三七互娱研究报告：穿越周期的游戏龙头，小游戏与出海提供新动能.pdf

三七互娱研究报告：穿越周期的游戏龙头，小游戏与出海提供新动能。穿越周期的国内游戏龙头，四轮转型精准把握行业风向。复盘历史，我们发现公司成功把握住了四次行业变革所带来的发展机 遇。1）页游精品化：成立初期专注于页游，通过联合运营模式迅速 崛起；2）成功实现“页转手：2017 年成立37 手游发行平台与三七 游戏手游研发品牌，全面进军移动游戏领域，首款自研“页转手”产 品《永恒纪元》成为行业标杆，同年公司手游收入首次超过页游收入； 3）超级APP时代的买量发行：2018-2019 年，公司敏锐洞察流量从 渠道到超级APP崛起的格局演变，转向买量发行，持续精进并全面建 成以“量子”-“天机”系统为核心的流量运营能力；4）多元化与全 球化：拓展海外市场，同时在多个游戏品类上取得突破。除了游戏业 务，还积极布局元宇宙、AIGC等多元化领域，构建生态体系。

基本盘：“研运一体”转型成功，精品化、多元化方向发展。

1）公司以发行商角色切入游戏产业链，凭借强大的发行能力，向产 业上游研发突破，形成研运一体化体系，现有四大研发&发行品牌。 同时加码研发资源投入，积极拥抱AI在游戏产业的应用，将决策式 AI 与生成式AI运用到各业务环节，逐步打造出贯穿研运全流程的数 智化产品矩阵，包括研发端的“宙斯”“雅典娜”“波塞冬”“阿瑞斯” “丘比特”，推广运营端的“图灵”“量子”“天机”“易览”等九大中 台产品。2）产品端，公司于2018年起提出转型，推进“双核+多元” 的多元化产品策略，传统 ARPG/MMORPG 优势赛道贡献业绩基本盘， SLG、卡牌、模拟类等新拓赛道打开业绩弹性与成长空间。2023年， 公司旗下《斗罗大陆：魂师对决》《Puzzles & Survival》《叫我大掌 柜》《云上城之歌》等多款产品表现优异；全球在运营月均流水破亿 产品多达8款，公司全球发行的移动游戏最高月流水超过23亿元。

未来看点：游戏出海、小游戏提供新增长动能。

1）当下国内企业出海局面，非常类似任天堂出海之前的日本企业出 海状况——制造业出海的同时，文化企业亦出海。传媒内容各板块中， 游戏内容出海是较为成功的细分。长期以来，策略类（SLG）游戏是 中国游戏公司海外收入的主要来源。公司自2020年起，加速游戏出 海布局，目前海外收入规模稳居出海游戏厂商第一梯队，2023 年海 外游戏收入占比达35.1%。《 Puzzles ＆ Survival》《叫我大掌柜》 《云上城之歌》等多款出海标杆产品表现稳健。2）小游戏市场收入 已连续三年保持高速增长，且2024年“小游戏出海”成出海赛道上 的新势力。2023-2024年公司旗下多款小游戏国内及出海表现亮眼， 如《小妖问道》（《寻道大千》的海外版）海外月流水已达到千万级美 元，自研斗罗IP游戏《灵魂序章》上线后持续展现出强劲潜力。