权益市场表现有何表现？

下面将从宏观与微观两个视角观察权益市场，宏观主要利用信用通胀周期进行 分析，微观视角自下而上，估值、风险溢价、情绪、超买超卖、技术面等等。

1.信用与通胀框架下的权益市场

信用周期与通胀周期是经济最重要的两个周期观察指标，其中信用周期通常提 前通胀周期9个月，也就是延迟9个月的信用周期会与通胀周期基本重叠，我们从M1 同比增速与PPI走势基本可以得到这个结论。

信用是先行指标，通胀是滞后指标，信用扩张周期可以拉动需求，提振市场信 心，通常权益市场表现好，特别是在信用向上拐点的初期，反之则权益资产有所调整。将信用与通胀两个周期自然叠加，可以将时空分为四个周期，即复苏繁荣衰退 萧条，基本结论是在复苏期权益市场处于提升估值阶段，行情最激烈，压抑已久的 情绪开始集中爆发，比如2019年一季度，在萧条期时期，也就是信用与通胀双下行 阶段市场普遍悲观，债券类资产表现好，比如2018年，而在繁荣与衰退期，权益市 场最佳时点已过，繁荣与衰退期对应整个通胀周期，即PPI上行周期，而通胀周期虽 然有利于上市公司业绩，但估值开始受到压制，整体并没有趋势行情。

为了更精确的刻画信用周期，我们用宏观经济体杠杆率同比增速来做总量指标， 宏观杠杆率分子端为经济体总债务，包括居民、企业与政府三个大类部门，分母端 为经济体名义GDP，分母端我们用WIND一致预期，按照支出法拆解将下一季度预期 值拆解至月度值，分子端，我们社融以及央行月度金融信贷数据来进行估算。 自上而下债务周期视角看，根据Wind，2024年10月份宏观杠杆率同比增速预 计为12.3%，Wind一致预期数据显示，按照支出法拆解至月度，2024年10月份 TTMGDP同比增速预计3.9%，分子端总债务预计9.2%，政府端杠杆率同比增速由 6.3%降至5.9%，居民端杠杆率同比增速由-0.5%升至-0.4%，企业端杠杆率同比增 速由7.1%降至6.8%，从历史周期看，杠杆率上行周期通常为20个月，由于本轮杠 杆率上行主要为债务稳定，产出走弱，不同于以往，在见到产出走强之前，宽松周 期预期将大概率维持，2024年10月份PPI同比为-2.9%，由2023年6月份最低同比5.4%有所回升，而经验看PPI与TTM名义GDP增速高度相关，自上而下看，权益市 场上行弹性更大。

为什么说信用周期往往是40个月，单边上下行20个月呢？我们用三个数据验证， 分别是M1、利率、社融同比。 M1同比数据具有典型的周期性特征，2008年之前几乎为标准的正弦曲线，1998 至2008，10年3轮周期，每轮40个月，上下行持续时间20个月，2015年至2019年周 期同样符合20个月单边周期特征，2018下行周期与2019年开始的本轮上行周期分别 对应权益市场熊市与牛市。

10年期国债收益率同样具备明显的周期性特征，2003至2020共192个月，经历 完整5轮周期，平均每轮38个月，单边上行下行持续时间19个月，与M1同比数据结 论基本一致，同时整体成中枢下移趋势，周期高点与低点不断下移。

社融当月同比增加额的20个月均值曲线，几乎为标准的正弦曲线，自2008年7月 至2019年7月总共120个月，经历3轮周期，平均每轮40个月，单边上行或下行周期 持续平均20个月，但上行时间略长于下行时间。

2.多维度视角下的市场

先说估值定义算法，各板块按照交易市场划分与按照市值分层划分，剔除掉ST、 上市时间小于180个交易日的，总市值除以板块TTM净利润总额，MIN表示历 史最低PE，10%代表历史10%分位数，其他百分比意义类似，MAX表示历史高位估值，NEW表示当前估值，NEW%表示当前估值在历史纵向中的分位数位置。 估值水平，截至2024/11/15，中证全指PETTM分位数49%，上证50与沪深300 分别为53%、45%，创业板指接近15%，中证500与中证1000分别为25%、42%，市 场静态估值相对历史总体处于相对较低水平。

风险溢价角度，中证全指静态PE的倒数EP减去十年期国债收益率，权益与债券 资产隐含收益率对比，历史数次极端底部该数据均处在均值上两倍标准差区域，比 如2012/2018/2020（疫情突发），20220426达到4.17%，20221028风险溢价再次上 升到4.08%，市场迅速反弹，20240119指标4.11%，自2016年以来第五次超过4%。 截至2024/11/15指标3.54%，两倍标准差边界为4.62%。

沪深300指数成分股，股价处于200日均线以上的个股占总体的比例，反应市场 高低热度，该指标目前处于较高区域。

不同板块技术面超跌对比，从KD指标可以看市场与极端低位时点在内在结构上 的差异。

长周期看深100指数技术面，深100技术面每隔3年一轮熊市，之后是牛市，比如 2012/2015/2018/2021年，每次下行幅度在40%至45%之间，本轮始于2021年一季度 的调整无论时间与空间看都比较充足，关注底部向上周期的可能。

（三）择时观点总结

（1）从信用通胀的宏观角度，估值、风险溢价、情绪等微观视角观察，2025年 A股总体有望迎来慢牛回升。 （2）本轮杠杆率上行主要为债务稳定，产出走弱，不同于以往，在见到产出走 强之前，宽松周期预期将大概率维持，自上而下看，权益市场上行弹性更大。 （3）风险溢价目前处于均衡区域，指数PE分位数整体位于相对较低位置，尤其 创业板指处于PE分位数低位。 （4）情绪视角看，股价处于200日均线以上的个股占总体的比例，反应市场高 低热度，该指标目前处于较高区域。 （5）长周期看技术面，关注深100指数底部向上周期的可能。