不同煤炭种类供需关系如何？

下面将按正常情景和逆周期调节情景来对不同煤种供需关系进行推演。

1. 动力煤：2025 年价格底部坚实，政策调节有望推升价格中枢

1.1 正常情景：价格中枢存在小幅下降预期

正常情景下的关键假设：  供应：根据全国能源工作会信息，2024 年全年全国煤炭产量约47.6 亿吨，2025年煤炭产量力争达到 48 亿吨左右。考虑资源禀赋，我们假设增量全部为动力煤。 需求：24 年电力用煤增速受水电挤压，25 年用电维持高增、水电出力低于24年；24-25年建材用煤因基建投资增速放缓而收缩，25 年收缩幅度小于24 年；24-25年化工用煤维持较高增速，一方面化工品利润空间尚可，另一方面新疆地区未来增量可期；24-25 年冶金用动力煤持平；24 年供热耗煤因暖冬因素有所减少，25 年回归正常；24年其他用煤量基于前 11 月数据线性推算，25 年保持不变。 进口：在正常情景下，国内保供压力不大，但如前文所述海外煤炭供需偏松，因此进口煤仍有一定增量空间。动力煤进口增量或主要由澳大利亚、印尼和蒙古贡献。俄罗斯受运力限制，增量有限。 供需与价格研判： 2024 年动力煤供需偏松，宽松形势较 2023 年收紧。正常情景下，预计2025 年全年价格中枢仍有小幅下降预期。价格变化方面，由于增量大部分来自相对较远的新疆产区，因此预计价格会在 750-800 元/吨区间形成较为明显支撑。

1.2 逆周期调节情景：价格中枢有望提升

逆周期调节情景下的关键假设： 供应：根据全国能源工作会信息，2024 年全年全国煤炭产量约47.6 亿吨，2025年煤炭产量力争达到 48 亿吨左右。考虑资源禀赋，我们假设增量全部为动力煤。 需求：24 年电力用煤增速受水电挤压，25 年用电在政策刺激下增量更明显、水电出力低于 24 年；24 年建材用煤因基建投资增速放缓而收缩，25 年因政策刺激需求增速回正；24-25 年化工用煤维持较高增速，在政策刺激下，新型煤化工项目有望加速开工和投产；24 年冶金用动力煤持平，25 年在政策刺激下小幅增长；24 年供热耗煤因暖冬因素有所减少，25 年回归正常；24 年其他用煤量基于前11 月数据线性推算，25年保持不变。 进口：在逆周期调节情景下，国内保供压力有所增加，或提振进口煤需求。动力煤进口增量或主要由澳大利亚、印尼和蒙古贡献。俄罗斯受运力限制，增量有限。

供需与价格研判： 逆周期调节情景下预计 2025 年全年价格中枢或有增长预期，考虑货币增发因素，中枢上涨幅度或超过 100 元/吨。价格变化方面，由于增量大部分来自相对较远的新疆产区，因此预计价格会在 800-850 元/吨区间形成较为明显支撑。

2. 炼焦煤：需求表现决定 2025 年价格走势

2.1 正常情景：内需偏弱，价格待涨

正常情景下的关键假设： 供应：炼焦煤稀缺性难以改变，国内精煤供给维持小幅缩量。需求：经济维持高质量发展，部分产区焦化产能升级，粗钢平控，需求小幅收缩。进口：在正常情景下，炼焦煤供应弹性主要来自于进口煤。炼焦煤进口增量或主要由蒙古和澳大利亚贡献。俄罗斯受运力限制，增量有限。供需与价格研判： 2024 年炼焦煤在进口煤冲击的背景下存在过剩趋势，正常情景下，预计2025 年全年价格中枢仍有下降预期。价格变化方面，炼焦煤港口价格波动或大于动力煤，价格底部可参考炼焦煤动力煤比价以及主要进口增量国成本。

2.2 逆周期调节情景：供需关系由松转紧，价格弹性高于动力煤

逆周期调节情景下的关键假设：  供应：炼焦煤稀缺性难以改变，国内精煤供给维持小幅缩量。需求：政策有望拉动内需，有望提振制造业增速和钢材需求，间接拉动焦煤需求。 进口：在正常情景下，炼焦煤供应弹性主要来自于进口煤。若政策提振内需，则会扩大炼焦煤进口需求。炼焦煤进口增量或主要由蒙古和澳大利亚贡献。俄罗斯受运力限制，增量有限。 供需与价格研判： 逆周期调节情景下 2025 年全年焦煤供需或将紧张，考虑货币增发因素，价格中枢有望超过 24 年水平。价格变化方面，炼焦煤港口价格回撤概率降低，炼焦煤动力煤比价有望提升。