三七互娱发展历程、股东结构及财务分析

穿越周期的国内游戏龙头。

1.历史沿革：敏锐洞察流量格局演变，四轮转型精准把握行业风向

公司成立于 2011 年，2012 年开始以页游发行运营业务起家，页游平台发展迅速。公司分两 次被上市公司收购，从而实现登陆 A 股市场。2014 年 12 月，公司被顺荣股份收购 60%股份； 2015 年 2 月，“顺荣股份”证券简称变更为“顺荣三七”；2015 年 12 月，上市公司收购三七 互娱剩余 40%股权，至此三七互娱实现整体上市。2016 年 1 月，证券简称“顺荣三七”变更 为“三七互娱”。 复盘公司十余年的发展历程，我们发现公司成功把握住了四次行业变革所带来的发展机遇， 成功实现弯道超车，后发而先至。具体可以概括为：页游精品化、页转手、买量发行，以及 现在的全球化、多元化布局。

1） 页游精品化：2011 年成立，初期专注于页游，通过联合运营模式迅速崛起，坚持“精品 化”策略，抓住市场上精品页游产品的短暂空白期，加强自研与独代，凭借优质的页游 产品储备迅速占领页游市场一席之地。 2） 成功实现“页转手：随着移动互联网的发展，公司再次抓住市场窗口期，2017 年成立 37 手游发行平台与三七游戏手游研发品牌，全面进军移动游戏领域。2016 年 6 月，首款自 研手游《永恒纪元》上线，2017 年 3 月全球月流水超 3.5 亿元，成为行业“页转手”标 杆性产品，同年同时标志着公司成功实现页游向手游的业务转型，建立传奇&奇迹类 ARPG 优势地位。2017 年公司手游收入首次超过页游收入。 3） 超级 APP 时代的买量发行：2016 年，今日头条、微博、微信等超级 APP 成为重要的流量 入口，公司在此阶段采用渠道合作发行与买量发行相结合的发行模式。2018 年，短视频 APP 快手、抖音的崛起带来全新的流量红利。公司敏锐洞察流量从渠道到超级 APP 崛起 的格局演变，转向买量发行，持续精进并全面建成以“量子”-“天机”系统为核心的流 量运营能力。2018-2019 年，公司买量型游戏传奇&奇迹类 ARPG 充分受益于短视频 APP 流量红利，呈现出集群式突破，公司手游业务实现营业收入 55.82 亿元、119.89 亿元， 同比增速高达 69.99%、114.78%。公司在版号停发期间实现逆势扩张，进入移动游戏第一 梯队。 4） 全球化与多元化：近年来，公司实施“精品化、全球化、多元化”战略，拓展海外市场， 同时在多个游戏品类上取得突破，推出多款年流水过亿的头部产品。除了游戏业务，还 积极布局元宇宙、AIGC 等多元化领域，构建生态体系。

2.股东及管理团队：创始团队持股 34.77%，深耕游戏行业多年

创始团队系公司实控人，主导公司战略布局及日常业务决策。截至 2024 年中报，创始团队 李卫伟（核心创始人）、曾开天（联合创始人）、胡宇航（联合创始人）合计持有公司股份 34.77%， 原顺荣股份实控人吴氏家族合计持股不足 5%，创始团队对公司保持实际控制，完全自主主导 公司战略布局及日常业务决策。

创始人对游戏保有高度信仰，仍奋斗在游戏业务一线。创始人、董事长李卫伟拥有十余年互 联网信息行业从业经验，曾担任新浪互联信息服务有限公司产品总监，在页游平台运营方面 有丰富的经验；联合创始人曾开天是公司渠道拓展方面的领军人，2011 年与李卫伟共同创立 三七，领导团队从零开始进行渠道拓展。联合创始人胡宇航 2013 年起担任极光网络（现 “三 七游戏”研发品牌）CEO，是业内资深的游戏产品研发专家与金牌制作人，带领团队制作出《大 天使之剑》《精灵盛典》、《一刀传世》等多款精品爆款游戏。 联合创始人曾开天目前负责公司“37GAMES”（海外发行品牌）、指导公司海外发行业务、游戏 研发业务，联合创始人胡宇航担任“三七游戏”（游戏研发品牌）CEO，全面负责游戏研发业 务。

