光威复材如何塑造竞争力？

多领域布局及强盈利韧性塑造公司可持续的强 竞争力。

1.多领域研发布局，强化业绩稳健性与持续成长性

光威研发实力、投入等更占优，多型号布局与全产业链加持下，光威业绩稳定性 更强。军品碳纤维行业格局较为集中，行业玩家主要为光威复材和中简科技。从研发 投入，研发人员数量、学历配置等方面来看，光威研发实力更强，型号攻关和承接能 力亦更强。光威复材全产业链布局，中简科技主要以碳纤维为主， 2023 年中简科技 最大单一客户占比 88%；光威复材最大单一客户占比 49%，光威复材下游客户更加多 元化，业绩稳定性更强。

光威复材研发梯队体系健全横纵拓展，为未来业绩可持续增长提供充足动力。 光威复材研发梯队体系健全持续横纵拓展，纵向来看，沿着碳纤维-预浸料-复材结构 件持续深化，同时碳纤维牌号体系方面，在 T300 基础上，逐步向 T700、T800、T1100 实现研发突破逐步产业化落地，技术优势持续卡位。横向来看，除了军用航空用碳纤 维，公司逐步向发动机、航天、民用航空拓展，带来中长期业绩弹性。

2.碳纤维强规模效应加持下公司盈利能力具备较强韧性

碳纤维按照生产流程各环节拆分：前驱体、预氧化以及碳化处理成本较高，其中 前驱体主要包含丙烯腈等原材料成本与原丝制造成本，成本占比最高，而预氧化与碳 化处理需要高温和高能耗，因此成本也较高。按照生产要素类型成本拆分：能源、原 材料、设备成本较高。

碳纤维行业具有明显规模效应，扩产降本效应最为显著。根据《PAN 基碳纤维制 备成本构成分析及其控制探讨》，随生产规模增加，原丝和碳纤维的生产成本均明显 下降，主要是大规模直接费用被摊薄，非直接生产控制因素对生产总成本的影响逐渐 减弱。产能 3300t 原丝单位成本为 3.81 万元/吨，较 1100t 产线的单位成本 4.78 万 元/吨减少 20.42%。产能 1500t 碳纤维单位成本为 11.68 万元/吨，较 500t 产线的单 位成本 15.9 万元/吨减少 26.56%。

成本拆分看，光威复材制造费用占比逐步降低。光威碳纤维生产成本拆分中，制 造费用占比最大，制造费用中占比最大的为折旧，其次为电费；折旧占比高，在短期 扩产完毕后随产量提升，摊薄较快，折旧占成本比例从 2014 年的 51.57%降低到 2017H1 的 37.18%，规模效应较为显著；折旧占比持续降低的前提下，制造费用占比持续降低，2014-2022 年，从 81.28%降低到 61.03%，2023 年因产量同比接近持平， 制造费用占比再次扩大。

光威复材单位成本逐渐降低，规模效应充分验证。规模效应使得光威复材随着总 产量的提升，单位成本降低显著。由于规模效应显著，光威复材单位成本对于产量的 敏感度较高，2019 年产量下降，单位成本提升 58%。目前单位成本已降低至 246 元 /kg。

光威复材军品碳纤维盈利能力韧性较强。我们测算当产量不变时，降价 10%以内， 军品纤维毛利率仍在 60%以上。当碳纤维产量翻一倍，降价 15%时毛利率为 58.7%。 当碳纤维产量翻一倍，降价 20%时毛利率为 56.1%。可见随着产量提升，军品碳纤维 毛利率韧性较强，即使军品碳纤维进一步降价，影响整体可控。

测算逻辑： 1. 军品碳纤维收入和毛利率测算：2023 年公司碳纤维业务收入 16.67 亿元， T700S 级/T800S 级的工业用高性能碳纤维收入 2.95 亿元，则军品纤维收入 为 13.72 亿元。光威复材军品碳纤维毛利率，用公司碳纤维业务整体毛利 率代替为 61.8%。 2. 成本下降假设：规模效应参考《PAN 基碳纤维制备成本构成分析及其控制探 讨》，产能 1500t 碳纤维单位成本为 11.68 万元/吨，较 500t 产线的单位成 本 15.9 万元/吨减少 26.56%。则保守假设光威复材碳纤维产量提升一倍， 单位成本降低 8%。

3.航空领域格局良好，航天领域格局未定

分环节来看，碳纤维复材产业链上、中、下游分别为碳纤维->预浸料->复材结构 件。军品碳纤维格局好且稳定：上游主要是中简科技、光威复材，中游预浸料是中航 高科，其中上游光威复材公司 CCF700G 产品下游份额逐步提高，享受格局优化。军用 航天市场充分竞争，国产厂商逐步替代，公司持续向卫星、导弹、火箭等领域拓展。