联影医疗产品布局、管理架构与营收分析

国产医疗影像龙头企业，行稳致远，迈步向前。

1.联影医疗：聚焦研发，打造医疗影像领先企业

联影医疗成立于 2011 年，公司产品线覆盖磁共振成像系统（MR）、X 射线计算机断层扫 描系统（CT）、X 射线成像系统（XR）、分子影像系统（MI）、放射治疗系统（RT）以 及生命科学仪器等。

公司持续投入研发，构建完整产品线布局，截至 2024 年年报， 公司累计向市场推出 140多款产品，多项产品实现“国内首款”及“行业首款”的突破。如 2018 年推出行业首台诊 断级 CT 引导的一体化放疗加速器产品 uRT-linac 506c、国产首款一体化 PET/MR 产品— uPMR790，实现 PET 和 MR 的同步数据采集与成像。2019 年推出行业首款具有 4D 全身 动态扫描功能的 PET/CT 产品——uEXPLORER，2020 年推出行业首款 75cm 超大孔径 3.0TMR 产品——uMR Omega、国产首款 320 排超高端 CT 产品—uCT 960+。2022 年推 出了行业首款全身成像的 5.0TMR——uMR Jupiter 5T。2023 年推出了业界首款智慧仿生 机械臂 DSA——uAngio 960。

2.管理架构清晰，股权激励彰显高成长信心

公司股权结构相对集中，且保持稳定。截至 2025 年 Q1，公司实际控制人为联影集团董事长 薛敏，目前持有公司 24.27%的股权，公司前 10 大股东持股 61.27%，股权集中度高，结构较 为稳定。

股权激励加码，彰显发展信心。2025 年 6 月，公司在 2024 年股权激励的基础上，发布新一 期股权激励计划（草案），本次激励计划限制性股票的首次授予价格为 95 元/股，考核年度 为 2025-2027 年三个会计年度，每个会计年度考核一次，以公司 2024 年的营业收入为基数， 对各考核年度的营业收入定比 2024 年度营业收入增长率（A）进行考核。

3. 全球化进程取得突破带动营收快速增长，盈利能力稳步提升

近 6 年营收复合增速超 30%，迈过盈亏平衡点后，净利润快速释放。从营收情况来看，近年 来随着公司高端系列产品陆续拿证上市，产品矩阵不断完善，中国业务增量份额持续提升，国际化战略转型成效逐步凸显，公司营业收入从 2018 年的 20.35 亿元增长至 2024 年的 103.00 亿元，年复合增速达 31%。从利润端来看，凭借规模效应、成熟供应链体系所带来的 成本加速优化、数字化工具的深入应用带来运营效率提升，公司 2020 年扭亏为盈，实现归 母净利润 9.03 亿元，2020-2023 年间归母净利润复合增速达 30%，2024 年受医疗招采节奏 扰动、公司对关键战略方向的持续投入等因素影响，利润短期承压，实现归母净利润 12.62 亿元（yoy-36%）。我们认为公司业绩波动主要是短期因素扰动所致，随着行业政策有序释 放、市场节奏回归常态，叠加公司持续夯实高端自主研发与全球市场拓展双轮驱动战略，在 稳固传统产品线市场份额的基础上，不断推出高端化、智能化、数字化产品，公司的收入与 利润均有望保持稳健增长。

业务结构持续优化，全球化战略成果初显。从收入结构来看，设备销售是公司最主要的收入 来源，收入占比在 80%以上，近年来随着公司存量装机数量不断提升，维保服务业务与软件 解决方案逐步放量，2024 年收入占比约为 14%，在规模效应与技术赋能驱动下，维修服务业 务毛利率由 2019 年的 31.67%稳步提升至 2024 年的 63.43%，拉动公司整体毛利率提升。我 们认为随着装机量增加、设备使用年限延长以及 AI 影像服务、云平台订阅等后市场业务拓 展，服务类收入占比有望持续提升，推动公司从“设备驱动型”向“平台服务型”企业转型。 从收入区域分布来看，公司境外业务保持高增长趋势，国际化布局成效显著，2019 年，公司 主营业务境外营收占比仅为 3.32%，2024 年已提升至 21.55%，2024 年全年主营业务境外营 收达 22.2 亿元（yoy+33.81%），成为收入增长的重要引擎。2025 年第一季度，公司继续保 持国际业务扩张态势，海外市场表现突出，全球化战略布局取得一定成效，我们认为随着公 司海外本地化团队建设、渠道搭建与生产基地布局不断完善，服务保障能力增强，公司在海 外市场竞争力有望不断增强，境外业务收入占比仍有较大的提升空间。

销售毛利率稳中有升，高研发和销售投入助力公司长期成长。从盈利能力来看，2020 年以 来，毛利率持续维持在 48%–50%之间，随着公司业务结构优化（高端产品占比持续提升、高 毛利的服务业务收入占比提升），毛利率有望持续提升。从费用率角度来看，公司的费用结 构在战略投入与效率优化间保持动态平衡，较高的研发投入可以夯实公司在光子计数 CT、 磁共振引导的直线加速器等前沿技术领域的布局，销售费用的健康增长体现了公司在全球化 渠道网络建设及高端设备品牌建设方面的投入，加速技术价值向品牌溢价的转化，助力公司 长期成长。销售净利率方面，自迈过盈亏平衡点后，2021–2025Q1 间，净利率水平保持在 15%–20%之间波动，盈利能力稳健。