3.财务概况：营收与利润规模稳步增长，盈利能力优异

公司几次成功转型反映到业绩层面，则是业绩的稳健增长。2017 年，公司全面进军移动游戏 领域，当年收入同比增长 17.9%至 61.89 亿元，归母净利润同比增长 51.4%至 16.21 亿元（公 司计提了对上海墨鹍的商誉减值 2.99 亿元，同时收到业绩承诺补偿款 4.01 亿元计入非经常 性损益；若扣除相关非经常性损益后公司净利润为 10.48 亿元，同比增长 3.71%）。2018-2019 年是公司转型买量发行的关键年份，2019 年公司收入与归母净利润分别达到 132.27 亿元、 21.15 亿元，分别大增 73.3%、109.7%，业绩体量迈入新的台阶。公司 2021 年通过自研业务 的转型成功，推出了首个头部游戏《斗罗大陆：魂师对决》，推动营收同比维持较高增长。2021 年后，公司业绩增速趋于平缓。 2024 年上半年，公司实现营收 92.32 亿元，同比增长 18.96%；归母净利润 12.6 亿元，同比 增长 3.15%。上半年公司收入较快主要系 2023 下半年上线的小程序游戏《寻道大千》、《灵魂 序章》、《霸业》等表现亮眼，流水逐渐释放带动业绩增长，同时老游戏《斗罗大陆：魂师对 决》、《叫我大掌柜》等完成周年庆典更新，长线运营稳健。

毛利率维持高位水平，整体盈利能力稳健。从盈利能力角度看，自 2018/2019 年公司转型买 量发行成功之后，毛利率进一步跃升，2019-2023 年公司毛利率保持在 79%以上。2024 年上 半年，公司归母净利率为 13.7%，同比下降 1.86 个百分点，其中毛利率为 79.63%，同比提高 1.08 个百分点。费用方面，销售费用占比较大，由于买量业务模式的特征所致，公司的销售 费用占营收比自 2019 年起在 50%以上，而管理/研发/财务费用率则相对稳定。2024 年上半 年，公司销售费用率 58.1%，同比提高 2.92 个百分点，主要源于公司持续增加《寻道大千》 《霸业》《无名之辈》《灵魂序章》等游戏的流量投放；管理/研发/财务费用率 3.2%/3.8%/- 0.8%，同比-0.11/-1.20/0.63 个百分点，总体变化幅度不大。

“全明星阵容”的新老产品矩阵助力业绩增长，手游收入占比超 90%。2014 年以后，公司每 年业绩由老产品奠定基本盘，新产品提供增量，历年月流水贡献过亿的游戏产品矩阵由新、 老产品共同组成。游戏公司营业收入主要由头部产品流水支撑，公司新产品成功率高（矩阵 式突破、密集上线），老产品生命力强（持续托底流水），每年“全明星阵容”的新老产品矩 阵持续扩容、优势不断叠加放大。公司自 2013 年起逐步从页游转型移动游戏后，于 2017 年 移动游戏收入占比首次超过 50%；2018 年起公司把握短视频流量红利，推动移动游戏营收占 比加速提升，至 2019 年已超过 90%，成为公司营收的主要来源。

持续高分红回馈投资者，2024 年上半年分红比例达 73%。自 2018 年起，公司稳定地进行每 年两次分红，2021-2023 年年度累计分红达 47.23 亿元。2023 年公司全年分红约 18.06 亿元， 占全年归母净利润的比例约 68%。2024 年公司已进行 2 次分红，2024 上半年累计分红 9.24 亿元，占上半年归母净利润的 73.05%。此前公司公告，表示将提请股东大会授权董事会全权 办理 2024 年度中期利润分配，拟 2024 年第一季度、半年度、第三季度结合未分配利润与当 期业绩进行分红，每期分红不超过 5 亿元，合计分红不超过 15 亿元。同时，基于对公司长远 发展的信心，自 2021 年至 2024 年 3 月 31 日，公司累计回购总金额已超过 7 亿元，用于员 工激励或者注销，并仍将继续进行。