的收入规模均不到 总收入的一半。相比之下，公司海外销售收入虽快速增长，但 2023 年仍仅 占总收入的约 15%，仍有巨大海外市场等待发掘。未来海外收入占比的提升 既是公司走向全球化的必经之路，也是业绩增长的重要来源。