中国通胀水平现状、政策、原因、影响因素及展望分析

2024 年中国的通胀水平持续低迷，部分月份甚至接近通缩，这主要与国内需求疲软、全球经济放缓以及供 应链压力等因素有关。

2024 年 10 月的年度通胀率为 0.3%，低于 9 月份和市场预期的 0.4%，这标志着消费通胀 连续第九个月增长，但却是自 6 月份以来的最低水平。非食品价格继续下降，降幅从 9 月的-0.2%扩大至-0.3%， 主要是由于交通（由-4.1%扩大至-4.8%）和住房（降幅维持-0.1%不变）费用的进一步下跌。食品价格在经历了 9 月份的 20 个月来最大涨幅后，10 月份有所缓和，涨幅从 3.3%降至 2.9%。剔除食品和能源的核心 CPI 同比上 涨 0.2%，略高于 9 月份的 0.1%，但仍处于低位。

从政策面看，中央对于通胀较为重视，一揽子增量政策在促进消费的同时也旨在缓解通缩压力，促使通胀 水平回到合适的区间。1 月 24 日国新办举行新闻发布会，中国人民银行行长潘功胜在回答提问时表示，当前物 价水平与价格预期目标相比仍有距离。央行对外公布的 2024 年重点工作中也明确提到：“货币供应量同经济增 长和价格水平预期目标相匹配”。中央经济工作会议对于 2025 年的物价的要求表述是“保持物价总体稳定”和 “着力实现增长稳、就业稳和物价合理回升的优化组合”。8 月 9 日央行发布第二季度货币政策执行报告表示， “保持物价稳定和确保适度通胀仍将是央行货币政策的重要考虑因素”，并补充说央行将把物价维持在“合理 水平”。9 月 6 日，中国前央行行长易纲发言称，尽管采取了一系列政策支持措施，但世界第二大经济体中国 仍然难以实现经济复苏，因此中国应该集中精力应对通货紧缩压力。这显示出我国在改善通缩情况方面还有更 大的努力空间。易纲发表上述言论的背景是，中国规模达 18 万亿美元的经济体面临企业利润率下滑、员工薪 资减少、房地产危机和内需疲软打击投资者和消费者信心等问题。10 月 13 日，财政部长蓝佛安表示，政府将 采取逆周期措施，以应对经济下行压力和通缩风险，包括扩大财政支出规模、优化税费优惠政策、支持地方化 解政府债务风险等等。11 月 8 日，央行发布第三季度货币政策执行报告表示，“把促进物价合理回升作为把握 货币政策的重要考量，推动物价保持在合理水平。”11 月 9 日公布的 10 月通胀数据展现出政策发力下的一定 改善，虽然价格水平依然处于低位，不过拆分结构来看，CPI 受食品回落的拖累影响较大，而这一因素相对偏 短期，核心 CPI 有企稳的迹象，生产资料则于本月结束了连续四个月的下跌趋势，总体看或已筑底企稳。

价格下行存在宏观客观因素。一方面，全国统一大市场的构建降低了市场（制度性）交易成本以及摩擦成 本。2022 年 4 月 10 日，《中共中央国务院关于加快建设全国统一大市 场的意见》发布。统一大市场的构建打破了市场分割、降低以及消除地方保护主义，拆除各种不合理的行政篱 笆。所以全国统一大市场构建过程本身就是市场运行成本下行的过程，这是导致物价下行的积极因素。另一方 面，消费者倾向于网上购物的习惯变化导致供给端竞争激烈。从近几年的零售渠道情况看，网上零售占社零总 额的 1/4，平台销售是国内大市场甚至是国际性大市场，货比全球，竞争激烈，导致价格下行。 政府财政支出压力大，专项债募集资金闲置。整体财政预算仍然存在压力，特别是在一些地方政府依赖土 地出让收入的情况下，财政收入不足，影响了公共消费的扩张。截至 8 月 16 日，从已公开上半年预算执行报告 来看，部分地方反映财政收支运行遇到一些困难，主要原因涉及税收收入增长面临较大困难、土地出让金收入 持续走低、“三保”支出和刚性支出有增无减等。此外，隐形债也导致地方政府无法有效利用财政资金进行大 规模的公共项目投资和社会保障支出。此外，专项债闲置除了导致原来的投资目标无法实现，还会加重地方政 府偿还利息的负担。具体来看，河北、广东、湖北等地专项债资金闲置涉及金额较大，分别闲置资金 110.4 亿 元、59.8 亿元和 20.9 亿元。以湖北为例，审计披露“20.88 亿元债券资金闲置，增加资金成本 2517.52 万元”。 由于政府在财政支出方面压力较大，导致教育、医疗、社会保障等公共服务领域的消费和投资增速放缓，进一 步影响经济的全面复苏。

企业投资需求不足，制造业利润空间受限。由于制造业直接与原材料采购、生产加工、产品制造和出口密 切相关，因此，制造业的价格变化往往对 PPI 的波动产生显著影响。一方面，PPI 持续负增长，10 月同比下降 2.9%，内需疲软压缩企业利润空间。内需疲软尤其影响工业品和耐用消费品领域，生产者在缺乏足够订单的情 况下，难以维持较高的产品售价，为了吸引有限的客户或消化库存，只能选择通过降价的方式来提升销量，从 而压低了工业品的出厂价格，限制企业利润空间。另一方面，由于市场需求较为疲软，企业对未来预期不乐观， 缺乏提前投产的动力。由于当前的经济环境和市场前景不确定性较强，企业往往采取观望态度，减少投资和生 产扩张计划。在这种情况下，即使生产成本较低或原材料价格有所下降，企业也不愿意增加产量或扩充产能， 因为他们担心市场需求无法有效消化新增的产品，导致库存积压和资金周转压力加大。企业更愿意保持生产的 灵活性，避免过度投资带来的潜在风险。这无疑是进一步加强了低产量低消费的恶性循环。

房地产市场还处于调整阶段，导致购房需求和投资意愿双重下滑。截至 10 月，全国商品房销售面积累计同 比下降 15.8%，新建商品住房价格指数同比下降 6.22%。一方面，房地产市场低迷削弱了相关产业链（如装修、家电、建材）的消费需求，进一步压低 CPI。例如，受制于房地产行业的低迷，家电消费也受抑制。2024 年家 电市场规模同比下降 1.7%，与房地产低迷直接相关。不过，在 9 月出台一揽子增量政策后，叠加消费品以旧换 新的政策支持，家电市场销量明显上升，展现出回暖的迹象。另一方面，房地产市场低迷导致房地产开发投资 持续走低，成为拖累整体固定资产投资的重要因素。房地产开发商资金链紧张，部分开发商面临着债务违约和 项目停工的风险，导致他们对新项目的开发和投资持谨慎态度。此外，购房需求的萎缩，特别是刚性需求不足， 进一步削弱了市场对新楼盘和房屋的吸引力，开发商资金难以回笼。由于政策存在滞后效应，市场对于降低首 付比例、放宽购房限制、增加购房补贴等政策或还需要一段时间反应，房地产市场仍处于调整阶段。

供需结构。供需关系是影响通胀最主要的因素，当前我国面临的通胀水平不足的主要原因便是供需结构不 平衡。一方面，需求端受居民收入水平和消费信心影响较大，当前居民消费需求低迷，10 月剔除食品和能源的 核心 CPI 仅同比上涨 0.2%。另一方面，由于全球原油、铁矿石等大宗商品价格下降，降低了输入型成本，国内 生产成本较低，在内需不足、产能过剩的背景下，市场竞争激烈，进一步压低了价格上涨的空间。 政策环境。今年尤其是 9 月底以来，央行采用较为宽松的货币政策，如多次降准降息以支持经济复苏。9 月 27 日，央行同步降准降息，公开市场 7 天期逆回购操作利率下调 0.2 个百分点，由此前的 1.7%调整为 1.5%； 下调金融机构存款准备金率 0.5 个百分点（不含已执行 5%存款准备金率的金融机构）。此举释放了约 1 万亿元 的长期资金，旨在增加银行可贷资金，支持实体经济发展。此外，央行还宣布降低存量房贷利率平均下调幅度 为 0.5 个百分点，旨在减轻居民住房贷款负担，刺激房地产市场；创设了两项结构性货币政策工具，首期规模 为 8000 亿元，支持资本市场稳定发展。财政政策方面，中央通过积极化解地方政府隐性债来恢复地方政府支出 潜力，进而带动社会消费环境的改善。 外部环境。全球经济增速放缓抑制外需，输入型通胀压力较低。此外，以色列黎巴嫩暂未达成停火协议， 俄乌冲突也在美国允许乌克兰使用美制导弹后再次陷入僵局，地缘政治紧张局势可能影响全球大宗商品价格波 动，进而影响国内供需变化。

展望 2025，我国通胀水平预计将呈现温和回升的态势。从 CPI的角度来看，2025 年则预计回升至 1%左右。 一是经济复苏拉动居民收入水平提高，将带动消费需求的增长；二是生猪出栏速度加快，这可能意味着 2025 年 猪肉供应量将减少，导致猪肉价格进入上升周期，从而推动 CPI 增长；三是政策层面，政府可能会继续实施一 系列促进消费的政策措施以刺激内需。10 月 18 日，央行潘行长在金融街论坛年会上提出“宏观经济政策的作 用方向应从过去的更多偏向投资，转向消费与投资并重，并更加重视消费”，或暗示将出台更多消费刺激政策。 从 PPI的角度来看，2025 年的 PPI同比增速预计回升至 0%左右。一方面，随着国内经济的稳步复苏，投资需 求的边际改善可能会对工业品价格形成一定的支撑作用；另一方面，国际大宗商品价格的变动也将对 PPI 产生 影响。尽管有分析指出，特朗普上台后可能的能源政策变化可能会导致原油等大宗商品价格有所回落，但考虑 到全球经济复苏的预期，大宗商品价格的下跌空间有限，对 PPI 的负面影响也将较为有限。最后，GDP 平减指 数作为衡量整体物价水平变动的重要指标，2025 年预计回升至 0.5%左右。这一预期的形成既反映了 CPI 和 PPI 的温和上涨趋势，也体现了经济整体运行的平稳态势。GDP 平减指数的回升，意味着经济中的通缩压力进一步 减轻，经济增长的质量和效益有望得到提升。在这一过程中，政府将继续实施积极的财政政策和稳健的货币政 策，以促进经济的持续健康发展。同时，随着供给侧结构性改革的深入推进，产业结构的优化升级将为经济增 长注入新的动力，进一步巩固经济平稳增长的基础。